L'économie domestique américaine a continué de croître à un rythme modéré.

John Greenwood, Economiste en chef d’Invesco Ltd.

Au cours du premier trimestre 2018, Jérôme Powell a pris le relais de Janet Yellen au poste de président du Conseil des Gouverneurs de la Réserve fédérale. De son côté, l’administration Trump a accentué ses menaces commerciales vis-à-vis de la Chine dans le but de forcer les Chinois à ouvrir leurs marchés aux entreprises et produits américains. Dans le même temps, l’économie domestique américaine a continué de croître à un rythme modéré. L’inflation est restée contenue, malgré des anticipations largement partagées selon lesquelles l’inflation devrait rebondir de façon significative (avis erroné selon moi…).

Fed

La première de ces évolutions, la nomination d’un nouveau président à la tête de la Fed, a peu de chances de modifier sensiblement le cours des événements en 2018. Jerome (Jay) Powell a été gouverneur de la Fed depuis 2012, et dans sa déclaration devant le Congrès, il a clairement fait savoir qu’il n’y aurait pas de changement spectaculaire dans la politique monétaire et de crédit sous sa présidence, à part peut-être un assouplissement des conditions de crédit pour les petites banques. Le président de la Fed, après tout, n’est qu’un des 12 membres votants lors des réunions du Federal Open Market Committee (FOMC). En outre, Powell avait depuis longtemps adopté la stratégie actuelle de la Fed visant à relever progressivement et lentement les taux d’intérêt, tout en inversant le QE par une réduction de son bilan.

Cependant, le ralentissement de la croissance monétaire et du crédit devrait constituer le vrai motif de préoccupation. Déjà, la croissance des agrégats M2 et M3 estimés a ralenti pour atteindre 4 % en glissement annuel. De même, les crédits bancaires inscrits à l’actif du bilan des banques n’augmentent qu’au même rythme de 4 %, à comparer à des taux de croissance entre 7 % et 8 % en fin d’année 2016. Si ce ralentissement persistait et n’était pas compensé par une hausse de l’activité dans la banque de l’ombre, non seulement l’inflation demeurerait inférieure aux anticipations de Wall Street, mais l’activité économique pourrait sévèrement fléchir à mesure que la liquidité se resserre.

Guerre commerciale

Le deuxième sujet de préoccupation concerne l’escalade dans la guerre commerciale entre l’administration Trump et la Chine. Suite à l’annonce le 1er mars de la proposition du président Trump de relever les taxes douanières à 25% sur les importations d’acier et à 10% sur celles d’aluminium (même si le Canada, le Mexique, l’Union européenne, l’Argentine, l’Australie, du Brésil et la Corée du Sud en ont ensuite été exemptés), la Chine et l’Union européenne ont rapidement répliqué en imposant des droits de douane sur les exportations américaines vers ces marchés. Le 22 mars, Trump a proposé des taxes de rétorsion à hauteur de 25% pour atteinte aux droits de propriété intellectuelle sur 60 milliards de dollars d’importations chinoises, y compris les composants utilisés dans les secteurs de l’aéronautique, des technologies et de l’énergie. Au cours du week-end du 31 mars – 1er avril, les Chinois ont répondu à ces mesures en présentant un programme qui prévoir d’imposer des taxes douanières à hauteur de 25% sur les exportations américaines de viande, de vin, de fruits, de noix, d’éthanol et d’autres produits.

Le 3 avril, le représentant américain au commerce a publié une liste de 1 300 catégories de produits concernés par les droits de douane de 25% devant être imposés aux produits chinois. Cette liste comprend des pièces utilisées pour la fabrication d’une variété de produits ménagers, allant des télévisions à écran plat aux lave-vaisselles, en passant par les canons à neige et même les vaccins. Le 4 avril, la Chine a de nouveau réagi avec des droits de douane de 25% appliqués à une liste encore plus longue de produits américains, y compris les avions, les automobiles, les graines de soja et le whisky.

Du côté américain, aucune de ces mesures n’entrera en vigueur avant 60 jours, et on ne sait pas vraiment si les États-Unis ont vraiment l’intention de mettre en œuvre leurs menaces ou si la Chine va proposer un quelconque compromis. La rapide escalade des deux côtés a rappelé aux investisseurs les dégâts prétendument causés par la loi Hawley-Smoot («Hawley-Smoot Tariff Act») de juin 1930, et l’adoption de droits de douanes similaires par d’autres nations. Selon certains historiens économiques, ces droits de douane avaient constitué l’une des causes fondamentales de la Grande Dépression des années 1930. Cependant, comme nous le savons maintenant, en grande partie grâce au travail monumental de recherche mené par Milton Friedman et Anna Schwartz (in «Une histoire monétaire des États-Unis»), cette affirmation est erronée. En effet, la cause principale de la Grande Dépression a été le resserrement monétaire de 1929-1933, et non pas les taxes douanières imposées par la loi Hawley-Smoot. De nos jours, l’introduction de droits de douane ou l’éclatement d’une guerre commerciale (s’ils étaient confirmés) conduiraient avant tout à ralentir la croissance des échanges commerciaux. Mais l’impact serait probablement marginal sur la croissance du PIB mondial, sous réserve que la demande intérieure puisse être maintenue dans les grandes économies.

Essoufflement de la croissance

Enfin, la croissance économique a montré des signes d’essoufflement au cours du 1er trimestre 2018. Cela est de nature à soulager ceux qui s’inquiétaient d’une possible surchauffe de l’économie américaine et de la flambée des prix que cela aurait entraîné.

Par exemple, la production manufacturière, telle que mesurée par l’indice des directeurs d’achat (PMI) publié par IHS Markit, est ressortie à 55,6 en mars 2018, soit un niveau un peu supérieur à celui enregistré en février (55,3). Même si l’indice du secteur manufacturier montre que la production a atteint son plus haut niveau depuis mars 2015 (grâce aux baisses d’impôts annoncées en décembre, ce qui a soutenu la croissance des investissements et stimulé de nouvelles commandes), le taux de croissance a reculé pour atteindre un point bas depuis quatre mois. La plus faible augmentation des créations de postes en mars (+103 000) peut aussi signifier que les États-Unis s’approchent de leur potentiel de croissance économique.

Sur le front de l’inflation, les coûts subis par les producteurs de biens ont augmenté en mars au rythme le plus rapide depuis novembre 2012. Les entreprises indiquent que ces hausses proviennent souvent des droits de douane récemment annoncés et de l’augmentation des coûts des matières premières. La demande plus ferme dans certains secteurs a soutenu la forte expansion des activités d’achat depuis septembre 2014, encourageant certaines entreprises à accumuler des stocks de matières premières et de composants. Par conséquent, la plus grande pression exercée sur les chaînes d’approvisionnement a conduit à un allongement des délais de livraison.

Même si ces pressions et un effet de base défavorable d’avril à juillet feront grimper les comparaisons de prix en glissement annuel, le stimulus de politique monétaire et de crédit nécessaire à une hausse significative de l’inflation est tout simplement absent. Nous devrions donc assister à des hausses seulement modestes de l’inflation totale, et non à des tensions de nature plus fondamentale. En bref, l’inflation devrait revenir vers le niveau cible de la Fed mais sans pour autant le dépasser de façon significative.

Je prévois une croissance du PIB réel à 2,5 % en 2018 et une inflation de l’indice des prix à la consommation (IPC) qui devrait avoisiner 2,3 %.