Afin d’aider les investisseurs à envisager le carbone pour leurs portefeuilles, nous avons élaboré un cadre carbone. Nous expliquons ici les piliers de ce cadre concernant les marchés des actifs.

Par Lesley-Ann Morgan, Responsable de la stratégie multi-actifs, Ben Popatlal, Stratège multi-actifs et Charlotte Smith, Stagiaire diplômée

 

Lesley Ann Morgan

L’urgence d’agir sur le changement climatique et les réponses politiques probables qui s’ensuivront impliquent que les investisseurs réfléchissent aux actifs liés au carbone pour leurs portefeuilles, et ceci sous différentes perspectives.

Pour aider les investisseurs dans ce sens, nous avons développé un cadre carbone.

Dans ce deuxième article sur ce sujet, nous réexaminons les quatre piliers du cadre et nous intéressons plus particulièrement aux deux autres piliers que les investisseurs peuvent utiliser pour obtenir une exposition directe aux actifs carbone dans leurs portefeuilles.

Présentation du cadre carbone

Benjamin Popatlal

Nous nous sommes concentrés sur quatre piliers d’activité dans le domaine de la dimension économique de l’investissement dans le carbone. Les deux premiers piliers concernent la recherche sur les politiques publiques; une compréhension de ces deux premiers piliers aide les investisseurs à évaluer les risques et les opportunités auxquels sont exposés leurs portefeuilles. Une mauvaise compréhension du contexte des politiques publiques, des entreprises et des consommateurs pourrait amener les investisseurs à prendre du retard dans leur appréciation de l’évolution de l’univers de l’investissement durable, ce qui les expose à des risques accrus en matière de durabilité[1].

Les deux autres piliers sont ceux du marché des actifs. Les investisseurs peuvent acheter et vendre des actifs tangibles associés directement au carbone. Toutefois, les arguments d’investissement et de durabilité pour investir dans ces actifs liés au carbone diffèrent sensiblement pour les deux piliers.

2022.06.09.Main pillars in the investment economics of carbon
Source: Schroders, February 2022. 604822

Pilier 3: Marchés de la conformité carbone, ou quotas d’émissions de carbone

Pour réduire la quantité de CO2 ajoutée à l’atmosphère, nous devons réduire les émissions de CO2 des activités existantes. Une façon d’y parvenir est l’utilisation de quotas de carbone pour encourager la réduction des émissions. Les marchés de quotas de carbone, également appelés marchés de conformité ou systèmes d’échange de quotas d’émission, se développent rapidement à mesure que les tentatives d’incitation des entreprises à décarboner s’intensifient.

Dans les systèmes d’échange de quotas d’émission (ETS), les responsables politiques décident de plafonner les émissions de certains secteurs (généralement des industries à forte intensité énergétique, par exemple, au Royaume-Uni, les ETS s’appliquent aux secteurs de la production d’électricité et de l’aviation) par un système de mise aux enchères ou d’attribution de quotas. Chaque année, les entreprises doivent détenir suffisamment de quotas pour couvrir leurs émissions, en utilisant des quotas gratuits qui sont distribués, en les achetant sur le marché, ou, solution encore meilleure, en réduisant leurs émissions.

Ces quotas représentent un marché en pleine expansion et peuvent être échangés par les investisseurs par le biais de contrats à terme et d’ETF. La capacité à négocier des quotas incite les entreprises à émettre moins, puisque leurs quotas excédentaires peuvent être vendus.

Si une entreprise a trop ou pas assez de quotas de carbone, ceux-ci peuvent s’acheter ou se vendre sur le marché libre. Par exemple, en avril 2021, il a été révélé que Volkswagen en Chine rachèterait des quotas carbone à Tesla.

Le système d’échange de quotas d’émissions de l’Union européenne (EU ETS), qui a été lancé en 2005, est le plus grand actuellement, mais il en existe aujourd’hui plus de 30 autres, les plus importants étant celui de la Californie et la Regional Greenhouse Gas Initiative (RGGI) qui s’applique à la côte Est de l’Amérique. Aujourd’hui, 16% des émissions mondiales de gaz à effet de serre sont couvertes par des systèmes d’échange de quotas d’émission, et 8% sont soumises à des taxes carbone.

