La chronique obligataire de J.P. Morgan Asset Management.

Par Iain Stealey, Portfolio Manager, Head of Global Aggregate Strategies – Global Fixed Income, Currency & Commodities Group

Les données économiques mondiales étant solides, nous tablons sur le maintien d’une croissance supérieure à la tendance. La menace la plus sérieuse à cet égard? L’escalade des tensions commerciales.

Fondamentaux

La croissance du PIB américain s’établit à environ 4% pour le deuxième trimestre, et les données européennes dans leur ensemble semblent se stabiliser. Mais la menace de guerre commerciale s’amplifie, et il est difficile de bien faire la différence entre les risques potentiels et réels. Jusqu’à présent, les Etats-Unis ont imposé des droits de douane sur des importations diverses, représentant 2% de toutes les importations du pays (ou 0,3% de son PIB).

Leurs partenaires commerciaux ont riposté par des droits de douane sur environ 1% de l’ensemble des exportations américaines. Ces mesures restent modérées, mais les velléités belliqueuses ont rendu certains secteurs vulnérables: la moindre suggestion de droits de douane américains sur l’industrie automobile pourrait avoir un impact important sur les constructeurs européens au regard de l’ampleur de leurs ventes aux Etats-Unis. Compte tenu de la nature complexe et mondialement intégrée des chaînes de production, d’approvisionnement et de distribution du secteur, il est difficile d’évaluer le possible impact à long terme de l’actualité négative qui persiste.

Il semblerait que les craintes de guerre commerciale aient déjà un impact limité sur les données: si les indices des directeurs d’achat du secteur des services se sont stabilisés aux Etats-Unis et dans la zone euro, ceux du secteur manufacturier ont ralenti en juin. Les conditions actuelles jugées moins favorables ont également affecté l’indice Ifo du climat des affaires en Allemagne.

Valorisations quantitatives

Bien que les implications de ces tensions commerciales soit encore incertaines à plus long terme, leur impact à court terme se fait déjà sentir. Les valeurs automobiles européennes se sont repliées et les spreads de crédit du secteur se sont creusés de près de 30 points de base (pb) depuis le début du mois de mai. Parallèlement, les actions chinoises subissent une correction depuis quelques mois, avec un plongeon de plus de 21% depuis le pic du 24 janvier, et le renminbi a perdu 5% depuis le mois d’avril. A noter toutefois que, compte tenu du récent assouplissement monétaire de la banque centrale de Chine, il est peu probable que cette dépréciation soit uniquement le fait du risque de guerre commerciale.

Les rendements des emprunts d’Etat américains ont diminué en juin, ce qui peut s’expliquer par la ruée sur les valeurs refuges liée à l’actualité: après avoir atteint 2,97% au début du mois, le rendement des bons du Trésor américain à dix ans est retombé à environ 2,8%. Les taux de référence ont du mal à augmenter, ce qui pourrait s’expliquer par la menace de guerre commerciale. (Toutes les données s’entendent au 27 juin.)

Le secteur automobile européen est particulièrement sensible à la rhétorique de guerre commerciale
Source: Barclays Live ; données au 26 juin 2018.

Facteurs techniques

Les conditions techniques se sont détériorées dans tous les secteurs, et les marchés des obligations comme ceux des actions ont enregistré des sorties de capitaux. Certains secteurs ont beaucoup souffert (notamment la dette des pays émergents qui, en mai, a subi les dégagements les plus importants depuis janvier 2014), et les tensions commerciales pourraient maintenant contribuer au pessimisme généralisé des investisseurs. Même les fonds obligataires sans contrainte, qui ont enregistré des entrées de capitaux régulières d’environ 27 milliards USD cette année, ont subi des dégagements d’environ 650 millions USD durant la semaine jusqu’au 27 juin. Les conséquences techniques n’ont pas toutes été négatives : en termes d’offre et de demande, l’incertitude qui règne aux Etats-Unis s’est traduite par des émissions de titres à haut rendement inférieures aux prévisions, ce qui a soutenu le marché.

Quelles implications pour les investisseurs obligataires?

Les investisseurs peuvent s’attendre à une volatilité élevée tant que les échanges musclés sur le commerce persisteront et tant que les droits de douane ne seront pas officialisés. Les marchés étant exposés à des fluctuations à court terme, les tensions commerciales pourraient éventuellement affecter la normalisation de la politique monétaire, et en conséquence le niveau des taux d’intérêt à un horizon de moyen à long terme. Toutefois, sachant que les données économiques restent solides, notre scénario central table toujours sur une probabilité de 75% de croissance supérieure à la tendance.

 


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