Où en sommes-nous actuellement? Comment en sommes-nous arrivés là? A quoi pourrait ressembler la suite?

Par Harald Berres, Senior Portfolio Manager et Christian Schmitt, CFA, Senior Portfolio Manager

 

Harald Berres

Nous souhaitons profiter du 10ième anniversaire du fonds Ethna-DYNAMISCH en ce mois de novembre pour jeter un regard objectif sur la situation actuelle des marchés boursiers. Où en sommes-nous actuellement? Comment en sommes-nous arrivés là? A quoi pourrait ressembler la suite? Et comment positionner Ethna-DYNAMISCH, notre solution d’investissement offrant un accès aux marchés boursiers mondiaux avec un risque contrôlé, dans cet environnement?

Objectivité – le sens de ce mot ne peut être surestimé. En ces temps de renforcement des oppositions, que ce soit dans la vie sociale et politique, mais aussi dans l’appréciation des marchés des capitaux, un regard objectif, une classification et une discussion postérieure nous semblent plus importantes que jamais.

Christian Schmitt

Chez ETHENEA, nous sommes conscients de cette responsabilité. Nous ne sommes pas un gestionnaire de produits de niche qui se limite à des catégories d’actifs individuelles avec des limites régionales, sectorielles ou stylistiques fixes. Le gestionnaire de produits de niche laisse le client seul face aux décisions d’investissement à long terme les plus importantes. Le cœur de la philosophie d’ETHENEA, est d’assumer précisément cette responsabilité. La gestion active et flexible se trouve au cœur de notre activité. Seul l’appétit pour le risque sous-jacent des trois profils d’investisseurs les plus importants – défensif, équilibré conservateur et offensif – différencie notre gamme de produits ciblés.

Dans ce contexte, il n’est pas surprenant, mais logique, que les fonds Ethna se soient adaptés à l’évolution des marchés au fil des ans et qu’ils continuent à se développer à l’avenir. Idéalement, la gestion se fait sur une base prédictive, c’est-à-dire qu’elle tient le plus possible compte de l’évolution future attendue des marchés boursiers. Cette caractéristique précieuse fut déposée dans le berceau d’Ethna-DYNAMISCH en 2009. L’extrait suivant, tiré d’une interview réalisée au cours de l’été dernier, résume de façon succincte cette situation:

Qu’est ce qui a poussé votre société à lancer le fonds alors que la crise financière battait son plein et que Ethna-AKTIV avait justement été bien inspiré de ne pas investir en actions?

A long terme, les actions constituent clairement la catégorie d’actif la plus performante. En parallèle, les investissements en actions sont assujettis à des fluctuations de prix plus importantes et à des risques plus élevés. Après les expériences négatives des années 2000 à 2003 et de la crise financière mondiale en 2008/09, de nombreux investisseurs se sont montrés beaucoup trop critiques à l’égard des actions. Ethna-DYNAMISCH devrait notamment offrir à ces investisseurs un accès aux marchés boursiers mondiaux avec un risque contrôlé afin de bénéficier des opportunités sûres tout en maîtrisant les risques. Ces arguments sont toujours valables aujourd’hui et ne cessent de gagner en importance dans le contexte actuel de faibles taux d’intérêt.

La crise financière mondiale s’est produite il y a tout juste dix ans. Qu’est-ce qui a changé sur les marchés boursiers et pour les investisseurs en général depuis lors? Tout ! Et presque rien!

Tout, parce que les taux d’intérêt ont presque été abolis dans le monde entier. Parce que la technologie et la mondialisation ont fait d’énormes progrès. Parce que la concentration des entreprises à succès et la prospérité qui en découle n’ont cessé de croître. Parce que l’endettement de nombreux États a atteint des niveaux records. Et parce que, dans le même temps, les influences politiques et monétaires sur les marchés de capitaux ont sensiblement augmenté.

Et pourtant presque rien n’a changé, car un investissement en actions représente toujours une participation dans une entreprise et dans le succès de son développement. Parce qu’un placement obligataire reste toujours un titre de créance avec des flux de trésorerie futurs assez clairement définis. Parce que le développement économique continuera de se fonctionner de manière cyclique. Parce que le psychisme humain se présente encore comme un facteur à ne pas sous-estimer dans la valorisation des titres. Et aussi parce que chaque étape du passé était caractérisée par un degré élevé d’incertitude quant à l’avenir – même si cette perception est sans aucun doute déformée positivement aujourd’hui par le prisme de l’éloignement dans le temps.

