Près de dix années d’interventions hors normes sur les marchés financiers par les Banques centrales légitimaient l’irrationnel.

Didier Saint-Georges

Peu importait pour les investisseurs le cycle de croissance économique, puisque c’étaient les achats de dettes souveraines par les Banques centrales qui étaient décisifs pour le prix des actifs financiers. On sait néanmoins combien cette distorsion a contribué à l’apparition de mouvements de rébellion politique s’employant à ce que les gouvernements relâchent enfin les cordons de la vertu financière.

Ces mouvements sont déjà sources de stress pour les marchés, qui en concentrant leurs risques de façon très consensuelle ont accumulé un niveau de fragilité élevé . Mais pour l’instant la croissance demeure satisfaisante, les résultats des entreprises enviables et les politiques monétaires accommodantes, contexte qui maintient un filet de sécurité pour les investisseurs.

Le véritable test de solidité des marchés – et, par la même occasion, des gestions actives – interviendra quand le soutien des facteurs économiques et monétaires refluera. Or les premiers signes d’un affaiblissement du cycle économique et de la sollicitude des Banques centrales sont désormais tangibles. Le compte à rebours a commencé.

Cette fois, ce n’est pas différent

En dépit de la réforme fiscale américaine, l’investissement n’accélère toujours pas et le rythme de croissance de la consommation ralenti. En zone euro, les indicateurs d’activité économique s’essoufflent. Il en va de même au Japon. Le message d’approche de fin de cycle se retrouve dans des symptômes «classiques». En effet, les actions des entreprises cycliques, industrielles, et endettées sous-performent, tandis que les premières tensions sur les prix apparaissent, mettant les marchés obligataires sous tension.

En parallèle, les ambitions budgétaires du président Trump s’accompagnent de besoins de financement fortement accrus, au moment même où la Fed inverse le sens de ses interventions. Nul doute que cette conjonction malheureuse prend aussi une part non négligeable dans la hausse des taux d’intérêt américains.

L’embellie économique a masqué la persistance des faiblesses structurelles en zone euro

Un an après l’élection du président Macron, le projet d’une sortie de l’euro n’est plus explicitement brandi par aucun parti, et les difficultés dans la négociation du Brexit n’incitent a priori guère aux vocations schismatiques. Aussi, l’activité économique de tous les pays de la zone euro est-elle aujourd’hui soutenue. Mais, l’opinion publique demeure encore largement divisée, et une partie reste sensible aux appels de «My country first».

Ces sources de tension sont particulièrement présentes aujourd’hui en Italie, non seulement en raison d’un système politique chroniquement instable, mais aussi du fait du talon d’Achille structurel que constitue une économie composée en grande part d’entreprises de petites tailles, certes dynamiques mais mal équipées pour investir dans l’innovation et la productivité. Mais la problématique italienne est révélatrice d’une fragilité plus générale de la zone euro.

À l’abri d’une Banque centrale très protectrice et, récemment, d’une conjoncture économique porteuse, les quelques réformes structurelles entreprises n’ont pas rendu les économies suffisamment compétitives ni les États moins endettés. Si bien que les marges de manœuvre budgétaires s’avéreraient insuffisantes pour juguler efficacement un ralentissement économique.

Cette vulnérabilité est renforcée par le constat que les réformes institutionnelles de l’Union européenne ne sont pas davantage abouties. La zone euro est encore loin de s’être accordée sur la mise en place d’un budget européen qui puisse pallier les contraintes des budgets nationaux en cas de besoin. Par conséquent, un ralentissement économique en Europe prochainement rencontrerait peu de facteurs stabilisateurs sur sa route.

Les prochains mois vont donc être décisifs pour l’allocation d’actifs. Cela faisait de longues années qu’établir le juste diagnostic macro-économique n’avait pas revêtu une telle importance pour la gestion active.


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Source : Carmignac, 31/05/2018

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