La chronique obligataire de J.P. Morgan Asset Management.

Par Iain Stealey, Portfolio Manager, Head of Global Aggregate Strategies – Global Fixed Income, Currency & Commodities Group

Sachant que les fondamentaux sont raisonnables et que les valorisations sont attrayantes, quel catalyseur pourrait induire un rebond de la dette des marchés émergents?

 

Fondamentaux

Les données récemment publiées sont plus favorables pour les Etats-Unis que pour les pays émergents, bien qu’elles commencent à dépasser les prévisions dans le second cas, ce qui laisse présager une dynamique positive ces prochains mois. La force du dollar américain et la hausse des taux aux Etats-Unis, qui faisaient partie des principaux obstacles extérieurs freinant les marchés émergents depuis de début de l’année, pourraient être moins problématiques en 2019.

Nous pensons que la Réserve fédérale américaine continuera de relever ses taux au moins jusqu’au milieu de l’année prochaine. Sachant toutefois qu’il a débuté il y a trois ans, nous sommes plus proches de la fin que du début du cycle de hausse. Bien que des risques ponctuels puissent toujours s’amplifier dans certains pays, les risques politiques inhérents aux pays émergents sont susceptibles de s’atténuer en 2019, maintenant que les élections au Mexique et au Brésil sont derrière nous. La Chine reste le risque majeur en ce qui concerne le segment des marchés émergents. Les indices des directeurs d’achat en Chine demandent à être surveillés: ceux d’octobre se sont inscrits aux alentours du seuil critique des 50 points, et nous étudierons les prochains chiffres pour voir s’ils confirment – ou non – le ralentissement de la croissance.

Valorisations quantitatives

Les valorisations des emprunts d’Etat des pays émergents libellés en devise dure sont incontestablement attrayantes, avec un rendement global de plus de 7%, son plus haut niveau depuis les lendemains de la crise financière en 2009. Il convient également de tenir compte des spreads, d’autant que les liquidités produisent désormais un rendement positif conséquent aux Etats-Unis. A ce titre, le secteur vient de dépasser le seuil des 400 points de base, niveau qui, par le passé, a toujours précédé des rendements à un an positifs.

Les valorisations des obligations en monnaie locale et des créances d’entreprise sont plus nuancées: la plupart des ventes massives enregistrées sur le marché local cette année sont liées aux devises, et le récent ajustement des crédits des pays développés a amoindri l’attrait de ceux des pays émergents d’un point de vue relatif. Toutefois, à l’approche de 2019, nous estimons que les titres de dette des marchés émergents pourraient produire des rendements d’environ 5% à 9%. (Toutes les données s’entendent au 28 novembre.)

Un niveau de spread de 400 pb est historiquement positif pour les rendements à venir
Source: J.P. Morgan et J.P. Morgan Asset Management ; données au 30 septembre 2018. Performances historiques calculés en fonction des données mensuelles du 31 décembre 2001 au 31 août 2018.

Facteurs techniques

Les facteurs techniques actuels sur les marchés émergents sont moins favorables. Le secteur souffre d’une liquidité largement insuffisante, en partie en raison de facteurs saisonniers. Parallèlement, les arriérés d’émissions se traduisent par un accroissement de l’offre, notamment de la part des entreprises chinoises car les conditions de financement sont désormais plus difficiles en Chine continentale. Les flux de capitaux pourraient toutefois annoncer un revirement du sentiment: bien que les investisseurs poursuivent leurs dégagements, les sorties de capitaux ont été relativement modérées en novembre.

La demande sur les marchés émergents ne semble pas être une source d’inquiétude , notamment dans le contexte des flux obligataires globaux, qui indiquent que les fonds de crédits, les fonds mixtes et les fonds sans contrainte axés sur les marchés développés enregistrent une décollecte importante. Le risque repose sur les craintes de récession, qui pourraient s’amplifier et engendrer des dégagements hors des marchés émergents, mais nous pensons que ce risque est davantage susceptible de se matérialiser vers la fin du cycle.

Quelles implications pour les investisseurs obligataires?

L’année 2018 s’est avérée difficile pour les marchés émergents, différents secteurs perdant entre 3% et 8% en termes de rendement total depuis le début de l’année. Toutefois, la dette des pays émergents semble maintenant bien placée pour se redresser, soutenue par des valorisations attrayantes et des fondamentaux raisonnables. Dans la mesure où les facteurs techniques ne sont pas favorables, nous sommes prudents quant aux perspectives à court terme mais restons néanmoins positifs envers la classe d’actifs pour l’année à venir.

Dans ces conditions, d’où le rebond pourrait-il venir? La Chine constituant actuellement la principale menace qui pèse sur le marché, tout signe indiquant que pays parvient à gérer le ralentissement de sa croissance et à se défendre contre les droits de douane imposés par les Etats-Unis pourrait être un facteur déclencheur.


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