« Changes » – 2Pac, 1998

Nowcasters et vues macro de l’équipe en charge de l'allocation dynamique des stratégies multi-assets d'Unigestion.

Notre dernière communication soulignait combien derrière l’apparent calme que reflète la performance des indices globaux, la dispersion et les divergences au sein des classes d’actifs étaient fortes et source de risque de correction important. Cette évaluation de la situation nous a conduits à accroitre notre diversification et notre niveau de protection. La performance négative que la plupart des actifs a enregistré la semaine dernière justifiait notre positionnement plus prudent et a validé nos choix de couverture.

A présent, il est important d’évaluer dans quelle mesure le risque de divergence économique entre les Etats Unis et le reste du monde peut devenir plus structurel et affecter durablement le rendement des actifs.

La dispersion des performances reflète la divergence économique

Alors que l’année 2017 se caractérisait par une synchronisation des zones économiques, nos Nowcasters ont commencé à montrer des divergences entre les Etats Unis et le reste du monde à partir de mars 2018. Cette divergence s’est d’abord établie entre les pays développés d’une part et les pays émergents d’autre part. Puis, au cours du second trimestre, la divergence s’est accentuée au sein des pays développés avec le ralentissement net de l’Europe et du Japon. Depuis plusieurs mois, l’économie américaine est la seule économie à croître à un rythme soutenu, grâce à son stimulus fiscal et la domination de son secteur technologique. Comme un reflet, les actions américaines ont surperformé significativement leurs homologues européennes, japonaises et émergentes. Ainsi, la croissance des ventes est de 6% pour les entreprises du S&P500 et de 10% pour celles du Russell 1000 plus centrées sur l’économie domestique contre seulement 2% pour les entreprises du MSCI World excluant les entreprises américaines. Dans ce cadre, la divergence de performance des indices ne semble pas aberrante mais reflète juste la bonne santé américaine.

Cela va–t-il durer?

Alors que les divergences macroéconomiques aussi marquées que celles d’aujourd’hui durent rarement plusieurs trimestres, il y a deux scenarii possibles: soit un rattrapage des pays du reste du monde sur le rythme américain, soit un ralentissement américain sous le poids des tensions émergentes et de la faible croissance européenne. Précédemment, nous étions convaincus par le scenario positif consistant en un alignement des économies des pays développés sur la tendance américaine. Cette conviction s’appuyait sur les éléments suivants: 1) la force du dollar qui devait rééquilibrer le commerce mondial 2) une demande externe pour l’Europe et la Chine soutenue par la consommation américaine 3) des investissements plus importants (les entreprises américaines représentant plus de 20% des investissements directs étrangers). Malheureusement, ce scenario ne semble pas se valider. Alors que la croissance américaine reste forte, le reste du monde n’en profite pas. Nos Nowcasters soulignent ainsi que les pays émergents et l’Europe continuent de voir leur situation au mieux se stabiliser et au pire pour certains pays, se dégrader.

Nous voyons trois facteurs expliquant l’absence de rattrapage :

1. La force du dollar a plongé les pays émergents ayant un déficit extérieur marqué dans une spirale négative poussant leur devise à s’affaiblir davantage et leur banque centrale à agir.
2. La montée du protectionnisme a conduit les entreprises à revoir leurs investissements et à demeurer prudentes.
3. L’instabilité politique en Italie ou au Brésil a accentué la défiance des investisseurs pour ces zones économiques.

A court terme, nous voyons peu d’éléments positifs suffisamment forts pour inverser la tendance. Les munitions restant à disposition des politiques monétaires et fiscales sont restreintes en Europe et au Japon. Et si la Chine a relancé son économie, l’impact devrait rester limité car l’ampleur de ce stimulus demeure plus faible que celle des précédents.

En réponse à ce changement de dynamique, notre positionnement demeure centré sur la protection contre un scenario de rattrapage par le bas, c’est à dire d’une convergence des Etats Unis vers les pays du reste du monde. Dans ce cadre, nos couvertures naturelles s’appuient sur la diversification des sources de rendements via les obligations souveraines avec une préférence pour les obligations américaines et les devises défensives. Nos couvertures naturelles peuvent également compter sur notre allocation dynamique capable de réduire tactiquement certains risques de l’allocation stratégique tels que le risque européen et émergent aujourd’hui couverts via des structures optionnelles. Concernant les actifs de croissance, notre préférence demeure les actions développées qui devraient à moyen terme constituer le meilleur profil performance / risque contrairement aux actifs émergents et au crédit.