Thèmes et implications évoqués au cours du Sommet Multi-Asset Solutions Strategy.

John Bilton, CFA
Directeur de la Stratégie
Multi-Asset Solutions

Synthèse

Un premier semestre difficile pour les marchés d’actions ne fait pas obstacle à des prévisions positives pour la croissance mondiale en 2018. S’il est vrai que le rythme de la croissance s’est modéré, il reste supérieur à la tendance et, avec des prévisions et un positionnement sous une moindre pression, nous prévoyons de meilleurs performances des actifs au second semestre.

Les inquiétudes des investisseurs sur les risques extrêmes, d’abord concentrées sur un dépassement de l’inflation suscitant des hausses de taux plus rapides, ont évolué vers un atterrissage plus précoce que prévu de la croissance et une attrition consécutive des bénéfices. Dans ce contexte, les obligations constituent une couverture du risque efficace pour le portefeuille ; avec des rendements réels orientés à la hausse, une duration plus élevée est moins coûteuse à détenir en portefeuille.

Nous conservons une surpondération modérée sur les actions avec une préférence pour les actions américaines (U.S.) et émergentes ; nous mettons un terme à notre sous-pondération sur la duration et conservons un positionnement neutre sur le crédit et les liquidités. A la marge, la modération du rythme de la croissance mondiale contribue à atténuer notre conviction sur notre orientation favorable au risque mais l’aiguisement de notre appétit pour la détention d’obligations en portefeuille atténue notre risque de façon satisfaisante.


Télécharger les Opinions sur l’allocation d’actifs 3Q2018 (pdf, 4 pages, en français)


Si l’on se réfère au scénario de marché de début janvier, l’année 2018 ne s’est pas exactement déroulée comme prévu

Tout semblait pourtant si clair en début d’année: une croissance mondiale coordonnée et des bénéfices en forte progression devaient se traduire par des plus-values au premier semestre avant que la hausse des taux ne rattrape son retard et finisse par gâcher la fête, ouvrant la voie à un second semestre plus difficile. Mais depuis fin mai, les performances totales des actions internationales ont été pour l’essentiel stables depuis le début de l’année, les États-Unis progressant de 2% et le reste du monde reculant de 2%. Dans le même temps, les rendements du 10 ans américain (U.S.) ont progressé de 50 points de base (pb) mais ceux du 10 ans allemand sont restés pour l’essentiel inchangés. Cette situation donne l’impression d’un second semestre se déroulant avec six mois d’avance.

Que s’est-il donc passé? Si la croissance s’est modérée, elle reste supérieure à la tendance et les bénéfices ont été satisfaisants ; il est certain que l’inquiétude géopolitique et les risques pesant sur le commerce mondial ont progressé mais le contexte macro-économique est dans l’ensemble favorable à la prise de risque. A notre avis, la dynamique tortueuse du marché au cours du premier trimestre de cette année était en partie liée à la dissipation d’un sentiment général effervescent et d’un positionnement tendu. Pour la suite de 2018, les perspectives de croissance restent solides, de telle sorte qu’avec une politique monétaire encore accommodante et des anticipations des investisseurs révisées à des niveaux plus raisonnables, nous prévoyons une possibilité d’amélioration des performances au second semestre. Néanmoins, si le début de cette année n’a rien fait d’autre, il nous rappelle que les économies en fin de cycle laissent peu de place à la suffisance et encore moins à l’exubérance.

Anticipations pour le second semestre

Pour le second semestre 2018, nous anticipons une croissance stable, supérieure à la tendance, des risques d’inflation équilibrés et un repli progressif de la politique accommodante de la banque centrale. Dans le même temps, les inquiétudes suscitées par le commerce mondial, les problèmes géopolitiques et la durée même de ce cycle d’expansion pourraient prendre occasionnellement de l’ampleur. Pourtant, la prise de conscience des risques pesant sur un scénario de base largement positif constitue probablement un contexte plus sain pour les marchés d’actifs que la proximité avec l’exubérance constatée en janvier.

Le risque de récession reste faible, particulièrement si l’on observe la durée de la phase d’expansion américaine (U.S.) et traditionnellement il est inhabituel que les actions sous-performent pendant une période prolongée lorsque l’économie est en expansion. Les anticipations et le sentiment général ayant été désormais révisés à un niveau plus raisonnable, les marchés d’actions devraient être mieux à même de réagir positivement à des données favorables — bien que probablement à un rythme plus mesuré qu’au cours du second semestre 2017.