Les recettes des marchés de conformité carbone reviennent aux différents gouvernements qui les administrent. Dans l’UE, 50% des fonds doivent être consacrés à des projets durables/verts, conformément au droit de l’UE. Le système global prévoit un plafond annuel d’émissions limitant le nombre de quotas d’émissions accordés chaque année, qui est contrôlé de manière centralisée.

Ce plafond diminue au fil du temps afin de réduire les émissions mondiales. La figure 2 montre le plafond prévu du système d’échange de quotas d’émission de l’UE évalué en supposant que la nouvelle législation visant à abaisser encore le plafond entre en application d’ici 2024. Actuellement, l’ETS de l’UE diminue le plafond des émissions de 2,2% chaque année, mais ce facteur de réduction linéaire sera porté à 4,2% en 2024 à la suite du paquet de propositions «Fit for 55» dans le cadre du Green Deal européen.

2022.06.09.Expected EU ETS emissions cap
Source: Schroders, KraneShares, Citi Estimates, July 2021. 604822

Du point de vue de l’investisseur, nous pensons qu’il existe des arguments tant en matière d’investissement que de durabilité pour l’utilisation des quotas carbone dans les portefeuilles. La logique d’investissement repose principalement sur les pressions politiques et sociétales en faveur de la décarbonation, combinées à l’effet positif de la baisse de l’offre de quotas. Cela se reflète dans la courbe des contrats à terme sur les quotas d’émission européens. En avril 2022, le prix au comptant des quotas d’émission de carbone européens était de 80 euros et la courbe des contrats à terme permettait d’anticiper un prix de 104 euros en décembre 2030, suggérant un rendement annualisé d’environ 3%.

Depuis la création de l’ETS européen, les quotas carbone ont connu une volatilité d’environ 50% par an, avec un rendement d’environ 10% par an, et offrent donc un rendement ajusté du risque moins attractif que la plupart des autres classes d’actifs. Toutefois, le système a connu quelques faux départs et un démarrage tumultueux. À mesure que la transition climatique s’accélère au cours des prochaines années, la dynamique de la demande et de l’offre pourrait évoluer vers un comportement plus prévisible.

Outre l’évaluation des caractéristiques d’investissement individuelles des quotas carbone, nous devons également les analyser dans le contexte d’un portefeuille. La figure 3 montre, sous forme d’un arbre de classification par regroupement[2], que les émissions de carbone sont étroitement corrélées aux matières premières, mais ont un lien plus lâche avec les actions.

2022.06.09.Carbon allowances
Source: Schroders, April 2022. Data based on 3 years of weekly returns. 604822

Les arguments en faveur de la durabilité sont un peu plus nuancés. En achetant des quotas carbone, les investisseurs ne contribuent pas directement à la décarbonation de la société. Ils conservent simplement ces quotas jusqu’à ce qu’ils les vendent à une contrepartie qui souhaite les utiliser. À cet égard, ils contribuent à un mécanisme de marché qui incite à la décarbonation en augmentant le coût des émissions de carbone et en réduisant l’offre globale de quotas disponibles.

Si le monde était déjà sur une trajectoire conforme aux objectifs de l’Accord de Paris, le mécanisme de prix des quotas d’émission de carbone serait inefficace. Si tel était le cas, en achetant des quotas carbone, nous anticiperions un ralentissement, voire un recul, de la décarbonation (la demande de quotas carbone devrait augmenter), et nous bénéficierions de la lenteur des progrès vers la décarbonation. Mais le monde n’est pas sur une trajectoire conforme à l’Accord de Paris. Les progrès réalisés en matière de décarbonation sont en retard dans le monde entier, de sorte que des mesures sont nécessaires pour mettre l’économie mondiale sur une trajectoire durable.

Les mesures incitatives basées sur le marché telles que la tarification du carbone ne seront pas la seule forme d’action requise, mais il est démontré que l’abaissement des plafonds d’émissions entraîne une diminution de ces dernières. Par exemple, l’EU ETS a coïncidé avec une baisse des émissions de 35% entre 2005 et 2019. Conjuguée à des mesures fiscales telles que la taxation du carbone et les subventions à la décarbonation, nous pensons qu’une hausse du prix du carbone dans les systèmes de plafonnement et d’échange à l’échelle mondiale sera déterminante pour atteindre les objectifs de Paris.

