Les données du moment n'offrent pas d'élément suffisant pour présager d'un relâchement de la période de croissance mondiale synchronisée qui a débuté au premier semestre 2016.

Par Rodolphe Roche, Head of Commodities Research/Agriculture Analyst, Schroder Investment Management (Switzerland) AG

Par ailleurs, nos visions n’ont pas changé à l’égard des perspectives d’accentuation du fléchissement du dollar US sous l’effet conjugué de la hausse des déficits jumeaux des États-Unis et de la consolidation des fondamentaux économiques de certains pays émergents.

Concernant les autres facteurs d’influence sur la croissance et l’environnement de risque à l’avenir, les revirements potentiels du contexte commercial et géopolitique mondial au cours du trimestre ont propulsé sur le devant de la scène des questions importantes. Les mesures protectionnistes américaines, initialement axées sur les secteurs de l’acier et de l’aluminium pour ensuite viser ouvertement la Chine, virent à une confrontation pénible qui commence à entraîner une (ou des prévisions de ?) stagflation croissante de la conjoncture mondiale. De la même façon, le durcissement de ton observé à travers les récentes nominations du côté des tenants de la politique étrangère signifiera-t-il que l’abandon des sanctions iraniennes ne sera pas renouvelé (échéance au 12 mai), que des sanctions seront réintroduites et une dérive vers un conflit dans la région? Nous ne pouvons pas nous livrer à des prévisions aussi explicites mais ces deux tendances sont pour sûr de plus en plus probables et ne doivent pas être négligées.

De tels scénarios auraient des implications claires pour les matières premières. Tout considéré, ils renforcent notre position haussière fondamentale sur le pétrole brut. Le renouvellement potentiel des sanctions sur les exportations iraniennes et l’accentuation des tensions dans la région agiraient à la faveur des équilibres du pétrole et pourraient réintroduire une «prime géopolitique» sur les cours. Les métaux précieux, l’or en tête, tireraient profit d’un environnement de croissance mondiale plus risqué qui ne tarderait pas à s’étendre plus largement aux marchés d’actions et d’obligations. Les risques de repli se centrent sur les marchés agricoles, y compris pour des produits comme le porc maigre et le soja, qui pourraient se voir embarqués dans des mesures de représailles de la part de ce grand pays importateur qu’est la Chine.

Énergie

Les perspectives sont bonnes pour les prix du pétrole dans les mois à suivre. Les stocks de brut et de produits pétroliers sont en deçà de la moyenne mobile à 7 ans et la production américaine de schiste sera donc nécessaire au marché au second semestre 2018. Si on exclut les États-Unis, la production hors OPEP commence clairement à reculer et, à horizon plus long de 2019, les projets ne sont pas suffisants pour répondre à la croissance de la demande mondiale de pétrole à 1,4 mb/jour.

L’OPEP et son partenaire à temps partiel, la Russie, restent un risque à court terme pour notre biais positif. Le risque existe que la Russie rompe l’accord de production conclu en juin et se mette à accroître sa production à l’appui de ses capacités disponibles. Toutefois, nous tablons sur la poursuite du déstockage des réserves de pétrole au second trimestre et nous prévoyons donc une hausse, en particulier des prix et produits du Brent.

Nous avons un biais positif en faveur du Brent et des produits par rapport au WTI à horizon des 6 à 12 prochains mois car les contraintes de résultats qui s’exercent sur le traitement du pétrole et du gaz du Bassin Permien pourraient être un frein aux cours du WTI.

La performance des cours du gaz naturel américain et canadien a été décevante au T1. Ce résultat est une surprise car les stocks ont encore diminué par rapport à leurs moyennes historiques dans ces deux régions.

Métaux

On a observé un recul des prix de l’aluminium et, dans une moindre mesure, du cuivre sur le trimestre. Pour l’aluminium, les signes évidents d’un excédent chinois ont contrebalancé l’effet de resserrement sur le marché international. Toutefois, la prime de risque à la baisse se fait moins intéressante après la mauvaise performance des cours. L’instauration de tarifs bas aux États (qui affaiblirait sensiblement les primes du Midwest américain après suppression de la prime au redémarrage de la production américaine), conjuguée à des exportations qui restent faibles du côté des produits aluminium chinois, laissent à penser que la sous-performance ne devrait pas être si marquée au cours du trimestre à venir.

Nous tenons une position opposée sur le nickel. Les cours se sont plutôt bien tenus par rapport au reste du complexe. Cependant, la faiblesse à court terme des fondamentaux de l’acier inoxydable (>65 % de la demande de nickel) attire les prix vers le bas des marges de négociation récemment observées et ce processus pourrait encore se poursuivre. À plus long terme, l’introduction active (certes depuis une base limitée) de nouvelles capacités sur les batteries lithium-ion NMC, très gourmandes en nickel, continue à pointer vers une hausse surprise de la demande parmi des équilibres resserrés.

