Finalement, après dix ans, l'Europe retrouve une croissance au-delà de 2%. L'Eurostat estime qu'en 2017, la croissance du PIB de la zone euro sera supérieure aux attentes.

Le thème de la semaine

Olivier de Berranger, CIO,
La Financière de l’Echiquier

A Davos, Emmanuel Macron a martelé non sans lyrisme : « France is back ». Probablement, du moins d’un point de vue macroéconomique. C’est en réalité l’ensemble de la zone euro qui est de retour au premier plan de l’économie mondiale. Avec une croissance du PIB estimé à +2,5% en 2017 selon Eurostat, l’Union monétaire retrouve des niveaux d’expansion économique inégalés depuis 2007. Une surprise de taille, alors qu’il y a un an encore le consensus prévoyait une hausse de 1,4% à 1,7% du PIB.

Une telle tendance peut-elle se poursuivre en 2018 ? Non, si l’on en croit les prévisions. L’OCDE anticipe une croissance économique de +2,1%, le FMI de +2,2%, tout comme le consensus Bloomberg. Mais doit-on donner crédit à ceux qui se sont trompés de 1% – une bagatelle – sur la croissance 2017 ?

Quelques éléments posent néanmoins question, notamment la rapidité avec laquelle l’output gap – l’écart entre la croissance potentielle et la croissance réalisée – devrait se combler. Si cet écart tend à se refermer aussi vite, c’est grâce à l’accélération survenue l’an dernier mais aussi à cause d’un ralentissement de la croissance du PIB potentiel, pour des raisons de faiblesse des investissements et de démographie.

La croissance potentielle de la zone euro peut-elle donc réaugmenter ? Tous les éléments sont en tous cas réunis. Les conditions financières toujours très accommodantes favorisent le réendettement des entreprises, et la profitabilité des entreprises non-financières a rebondi, dépassant ses plus hauts historiques de début 2017. La demande domestique est de plus en plus difficile à satisfaire et des difficultés de recrutement surgissent dans certains secteurs. Enfin, selon les récentes enquêtes sur les attentes d’inflation, les ménages semblent prêts à accepter des hausses de prix. Associés à l’amélioration du marché du travail et à la hausse du pouvoir d’achat, ces facteurs devraient permettre aux entreprises de retrouver du pricing power.

Enguerrand Artaz, Analyste Cross Asset,
La Financière de l’Echiquier

Dans un tel contexte, les entreprises comme les Etats ont tout intérêt à la reprise de l’investissement. Pour les premières, il s’agit de retrouver des profits d’exploitation – dont la relation statistique avec le taux d’investissement est notable – proches des niveaux d’avant crise. Pour les seconds, de satisfaire la demande domestique afin d’éviter que les importations ne pèsent sur la croissance économique et la balance commerciale. La reprise de l’investissement pourrait créer, un temps, un cercle vertueux : une accélération des investissements s’accompagnera d’embauches, qui tendront encore un peu plus le marché du travail et provoqueront des hausses de salaires. En découlera également une augmentation supplémentaire du pouvoir d’achat qui stimulera la consommation, alors que le taux d’épargne ne semble pas devoir augmenter significativement.

Autant d’éléments qui permettent d’être confiants : en 2018, la croissance de la zone euro devrait être bien supérieure aux estimations actuelles (+2,1%/+2,2%). Et même probablement aux +2,5% enregistrés en 2017.

Le picking de la semaine

CNH INDUSTRIAL: toujours du potentiel

► L’actu. CNH INDUSTRIAL, leader européen de la production et de la distribution de véhicules agricoles, de camions et d’engins de chantier, a publié ses résultats pour 2017. Nous retenons deux points : la génération de liquidités et la relative déception sur le levier opérationnel au dernier trimestre.

► Notre analyse. La très bonne génération de liquidités permet à la dette nette industrielle du groupe d’être, à 900 M$, très inférieure aux objectifs réitérés il y a 3 mois. De bon augure car la génération de cash était jusqu’à présent le point faible de CNH. Le groupe est ainsi en mesure d’annoncer un programme de rachat d’actions de 700M$ ainsi qu’un dividende en augmentation de 27% (à 0,14€ par action). Seul bémol, la baisse de la marge opérationnelle matérialisée au 4e trimestre sur la division équipements agricoles. Le management l’explique par la forte augmentation des dépenses R&D sur la période. Son objectif de plus de 20% de marge incrémentale pour cette division n’est nullement remis en question.

► En conclusion. Le titre a indéniablement réalisé un excellent parcours ces derniers mois, et son potentiel de hausse ne semble pas épuisé. Nos recherches et contacts dans l’industrie laissent à penser que la croissance des ventes aux Etats-Unis pourrait largement dépasser l’estimation du management, de 0% à 10% de croissance des volumes en Amérique du Nord. Par ailleurs, le CEO de CNH a récemment indiqué que le groupe travaillait au renforcement de son bilan, avant de statuer sur le sort d’IVECO, qui pourrait être séparé du groupe sous forme de spin-off. Nous conservons nos positions dans Echiquier Agressor et Echiquier Value.

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