Actions US, l’heure de la qualité

Les principaux marchés boursiers ont souffert en 2022, États-Unis compris: les trois principaux indices US ont connu leur pire année depuis 2008.

Par Chul Chang, Portfolio Manager, Senior Research Analyst et Ben Falcone, Head of Client Portfolio Manager Team Quality Growth Boutique

 

Les principaux marchés boursiers ont souffert en 2022, États-Unis compris: les trois principaux indices US ont connu leur pire année depuis 2008. Inflation élevée et durable, croissance au ralenti, hausses agressives des taux, prix de l’énergie élevés et volatils, guerre en Ukraine et tensions accrues entre les USA et la Chine: la tempête parfaite. Si 2023 a connu un démarrage plutôt solide, la récente défaillance de la Silicon Valley Bank (SVB) a remis en question la stabilité du système financier et l’état de santé des banques du monde entier. Les marchés sont nerveux, dans la mesure où les investisseurs restent confrontés à l’incertitude. Une reprise des actions US est-elle possible? Un atterrissage brutal ou en douceur par la Fed? Les revenus ont-ils atteint un plancher?

Au lieu de chercher réponse aux questions qui donnent des insomnies aux investisseurs, il est préférable de se concentrer sur les fondamentaux, d’adopter une perspective à long terme et de se préparer au pire. De ce fait, nous cherchons à investir dans des sociétés de qualité, c’est-à-dire des entreprises dont l’économie sous-jacente est intéressante et les flux de bénéfices durables et prévisibles. Nous repérons toujours des entreprises US répondant à nos critères d’investissement et nous pensons qu’une approche qualitative des actions US sera requise pour naviguer avec succès sur les marchés cette année.

Actions US – testées et approuvées

Le marché US reste le plus important et le plus liquide du monde. Il abrite bon nombre d’entreprises mondiales de premier plan, telles qu’Amazon et Alphabet, entreprises innovantes capables de transformer leurs idées en produits et services performants à l’échelle mondiale. Beaucoup de sociétés étant cotées aux États-Unis, les investisseurs ont accès à des marchés internationaux. En effet, les dix premières sociétés américaines par capitalisation boursière de l’indice S&P 500 génèrent en moyenne environ 44% de leurs revenus hors États-Unis.¹ À noter que les entreprises US sont dans l’ensemble plus rentables que leurs pairs, comme le montrent les indices de marché majeurs (Graphique 1).

Il y a eu une baisse significative des valorisations des actions US. Cette correction rapide a offert une toile de fond prometteuse aux gestionnaires axés sur la qualité et désireux de trouver de meilleurs points d’entrée. La liquidation dans le secteur de la tech a sanctionné à juste titre de nombreuses entreprises spéculatives de faible qualité, mais elle a aussi eu un impact sur les valorisations de certaines entreprises tech de très grande qualité. Ces dislocations créent généralement des opportunités d’apport d’investissements de qualité à de meilleurs prix. On ignore si cette compression des valorisations touche à sa fin, mais la faiblesse de l’économie devrait se traduire par une pression sur les bénéfices des entreprises cette année.

Les marchés ne peuvent plus compter sur un soutien artificiel

Depuis la Crise financière mondiale, les banques centrales des États-Unis et des autres économies développées ont soutenu les marchés avec des taux historiquement bas. En élargissant leur bilan, elles ont aussi soutenu les marchés obligataires et pris des mesures de relance budgétaire lorsque cela était nécessaire. Ce puissant cocktail a créé un marché à faible volatilité, une forte corrélation des rendements dans le S&P 500 et une croissance continue de la dominance passive pour les investisseurs recherchant une exposition aux USA.

Résultat: les marchés ont enregistré des rendements élevés durant cette période. Mais l’inflation persistante, le gonflement des bilans des banques centrales et l’endettement des gouvernements leur seront bientôt, au mieux, moins favorables. Le revirement soudain d’une augmentation des taux pour lutter contre l’inflation tout en réduisant la taille des actifs du bilan laisse présager un environnement plus difficile, comme l’indique l’inversion actuelle de la courbe de rendement. Nous commençons déjà à constater les effets de ce changement brutal, la SVB ayant été forcée de reconnaître la dépréciation de ses actifs obligataires, qui a déclenché un besoin de capital supplémentaire, une accélération des retraits des dépôts et finalement son effondrement, dont les répercussions se font sentir dans tout le secteur et dans le monde entier.

Les rendements négatifs en 2022 montrent que les marchés d’actions US ont commencé à intégrer ce scénario. Toutefois, à l’horizon 2023, il subsiste un décalage entre les bénéfices attendus par le marché et les bénéfices habituellement enregistrés pendant les récessions.

Préparés à ce qui nous attend

Lors d’une récession, les sociétés ne sont pas toutes affectées de la même manière. En tant qu’investisseurs «bottom-up», nous ne tablons pas sur des prévisions spécifiques d’inflation ou de récession; nous recherchons plutôt des sociétés pouvant obtenir de bons résultats dans le cadre de scénarios macroéconomiques plausibles. De plus, en évitant les actions qui se négocient à des multiples exorbitants, on réduit la vulnérabilité à une dégradation de notation résultant de la hausse des taux d’actualisation.