Pilier 4: Marchés volontaires, ou crédits de compensation carbone

Pour réduire la quantité de CO2 déjà présente dans l’atmosphère, il faut l’absorber. De nombreuses innovations technologiques y contribuent, mais il est indéniable que les plus grandes «inventions» que sont les arbres et les océans s’avèrent les plus puissantes. La fonction de décarbonation de l’atmosphère est remplie depuis des temps immémoriaux par la nature elle-même – non seulement par les arbres et les océans, mais par d’autres formes de végétation terrestre et marine.

Ce rôle fait partie du marché de la compensation carbone et, si la fonction de compensation carbone a toujours existé, l’idée que les humains peuvent revendiquer, posséder et gérer cette fonction est relativement nouvelle. Les humains émettant volontairement du CO2 dans l’atmosphère, un marché de compensation volontaire de ces émissions s’est développé. C’est pourquoi le marché des crédits de compensation carbone est souvent appelé le marché de la compensation volontaire.

Nous insistons sur le fait que les crédits de compensation carbone se «classent» en dessous des efforts de réduction des émissions des actifs des portefeuilles, et qu’ils ne devraient donc être utilisés que lorsque d’autres possibilités de réduction des émissions ont été épuisées. Il s’agit des émissions résiduelles qui peuvent être compensées tandis que de nouvelles technologies et méthodes de diminution des émissions sont développées. En pratique, cela signifie que les investisseurs doivent chercher à réduire les émissions de leur portefeuille jusqu’au point où de nouvelles réductions exerceraient une pression excessive sur l’intégrité des investissements[3] du portefeuille. Au-delà de ce seuil, les compensations sont acceptables. Le marché n’a pas encore atteint la taille nécessaire pour pouvoir soutenir pleinement l’action climatique à grande échelle.

Les crédits de compensation carbone sont des instruments qui reflètent une réduction des émissions d’une tonne de CO2, qui peut résulter de la réduction des émissions (baisse de la pollution), de l’évitement des émissions (arrêt d’une activité qui aurait généré des émissions), ou de l’absorption du CO2 de l’atmosphère (par exemple en plantant des arbres qui séquestrent naturellement le carbone). Les crédits de compensation carbone permettent aux investisseurs de payer volontairement le coût des émissions des entreprises détenues dans leur portefeuille.

Les marchés volontaires ne sont pas réglementés par un organisme gouvernemental officiel, ce qui les différencie des marchés de conformité. L’absence de réglementation entraîne des écarts importants entre les prix des crédits de compensation actuellement fixés par les promoteurs des projets. Ils peuvent aller de quelques cents à plusieurs centaines de dollars par tonne. Le prix d’un crédit de compensation dépend de plusieurs facteurs:

  • La nature du projet (les projets communautaires locaux exigent généralement des prix plus élevés)
  • Le type de projet (l’absorption du carbone a un prix plus élevé que la réduction ou l’évitement)
  • Le volume des crédits de compensation échangés à ce moment-là (plus le volume est élevé plus le prix baisse)
  • Le millésime (les projets anciens sont moins chers).

Malgré l’absence de réglementation contraignante à l’échelle mondiale, il existe des processus permettant de certifier la qualité des compensations. Des organismes indépendants de certification, que l’on appelle des «standards», sont chargés de vérifier la qualité des crédits de compensation carbone négociés sur les marchés volontaires (comme Verified Carbon Standard ou Gold Standard Verified Emissions Reduction).

La COP26 comportait également des dispositions pour renforcer le marché des compensations par le biais d’une nouvelle réglementation et d’une attention accrue des pouvoirs publics, afin de garantir la qualité des activités de qualification et de limiter les risques de double comptabilisation des émissions réduites (cela se produit lorsqu’un gouvernement revendique des réductions tout en vendant les crédits de compensation à une entreprise internationale qui les revendiquera également).

Alors que les marchés de conformité visent à s’attaquer aux émissions de carbone des entreprises, les marchés volontaires permettent aux particuliers et aux entreprises de compenser leur empreinte carbone. Nous avons identifié deux étapes du cycle de vie de la compensation carbone auxquelles les investisseurs pourraient participer: le financement du développement de projets de compensation carbone et l’achat de crédits de compensation.