Une autre évolution subtile dans les calculs d’investissement est également apparue au cours du premier semestre de cette année: les investisseurs qui étaient particulièrement inquiets d’un débordement inflationniste se sont davantage préoccupés d’un atterrissage plus précoce que prévu de la croissance. Si la progression des statistiques d’inflation aux États-Unis a pu servir de catalyseur à la correction intervenue en février, les menaces pesant sur la croissance (prix du pétrole, force du dollar, inquiétudes politiques sur la zone euro, etc..) semblent désormais préoccuper les investisseurs davantage que l’inflation. Ce sont clairement des risques majeurs, mais comme les investisseurs font évoluer le centre de leurs préoccupations de l’inflation vers la croissance, les obligations deviennent une part plus convaincante du portefeuille.

Thèmes clés et leurs implications.
Source: J.P. Morgan Asset Management Multi-Asset Solutions; données à mai 2018. A titre illustratif uniquement.
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A la marge, ceci nous donne une certaine latitude pour maintenir une vision positive dans les portefeuilles tout en reconnaissant que les risques extrêmes progressent (nous restons modérément favorables au risque mais avec une conviction légèrement moins affirmée). Avec une hausse des rendements des bons du Trésor américain (U.S.) reflétant mieux les risques d’inflation, nous pouvons équilibrer notre risque de portefeuille avec un peu plus de duration plutôt que de se contenter de réduire les surpondérations dans une période au cours de laquelle nous estimons que les marchés d’actions reprennent de l’assurance. Nous maintenons notre surpondération (OW) modérée sur les actions mais mettons fin à notre sous-pondération (UW) sur la duration, et restons neutres sur le crédit et les liquidités.

Les marchés américain (U.S.) et émergents (EM) restent nos marchés d’actions de prédilection. Nous anticipons de nouvelles progressions de bénéfices parmi les actions américaines (U.S.) ainsi qu’une évolution favorable de l’exposition sectorielle à la technologie. Les actions émergentes ont rencontré des difficultés liées au rebond du dollar au cours du premier semestre mais, cette fermeté s’atténuant, nous prévoyons que le rythme de croissance supérieur de nombreuses économies émergentes va générer des hausses de bénéfices. A l’inverse, les actions de la zone euro devraient éprouver quelques difficultés au cours du second semestre, le rebond de la croissance européenne de 2017 fléchissant et les risques politiques présentant une perturbation malvenue.

Dans le segment obligataire souverain, nous prévoyons que des pays à rendements plus élevés comme les États-Unis et l’Australie vont surperformer par rapport aux Bunds allemands et aux obligations canadiennes. Les Gilts du Royaume-Uni pourraient également bien performer malgré leurs rendements modestes, l’incertitude générée par le Brexit pesant sur l’économie. Concernant le crédit, l’endettement des entreprises est un facteur clé à surveiller mais, compte tenu de la faiblesse des risques de récession, nous ne le percevons pas comme une contrainte majeure pour le moment et prévoyons des performances faibles mais positives du côté des obligations d’entreprise.

Les performances des actifs au second semestre 2018 devraient s’améliorer par rapport au premier semestre mais l’on constate une sensibilité de plus en plus marquée à toute menace sur la croissance économique. Le retour des taux à court terme des États-Unis en territoire positif est un frein au déploiement du capital vers des actifs plus risqués ; mais, de la même manière, la hausse des rendements obligataires signifie également qu’une diversification des positions favorables au risque est moins coûteuse. Des rendements U.S. aux alentours de 3 % ne semblent pas constituer pour les performances des actions la contrainte redoutée et, en effet, pourrait même, pour le moment, procurer aux investisseurs un niveau de confort en gardant un biais favorable au risque du fait que l’économie avance plus profondément vers la fin du cycle.

Opinions sur l’allocation d’actifs

Ces opinions sur les classes d’actifs s’appliquent à un horizon à moyen terme (de 12 à 18 mois). Les flêches orientées vers le haut ou vers le bas indiquent une évolution positive ou négative depuis notre précédent Strategy Summit trimestriel. Ces opinions ne doivent pas être interprétées comme une recommandation de portefeuille. Cette synthèse de nos opinions individuelles sur les classes d’actifs indique la force de conviction et les préférences relatives dans une gamme étendue d’actifs mais elle est indépendante de considérations de construction de portefeuille.

Source: J.P. Morgan Asset Management Multi-Asset Solutions; les opinions présentées se basent sur des données et informations arrêtées à mai 2018. A titre illustratif uniquement. La diversification ne garantit pas les performances d’un investissement et n’élimine pas le risque de perte. La diversification parmi les options et les classes d’actifs pourrait contribuer à réduire la volatilité d’ensemble.
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BoJ:Bank of Japan | EPS: Earnings per share | Abenomics: Programme de réformes économiques introduites par le premier ministre japonais Shinzō Abe.

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