L’introduction de marges liées aux critères ESG sur le marché européen des prêts à effet de levier est un bon pas en direction de la durabilité. Il convient toutefois de ne pas ignorer les défauts dans la formation des prix de ces mécanismes.

Par Oliver Newman, Senior Analyst et  Nina Flitman, Senior Writer

 

Quelle note auriez-vous à un examen si vous pouviez rechercher vous-même le sujet, rédiger les questions et noter vos propres réponses? Et, en cas de pari sur la réussite de l’examen, miseriez-vous sur vous-même?

Or c’est précisément la situation que se sont assurée certains émetteurs sur le marché européen des crédits à effet de levier. Ces dernières années, ils ont introduit un mécanisme de formation des prix qui fait dépendre le coût du crédit de la réalisation d’objectifs ESG. Souvent, ces objectifs ont été fixés, mesurés et analysés par les emprunteurs eux-mêmes. À notre avis, cela doit changer.

Le mécanisme s’est établi depuis seulement 2020 sur le marché des crédits consortiaux dans son ensemble. En 2021, environ un quart des transactions de crédits à effet de levier sur le marché primaire européen comprenaient des marges ESG, et constituaient souvent une tentative cynique d’écoblanchiment.

2022.11.23.ESG deals

De nombreux exemples très en deçà des normes

Une étude menée l’année dernière par l’European Leveraged Finance Association (ELFA) a révélé que la plupart des entreprises qui utilisent un mécanisme de fixation des prix basé sur les marges ESG proposent entre deux et quatre objectifs liés à la durabilité (Sustainability Performance Targets, SPT). Selon que ces objectifs sont réalisés ou non, les marges évoluent de 2,5 à 15 points de base vers le haut ou vers le bas. La procédure n’est pas standardisée, de sorte que le déclenchement des clauses ESG peut permettre aux émetteurs d’économiser des millions d’euros sur la durée du prêt. Avec des marges plus traditionnelles, liées au niveau d’endettement, les sponsors de private equity doivent s’assurer que la qualité de crédit d’un émetteur s’est améliorée avant de réduire le coût du crédit. Dans la plupart des cas, les investisseurs connaissent le niveau d’endettement d’un emprunteur dès la signature, ce qui leur permet d’évaluer de manière autonome le moment où une clause de modification du taux d’intérêt peut entrer en vigueur. Or ce type de transparence et d’obligation de rendre des comptes fait défaut dans ces mécanismes autoévalués de «margin ratchets» liés aux critères ESG.

Nous estimons que les entreprises ne devraient pas être récompensées pour des changements qui ne font pas de réelle différence dans leur profil de durabilité. Selon un guide de bonnes pratiques sur les prêts liés au développement durable publié par ELFA et la Loan Market Association[1], les objectifs doivent être mesurables, ambitieux et essentiels à la stratégie centrale de l’emprunteur en matière de développement durable et d’activité, donc également spécifiques au secteur concerné.

Cependant, de nombreux exemples sont très loin de respecter ces normes. Une entreprise du secteur de la santé, par exemple, s’est fixé pour objectif d’augmenter le nombre de voitures électriques utilisées, un indicateur qui n’a guère d’importance pour son activité.

Une enquête d’ELFA auprès d’investisseurs[3] a illustré la frustration ressentie: 70% des personnes interrogées se sont prononcées en faveur de la participation d’une tierce partie à la définition des indicateurs clés de performance, et 87% ont déclaré que les objectifs devraient être vérifiés chaque année par des parties externes.

Pas juste une case à cocher

La durabilité prenant de plus en plus d’importance, l’ajustement des marges lié aux critères ESG devrait rester d’actualité. Grâce aux évolutions réglementaires, de plus en plus d’émetteurs communiquent de manière plus approfondie sur leurs activités ESG, de telle sorte que les investisseurs obtiennent davantage de données de manière efficace et rigoureuse. L’idée de créer des incitations financières pour que les entreprises réduisent, par exemple, leur empreinte carbone est bonne. Les emprunteurs doivent toutefois être conscients que la simple inclusion de trois indicateurs dans la documentation de crédit ne suffit pas à établir un profil ESG solide, et que les ajustements de marge liés à ces objectifs ne représentent pas seulement une opportunité d’arbitrage structurel. Notre souhait est que les emprunteurs disposent d’une stratégie et de directives plus complètes et axées sur l’essentiel pour les trois piliers ESG. L’époque où les emprunteurs passaient et notaient leurs propres examens touche à sa fin.

 

[1] Best Practice Guide to Sustainability Linked Leveraged Loans, ELFA und LMA
[2] Rechtlicher Schutz vor Altersdiskriminierung, Europäische Kommission
[3] The Emergence of ESG Provisions in Leveraged Finance Transactions, ELFA, Juli 2021

 


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