En bref: Tout! Et presque rien! Comme prévu, les choses se compliquent à présent. Parce qu’à la fin, tout est connecté. Le travail quotidien de l’équipe de gestion de portefeuille consiste à tirer les bonnes conclusions du contexte environnant – d’un point de vue structurel, stratégique et tactique – et à les mettre en œuvre au sein des fonds Ethna. A titre d’exemple, une décision structurelle concernant Ethna-DYNAMISCH a été de relever la limite des 70%, valables jusqu’au 30 juin 2019, de la part en actions et la passer à un maximum de 100%. D’une part, nous avons ainsi donné au fonds la possibilité de participer encore mieux à l’avenir à des hausses du marché actions. D’autre part, nous préparons le fonds au cas où l’environnement de taux d’intérêt bas/zéro/négatifs devait perdurer.

Dans leur quête désespérée de rendements élevés, les investisseurs n’ont cessé, au cours des dernières années, de pousser les valorisations des obligations à des niveaux records. Il en va de même pour les classes d’actifs dont le rendement est très prévisible, comme l’immobilier. Les premières retombées de ce phénomène ont déjà atteint le marché boursier: Les entreprises d’une qualité et d’une visibilité exceptionnelles sont devenues extrêmement chères. Le marché boursier dans son ensemble a également progressé ces dernières années, mais cette tendance est moins due à une hausse des valorisations qu’à l’évolution fondamentale positive des entreprises. Pour l’avenir, nous prévoyons donc un contexte fortement favorable aux marchés boursiers, accompagné d’une expansion structurelle des valorisations, à laquelle nous aimerions participer autant que possible dans Ethna-DYNAMISCH.

Enfin ce scénario permet d’expliquer quelques considérations stratégiques, qui détermineront notre action dans Ethna-DYNAMISCH à l’avenir.

Par exemple les corrections des marchés boursiers prennent de plus en plus une forme en V. Cela ne signifie rien d’autre qu’un baisse des prix au niveau global du marché augmente l’attrait relatif déjà existant des actions et – toutes choses étant égales par ailleurs – cela entraîne des contre-réactions rapides. Dans le passé, de tels mouvements de marché ont constitué un point faible dans la performance d’Ethna-DYNAMISCH, car nous n’étions pas convaincus par ce rallye haussier. En conséquence, nous avons à la fois optimisé les instruments de couverture complémentaires et légèrement réduit leur importance.

Parallèlement, nous avons également augmenté les exigences en matière de qualité des quelques 30 à 40 titres individuels détenus dans le portefeuille actions. Par conséquent, une bonne partie de la gestion des risques, qui était auparavant encore plus dominée par les facteurs macro, est maintenant de retour au niveau micro. Concrètement, nous approchons de plus en plus d’entreprises pour un éventuel investissement en considérant leur attractivité, et nous évaluons la valorisation du titre de manière plus individuelle. Les méthodes de sélection qui se basent initialement sur des critères très généralistes de valorisation, courent un risque croissant de tomber dans ce que l’on appelle les «pièges Value». Derrière cette idée, se cache la conviction qu’en cas de doute, la qualité entrepreneuriale est plus importante que les indicateurs de valorisation même si ces derniers semblent à première vue plus favorables. Certes, ce point de vue n’est pas nouveau pour nous, mais jusqu’à l’an passé, nous avons malgré tout obtenu de très bons résultats avec une approche centrée sur la valorisation. Compte tenu des concurrents de plus en plus affutés dans le domaine du quantitatif pur, qui, en raison de leurs processus, se reposent essentiellement sur des paramètres de valorisation mathématiquement faciles à appréhender, et des changements structurels du marché décrits ci-dessus, nous considérons que les évolutions en matière de sélection de valeurs sont la pierre angulaire la plus importante du succès futur de Ethna-DYNAMISCH.

D’un point de vue subjectif, il est toujours plus facile de se réfugier seul dans un coin et de se draper de concepts facilement compréhensibles comme la « value » ou la croissance ou d’utiliser des indicateurs de valorisation superficiels mais très répandus, comme les ratios cours-bénéfices, pour expliquer les marchés et son propre positionnement. Mais objectivement le monde est devenu beaucoup trop complexe pour parvenir à le faire de façon satisfaisante dans la durée. Avec Ethna-DYNAMISCH, nous voulons offrir à nos investisseurs l’approche objectivement la plus correcte et la plus prometteuse pour accéder aux marchés actions internationaux avec un risque contrôlé.

Nous savons que l’évolution de la VL au cours de l’exercice n’a pas entièrement répondu aux attentes du fonds. Nous sommes donc d’autant plus motivés, alors que commence la deuxième décennie d’Ethna-DYNAMISCH, à renforcer la confiance des investisseurs actuels, à regagner celle des anciens et à gagner celle de futurs investisseurs. Nous le ferons avec les moyens et les ingrédients décrits dans ce commentaire mensuel quelque peu inhabituel.

 

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