Avec le Vontobel Fund – US equity, nous cherchons à investir dans des sociétés qui présentent des rendements économiques solides, qu’il s’agisse du rendement des capitaux propres, du rendement du capital investi ou de la conversion des flux de trésorerie disponibles. La prévisibilité de ces rendements est tout aussi importante car elle s’appuie sur une croissance séculaire. Nous nous tenons à l’écart des valeurs cycliques, un parti pris qui, par le passé, a également réduit notre volatilité. Un point important pour la période actuelle est que l’augmentation du levier financier exacerbe l’impact des hausses de coûts sur les bénéfices. Par mesure de prudence élémentaire, nous évitons donc les entreprises surendettées.

Sur le plan sectoriel, nous tendons à investir dans des entreprises de biens de consommation de base avec de fortes parts de marché, une demande constante et un pouvoir de fixation des prix. Notre exposition aux technologies de l’information se compose plutôt d’entreprises de logiciels par abonnement, par opposition à une exposition plus cyclique. Dans la santé, nos participations concernent des sociétés d’équipement à facteurs démographiques et parts de marché plus stables que les entreprises pharmaceutiques, plus volatiles. Dans le secteur financier, nous sommes plus exposés aux bourses financières monopolistiques et n’avons pas été exposés aux banques; nous préférons par ailleurs les sites de ventes de niche aux produits cycliques traditionnels dans le secteur industriel. Voici trois approches que nous suivons pour nous préparer à l’avenir:

1. Atténuer les risques. Nous soumettons chaque participation à un test de résistance face aux risques de baisse des bénéfices et de bilan dans l’éventualité d’une récession. Nous attendons de nos sociétés de portefeuille qu’elles fassent preuve, dans l’ensemble, d’une plus grande résilience en matière de bénéfices par rapport à une éventuelle baisse des rendements globaux pour l’indice de S&P 500. La surpondération du fonds en biens de consommation non cycliques et le manque d’exposition à l’énergie peuvent offrir une protection contre la volatilité. Dans notre stratégie, Walmart, destination privilégiée pour les produits d’épicerie et de santé, ou Becton Dickinson, qui occupe des positions fortes pour les fournitures médicales, la recherche en sciences de la vie et les diagnostics, avec une demande moins corrélée à la macroéconomie, ont surperformé lors des ralentissements économiques, grâce à une forte part de marché, une demande constante et un pouvoir de fixation des prix.
2. Se concentrer sur le pouvoir de fixation des prix. Au fur et à mesure que les consommateurs épuisent leurs économies excédentaires et que l’économie faiblit, les sociétés se distingueront davantage les unes des autres au niveau de leur capacité à protéger leurs marges. Notre cible: des entreprises à pouvoir de fixation des prix. Keysight en est un exemple: la société fabrique des équipements électroniques de test et de mesure essentiels pour la recherche et le développement en matière de produits. Ses solutions de haute qualité et différenciées offrent une valeur ajoutée aux utilisateurs qui se traduit par une résilience des prix. Ce pouvoir sur les prix concerne aussi les marques fortes de nos sociétés de produits de consommation de base, notamment Coke et Pepsi, toutes deux ayant enregistré des augmentations de prix «rigides» et des marges stables dans l’environnement inflationniste actuel. Cela concerne aussi les entreprises dotées de solides «avantages concurrentiels», comme le monopole local dont jouit Vulcan Materials avec ses carrières. Étant donné les difficultés économiques du transport des agrégats (éléments constitutifs des dépenses d’infrastructure), la longueur du processus et les exigences environnementales pour l’obtention d’un permis pour une nouvelle carrière, Vulcan peut faire face à l’inflation des coûts et générer des bénéfices bruts plus rentables.
3. Ne pas confondre qualité et histoire passionnante dans la sélection de sociétés. Certaines des actions les plus populaires de ces dernières années ont dégringolé l’an dernier. Une société présentant un modèle commercial intéressant, mais aucun historique clair de croissance rentable, n’est à nos yeux qu’une belle histoire. Parfois, une belle histoire se révèle être un Google, parfois un Yahoo. Outre Google, dominant désormais la recherche, nous possédons Intuit et sa célèbre franchise de fiscalité à faire soi-même «Turbo Tax», en passe de devenir un système d’exploitation essentiel pour les petites et moyennes entreprises avec «QuickBooks», tout en générant d’importants flux de liquidités.

Le marché US a subi une correction l’année passée, mais il faudra des compétences diverses pour naviguer dans un avenir incertain et différent du passé. Nous pensons que concentrer son exposition sur des entreprises de haute qualité de par la composition régulière de leurs bénéfices plutôt que par des facteurs de croissance externes reste intéressant pour les investisseurs.

 

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