Au stade du développement de projet, le capital privé ou d’entreprise peut financer le développement de programmes de compensation carbone, tels que le boisement d’une parcelle de terrain par ailleurs stérile. L’investissement à ce niveau présente beaucoup d’attraits, compte tenu de la perspective d’une demande beaucoup plus forte de crédits de compensation (et donc des actifs qui les génèrent) à l’avenir. Ces investissements pourraient bénéficier financièrement de la sylviculture durable (vente de bois) et de la vente de crédits carbone associés aux arbres laissés dans le sol.

Évaluer si ces arbres auraient de toute façon été laissés dans le sol est un sujet de débat courant dans le monde de la compensation carbone; en d’autres termes, l’impact de ces arbres est-il additionnel à ce qui se serait produit dans le cours normal des choses? Ce débat, qui couvre le thème de l’additionnalité, constitue la base fondamentale de la qualité de la compensation, et nous pensons que le niveau d’exigence continuera de s’élever à cet égard.

Mais ces investissements sont également illiquides et peuvent ne pas convenir à de nombreux types d’investisseurs. Par exemple, il est peu probable que les crédits de compensation carbone conviennent pour un fonds de pension à cotisations définies ou un fonds de pension à prestations définies en raison du risque de liquidité. Point crucial, nous pensons que pour ces investisseurs, acheter des crédits carbone plus tard dans le cycle de vie de la compensation n’est pas équivalent au financement du développement de projets en début de cycle. En effet, les crédits de compensation carbone, une fois achetés, doivent être retirés afin de «garantir» la compensation. Étant donné que cela supprime toute possibilité de vendre, l’achat de crédits de compensation carbone n’est pas intéressant d’un point de vue purement d’investissement.

Les investisseurs risquent de prendre des mesures moins strictes pour limiter les émissions des actifs dans lesquels ils investissent lorsqu’ils utilisent des crédits de compensation carbone. Toutefois, la plupart des investisseurs (ou des ménages ou des entreprises) achètent ces crédits uniquement en raison des bénéfices qu’ils génèrent en matière de durabilité. À cet égard, nous pensons que les crédits carbone sont plus utiles en tant qu’outil en dehors des portefeuilles, par exemple au niveau de la catégorie d’actions d’un fonds, ou sur le compte de trésorerie d’une entreprise ou entité.

Synthèse

Les deux autres piliers de notre cadre carbone représentent les actifs liés au carbone que les investisseurs peuvent acheter et vendre de manière tangible. Les deux types de marchés – de conformité et volontaire – sont très différents du point de vue de l’investisseur. Selon nous, l’utilisation des quotas carbone se justifie du point de vue à la fois de l’investissement et de la durabilité, ce qui en fait des placements adaptés au sein d’un portefeuille.

En ce qui concerne les crédits de compensation carbone, nous pensons que les arguments en faveur de la durabilité sont solides, mais que la logique d’investissement dépend de la phase du cycle de vie à laquelle participe l’investisseur. Il existe des arguments en faveur de l’investissement au niveau du développement de projets pour ceux qui peuvent assumer la taille et le risque d’illiquidité, mais pour les investisseurs qui achètent des crédits de compensation plus tard dans le cycle de vie, nous pensons que ces achats doivent être effectués en dehors des portefeuilles, et que la dépense doit être considérée comme un coût plutôt qu’un investissement.

La décarbonation à l’échelle du système ne sera pas un parcours linéaire et prévisible, mais plutôt tortueux. Les marchés des actifs associés au carbone peuvent offrir aux investisseurs la possibilité de protéger directement leurs portefeuilles contre le risque lié aux prix du carbone et de tirer parti des opportunités créées par la transition et, ce faisant, de réduire leur contribution nette au changement climatique.

[1]Net zero and multi-asset: what the transition means for portfolios, Schroders, octobre 2021.
[2]Un arbre de classification par regroupement montre la corrélation à l’aide de la méthode de liaison de Ward. Il s’agit d’une approche ascendante dans laquelle un actif commence dans son propre groupe, puis les deux groupes les plus étroitement corrélés sont fusionnés pour former une paire. Ces paires de groupes continuent d’être fusionnées plus haut dans la hiérarchie, dans le but d’identifier toute réduction potentielle de l’ampleur des transactions.
[3]Par intégrité des investissements, nous entendons que les considérations de zéro émission nette ne doivent pas compromettre les objectifs financiers ou la diversification d’un portefeuille

 


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