En d’autres points de la base, nous avons noté un risque de hausse sur le cuivre au cours du trimestre à suivre compte tenu des tensions sur l’offre (interdiction des importations de débris chinois + grèves en Amérique du Sud). Probabilité d’un pic des prix du zinc cette année car le retour à l’excédent des marchés des concentrés s’est accentué, augmentant à son tour la probabilité d’une sous-performance des prix à moyen terme (même si les stocks visibles de métaux restent à un bas niveau critique pour le moment).

Métaux précieux

Notre vision générale tablant sur une surperformance des métaux précieux sous l’effet de la disparition progressive des conditions financières ultra favorables à travers le monde et de la volatilité des principaux marchés d’actifs qui en découlera, parallèlement à la tendance au fléchissement du dollar, a commencé à se matérialiser. La hausse des taux d’intérêt réels a toutefois freiné l’avancée de l’or. Dans une perspective d’avenir, trois nouvelles hausses des taux sont déjà anticipées dans les contrats à terme sur les fonds de la Fed. Les forces contraires liées à l’évolution des taux semblent donc s’estomper. Le tournant très ferme de la politique étrangère américaine (l’accord avec l’Iran s’achève le 12 mai prochain) laisse présager d’une configuration toujours positive et un franchissement des fourchettes de négociation de l’année précédente semble probable sur les métaux précieux.

Compte tenu de la constitution de positons vendeuses très importantes sur l’argent (qui s’établissent aujourd’hui à leur plus haut niveau jamais enregistré selon les données de la CFTC), la performance des cours de l’argent a formidablement bien résisté. Nous restons patients et notre positionnement actuel traduit la probabilité d’une révision sévère des cours par rapport à l’or selon nous. Après un premier mouvement à la hausse en janvier, la performance des prix du platine s’est avérée décevante, notamment au vu de l’appréciation continue du rand sud-africain et des signes précoces d’un effort plus concerté des fabricants automobile pour protéger la part du «diesel propre» en Europe.

Agriculture

Les fondamentaux du maïs évoluent à la hausse compte tenu de (i) une sécheresse sévère en Argentine, (ii) des prévisions d’importations élevées de produits destinés à l’alimentation animale de la part de la Chine pour nourrir ses ambitions sur l’éthanol, (iii) une production solide d’éthanol aux États-Unis et (iv) l’anticipation d’une baisse des ensemencements dans ce pays en 2018/19, ce qui se traduirait par une diminution des stocks au cours des prochains mois. Les fondamentaux du blé restent neutres mais les cours devraient pointer vers une tendance haussière pour le reste de 2018, en corrélation au marché du maïs.

Dans le sillage de la sécheresse en Argentine, les marchés des oléagineux devraient eux aussi s’orienter à la hausse bien que dans une moindre mesure que le maïs. En réalité, les stocks de soja sont suffisants pour répondre à une consommation mondiale record et l’augmentation des ensemencements aux États-Unis devrait limiter toute tentative sérieuse de remontée au cours du trimestre à venir.

Des pertes importantes sur les récoltes en Afrique occidentale ont soutenu les prix du cacao tout au long du T1. Nous considérons toutefois que les prix actuels reflètent déjà cette baisse de l’offre. Les fondamentaux du café s’améliorent alors que les stocks baissent progressivement, tant à l’export qu’à l’import. Une détérioration des conditions météorologiques au Brésil, principal pays producteur, entraînerait un risque élevé de hausse des prix du café. À l’opposé, l’offre de sucre devrait rester suffisante à l’échelle mondiale et nous maintenons donc notre position baissière sur ce marché.

La hausse soutenue du nombre d’animaux en 2018 et la décision récente de la Chine d’imposer des taxes sur les importations de viande de porc en provenance des États-Unis continueront de modeler les fondamentaux des marchés de la viande au T2. Nous gardons une vision négative de ce segment à long terme.

Nous maintenons une approche positive à l’égard du coton en 2018 dont nous considérons l’offre mondiale surestimée par le consensus (les stocks et la production indiennes devraient être largement inférieurs aux prévisions) tandis que la demande de fibres naturelles rebondit parallèlement après des années de concurrence féroce sur les fibres synthétiques. Le marché du bois de charpente devrait subir un mouvement de baisse au T2 sous l’effet d’une hausse des stocks en Amérique du Nord et d’un ralentissement des emprunts immobiliers. Pour finir, notre vision fondamentale du caoutchouc reste neutre.