Depuis que Donald Trump a annoncé le 5 mai une hausse des droits de douane de 15pts sur 200Md$ de biens chinois importés aux Etats-Unis, le yuan a baissé face au dollar. C’est logique car renchérir les importations réduit la demande de devises étrangères (l’offre de dollars). Si le taux de change était complétement libre, le CNY pourrait dépasser la barre des 7, et même approcher celle des 8 dans le cas où cette hausse des droits s’étendait à l’ensemble des importations chinoises. Si la PBOC ne veut (ou ne peut) ralentir la baisse, l’administration US risque surtout d’y voir la marque d’une manipulation délibérée.

Par Bruno Cavalier, Chef Economiste et Fabien Bossy, Economiste

 

Chine : taux de change du yuan

L’évolution récente du yuan reflète bien le degré des tensions commerciales entre la Chine et les Etats-Unis. Au S2 2018, période de tensions croissantes, il avait nettement baissé, perdant environ 8% de juin à novembre. Ensuite, l’apaisement semblant s’installer, il s’était repris de près de 4%. Depuis le 5 mai, la direction est à nouveau baissière. Il a perdu 2% contre dollar, et recule aussi contre le panier de devises de référence (graphe). Il n’y a là rien de vraiment surprenant. Une hausse des droits de douanes réduit les importations et la demande de yuan contre dollar.

Divers modèles1 suggèrent que l’élasticité est presque unitaire entre la variation des droits de douane et celle du taux de change. Dans le cas présent, la hausse des droits de douane est au total de 6% (+15 points sur 40% du total des importations de biens chinois). Le niveau du yuan initial étant de 6.7, il pourrait se diriger vers 7.1. Si des droits à 25% sont ensuite appliqués à la moitié non-taxée des importations, cela pourrait ajouter environ 13% de dépréciation, emmenant le yuan vers la barre des 8, inégalée depuis 2006. Il n’y a pas de raison que les autres devises, par exemple l’euro, s’apprécient pour compenser l’impact sur le change effectif du dollar.

Chine : réserves de change

Ces variations de change n’empêchent pas la baisse des volumes échangés, mais redistribuent le coût de la guerre tarifaire. Cependant, le yuan est loin d’être flexible. La banque centrale chinoise est coutumière des interventions. En 2015-16, elle avait soutenu le yuan (graphe). Ses réserves de change sont abondantes mais cela ne garantit pas que la PBOC veuille intervenir, ni qu’elle puisse gérer le change de manière ordonnée.

À ce jour, le Trésor US s’est abstenu de coller à la Chine l’étiquette infamante de manipulateur de devises, mais c’est que le yuan s’appréciait en tendance. En serait-il de même si la devise chinoise prenait une autre direction? Le thème de la guerre des changes et les craintes sur le marché des Treasuries pourraient refaire surface comme en 2015. Il serait alors encore plus difficile de conclure une trêve…

Politique commerciale

Quand un sujet lui tient à coeur (les extraordinaires prouesses de l’économie US qui lui doivent tant, ou à l’opposé, la chasse aux sorcières dont il s’estime victime), Donald Trump est enclin à dire et répéter ses vues sans jamais se lasser. Nous n’avons pas le souvenir néanmoins d’une telle rafale de tweets au sujet des tensions avec la Chine. Il est inutile de relever les nombreuses erreurs de faits ou d’analyse. Ce qui importe est l’affirmation que les États-Unis sont plus forts que la Chine dans la négociation. Ce n’est sans doute pas faux, du moins à court terme.

Par ailleurs, pour montrer que les droits de douane ne sont pas le seul outil dans cette guerre d’usure, le président US a signé le 15 mai un décret visant à limiter les ventes de Huawei aux États-Unis. On notera que plusieurs élus démocrates incitent le président à durcir le ton vis-à-vis de la Chine, sans qu’on sache très bien si c’est leur conviction profonde, ou s’ils espèrent ainsi que cela fragilise l’économie afin d’en tirer un argument contre Trump dans la campagne de 2020. En somme, rien n’annonce un apaisement rapide des tensions commerciales, et encore moins une possible levée des droits de douane. La Maison Blanche a indiqué malgré tout qu’il y aurait une rencontre des présidents Trump et Xi en marge du sommet du G20 les 28-29 juin.

A suivre cette semaine

Après la dernière réunion du FOMC le 1er mai, Jerome Powell avait minimisé la faiblesse de l’inflation par rapport à la cible visée, parlant d’un écart “transitoire”. De toute évidence, il ne voulait pas accentuer les attentes de baisse de taux que reflètent les marchés de taux. Les minutes de cette réunion seront publiées le 22 mai. Tout indique que les membres du FOMC sont satisfaits de prolonger le statu quo sur plusieurs mois ou même trimestres dans la mesure où la balance des risques ne penche pas clairement dans un sens (tensions sur le marché du travail) ou dans l’autre (essoufflement de la croissance). Au 16 mai, selon les contrats à terme, la probabilité implicite d’une baisse des taux était de 62% d’ici la réunion du 30 octobre et de 77% d’ici celle du 11 décembre. Avant les tweets de Trump du 5 mai, on était respectivement à 33% et 50%.

Les estimations préliminaires des indices PMI sortiront le 23 mai. L’indice manufacturier est à peu aligné avec l’indice ISM (52.6 vs 52.8). Dans les services, l’indice PMI est nettement inférieur à l’ISM (53 vs 55.5).

 

Sources : Thomson Reuters, Oddo BHF Securities

 


1. Voir par exemple Bolt & al. (2019), “The Global Macroeconomics of a Trade War: The EAGLE model on the US-China trade conflict”, DNB working paper