L’année a débuté en fanfare sous l’impulsion d’investisseurs rendus euphoriques par des attentes élevées et les valorisations ont atteint de nouveaux sommets. Les opérateurs semblent penser qu’ils ont été téléportés au début de 2009, prémices d’un nouveau cycle de crédit massif qui dopera la totalité des classes d’actifs durant les prochaines années.

Par Ludovic Colin, Head of Global Flexible Investments, Vontobel Asset Management

 

Cependant, en l’état actuel des choses, toutes les classes d’actifs valorisent dans une large mesure les scénarios sans nuage d’une forte reprise de l’économie américaine soutenue par une gigantesque vague bleue conjuguant une hausse des dépenses budgétaires, un monde de «reflation-sans-inflation» et un retour aux marges bénéficiaires des entreprises d’avant la crise.

Le risque de déception est donc bien réel au cours de première partie de l’année et les investisseurs doivent se préparer à la volatilité qui pourrait être attisée par les scénarios suivants:

  • Si le déploiement des vaccins contre le Covid-19 est trop lent ou si ceux-ci s’avèrent inefficaces contre certaines des nouvelles variantes du virus, la vaccination de la population mondiale contre la maladie pourrait être retardée. L’évolution actuelle des cours au sein des différentes classes d’actifs repose sur l’hypothèse d’une sortie de l’ornière d’ici le début de l’été. Ce scénario, s’il est probable, n’est pas certain.
  • Par ailleurs, l’éventualité d’un ralentissement économique en Chine est totalement sous-estimée. Le pays a en effet reconfiné 11 provinces et quelque 20 millions de personnes au début du mois afin de tenter d’endiguer la propagation de nouveaux foyers infectieux. Une nouvelle période de détérioration de l’activité chinoise porterait un coup rude à l’économie mondiale dont elle tire la croissance depuis l’été dernier.
  • Pour l’instant, il n’existe aucune évaluation exhaustive des dégâts infligés à l’économie réelle par l’épidémie de coronavirus. Malgré les injections massives de liquidités dans l’économie réalisées à ce jour, et celles à venir, on ignore quelles entreprises vont survivre à la récession fulgurante que nous venons de subir et qui aura encore un emploi en juin. La saison des résultats, qui vient de démarrer avec les publications de grandes sociétés américaines, pourrait apporter quelques éclairages sur ces questions.
  • Nul ne saurait dire avec certitude ce que sera la politique budgétaire de la nouvelle administration américaine. Beaucoup estiment que le nouveau plan budgétaire de soutien à l’économie de deux mille milliards de dollars est acquis, semblant toutefois oublier que les démocrates ne disposent pas d’une forte majorité à la Chambre des représentants ni au Sénat. Un nouveau plan de grande envergure risque de ne pas recueillir les voix de certains élus démocrates centristes. Le montant final de l’enveloppe sera probablement bien en deçà des deux mille milliards annoncés et il faudra du temps pour aplanir les désaccords. De plus, les républicains auront de bonnes chances de récupérer la majorité à la Chambre des représentants comme au Sénat lors des élections de mi-mandat en 2022. Or, une économie mal en point jouerait en leur faveur, d’où le peu d’intérêt à soutenir tout accord proposé par les démocrates.
  • L’inflation devrait avoisiner 2,5% cette année, une projection qui reflète les effets statistiques des mois de mars et juin, transitoires par nature. La Réserve fédérale américaine (Fed) devra faire preuve de sang-froid, faute de quoi, nous pourrions assister à une répétition de la crise du «taper tantrum» de 2013, ce qui serait de mauvais augure pour les marchés investment grade et du haut rendement.

Si plusieurs des scénarios évoqués ci-dessus concouraient à faire dérailler le rebond actuel des marchés, la Fed ainsi que d’autres grandes banques centrales pourraient à nouveau renforcer leurs mesures d’assouplissement quantitatif, provoquant une chute des rendements obligataires dont pâtiraient les matières premières, les obligations à haut rendement américaines et un certain nombre d’obligations souveraines émergentes. Les marchés actions seraient sujets à quelques tensions et les marchés du crédit intègreraient un nombre accru de défauts.

En revanche, si aucun nuage ne vient obscurcir l’horizon, le rebond des actions devrait se poursuivre, tandis que les investisseurs réorienteront massivement leurs portefeuilles vers l’économie réelle, ce dont profiteront vraisemblablement le commerce de détail, les loisirs, le tourisme et la consommation discrétionnaire. En conséquence, les flux d’investissement vers certains secteurs de la nouvelle économie pourraient quelque peu se tarir. Dans l’univers obligataire, la compression des spreads de crédit va se poursuivre dans les segments de la dette émergente, des obligations d’entreprises investment grade et du haut rendement, notamment dans les secteurs de l’énergie et de l’économie réelle.

Des rendements copieux et de bonne qualité offrent une protection contre la volatilité

Dans un contexte turbulent marqué par la volatilité des cours, les investisseurs ont tout intérêt à investir dans des actifs dont le prix n’intègre pas encore les scénarios les plus favorables ou dont le rendement nominal est suffisamment élevé pour amortir toute déception. Les titres qui offrent des rendements copieux sont moins sensibles à la duration et génèrent des revenus permettant d’amortir la volatilité. Citons par exemple, les rendements générés par les titres de bonne qualité dans les services financiers, dans certaines obligations souveraines et privées émergentes, et dans certains titres à haut rendement.

Sur les marchés émergents, les obligations d’entreprises procurent actuellement de copieux rendements qui se conjuguent à la hausse des marges et à la baisse du niveau d’endettement, alors que l’univers de la dette souveraine est au contraire surinvesti et voit son potentiel de rendement s’amenuiser. Les sociétés financières et les compagnies d’assurance européennes sont attrayantes car elles jouissent de solides fondamentaux, tandis que la Banque centrale européenne leur assure un financement adéquat. Le secteur de l’énergie devrait connaître une année faste tant que l’économie chinoise poursuit sa marche en avant, alors que celui de la consommation cyclique paraît attrayant du point de vue des valorisations. Globalement, une gestion active de la duration, avec la possibilité d’adopter une stratégie de duration courte, et une construction de portefeuille robuste permettront d’affronter avec succès les mois à venir.