La chronique obligataire de J.P. Morgan Asset Management.

Par Iain Stealey, International Chief Investment Officer of the Global Fixed Income, Currencies & Commodities Group

Les mesures monétaires et budgétaires prises par les dirigeants chinois pour instaurer un atterrissage en douceur et gérer les pressions liées aux tensions commerciales commencent à porter leurs fruits. Quelles en sont les répercussions globales?

 

Fondamentaux

L’impulsion du crédit s’est accélérée en Chine en janvier, suggérant que les quatre baisses du ratio de réserves obligatoires introduites l’année dernière, conçues pour encourager les banques à soutenir le secteur privé, se répercutent sur l’économie dans son ensemble. La croissance du financement social total, qui inclut toutes les formes de financement en dehors du système de prêt bancaire traditionnel, a également augmenté.

Parallèlement, Pékin se montre de plus en plus disposée à prendre les mesures budgétaires nécessaires, introduisant plusieurs réductions d’impôt et laissant entendre que d’autres sont possibles. Ici aussi l’impulsion commence à se répercuter sur l’économie, notamment sur les importations de matières premières, qui ont largement augmenté, et sur les investissements en immobilisations, qui sont susceptibles de bientôt le faire.

Bien que la rhétorique commerciale se soit globalement améliorée et que la trêve sur les droits de douane soit susceptible d’être rallongée au-delà du 1er mars, les risques pesant sur les prochaines publications de données restent baissiers car les conditions restent incertaines. La direction prise par les données chinoises devra être tout particulièrement surveillée en Europe, la région souffrant sans doute dans la plus grande mesure de la faiblesse de la Chine en raison de sa dépendance économique aux exportations. À surveiller notamment: la trajectoire à plus long terme des exportations chinoises, qui ont augmenté en janvier mais ont probablement fait l’objet de commandes avancées avant l’introduction des droits de douane, et pourraient donc en payer les frais en février.

L’accélération de l’impulsion du crédit en Chine suggère que l’assouplissement monétaire se répercute sur l’économie dans son ensemble.
Source: Bloomberg ; données au 31 janvier 2019.

Valorisations quantitatives

Les actifs risqués ont poursuivi leur redressement, mais à un rythme moins soutenu: les titres à haut rendement internationaux ont produit une performance totale de 0,4% et les obligations des pays émergents libellées en monnaie locale ont progressé de 0,3% durant la semaine se terminant le 19 février. La solide performance enregistrée depuis le début de l’année découle en grande partie du ton plus accommodant des banques centrales – qui est peu susceptible de s’adoucir encore. Toutefois, les mesures d’assouplissement de la Chine semblent effectivement stimuler l’économie, ce qui pourrait alimenter la reprise née d’un regain d’appétit pour le risque. Nous nous méfions néanmoins du rythme de la reprise et reconnaissons que les valorisations ne sont pas aussi attrayantes qu’elles l’étaient à la fin de l’année.

Facteurs techniques

Les facteurs techniques illustrent eux aussi l’impact des mesures d’assouplissement introduites en Chine: sur le marché des emprunts d’Etat libellés en devise locale, les émissions d’obligations spéciales ont atteint environ 400 milliards RMB en janvier, contre moins de 200 milliards RMB durant les trois mois précédents combinés. Cette hausse des émissions obligataires, qui financent exclusivement des projets d’infrastructure et autres projets semblables, semble confirmer que les investissements en immobilisations sont susceptibles de conserver une tendance haussière. Parallèlement, les données suggèrent que les autorités réussissent pour l’instant à concentrer l’impact de la politique monétaire sur les entreprises et l’infrastructure plutôt que sur la reprise de l’endettement au sein de l’économie nationale globale.

Quelles implications pour les investisseurs obligataires?

Les mesures d’assouplissement introduites en Chine ont été progressives, mais globalement elles pourraient avoir un impact significatif sur la trajectoire de l’économie nationale, et donc de l’économie mondiale. Nous pensons toutefois que les données économiques publiées au cours des prochains mois subiront de nouveaux risques baissiers, les droits de douane imposés en 2018 continuant de peser sur la confiance et sur l’activité des consommateurs. Néanmoins, dans la mesure où les conditions de crédit montrent une certaine amélioration, l’activité économique est susceptible de se redresser de façon durable au second semestre 2019. L’Europe pourrait en profiter et est donc à surveiller.


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