Face à la flambée des cours des matières premières et aux perturbations persistantes de l’offre et de la demande, nous avons discuté avec James Luke, gérant de fonds, afin d’identifier les moteurs du cycle des matières premières.

Par Valentina Romeo, Éditorialiste

 

La forte hausse des cours des matières premières observée récemment nous incite à penser que nous pourrions être aux premiers stades d’un «super-cycle»; une période prolongée caractérisée par une croissance de la demande supérieure à l’offre. Les cours mondiaux des matières premières ont augmenté ces derniers mois, en partie en raison de problèmes géopolitiques comme l’invasion de l’Ukraine par la Russie. Une inadéquation entre l’offre et la demande a également affecté les cours.

Toutefois, malgré la vigueur de la demande de matières premières, les producteurs se montrent réticents à accroître l’offre, accentuant ainsi la pression sur les cours. Nous nous sommes entretenus avec James Luke, spécialiste des matières premières chez Schroders, afin de découvrir les raisons des changements qui affectent l’offre et la demande sur le marché des matières premières, en particulier les effets de la faiblesse de la demande chinoise, et l’impact qu’une récession mondiale pourrait avoir sur le marché.

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Où nous situons-nous dans le cycle des matières premières?

James Luke déclare: «Sur le plan structurel, nous en sommes encore aux premiers stades d’un cycle qui va s’étaler sur plusieurs années. L’évocation des cycles des matières premières implique de parler des impacts des cycles longs et des cycles courts. Au cours des dernières semaines, une nervosité importante a secoué plusieurs segments du secteur des matières premières. La baisse des cours du pétrole et le décrochage des cours des métaux ont donné lieu à de réelles inquiétudes cycliques.

En Chine, notamment, la mise en place de mesures de confinement liées à la Covid-19 dans différentes villes a paralysé l’économie. Dans le même temps, nous avons observé les premiers signes d’un pic potentiel des indices manufacturiers sur les marchés développés. Ajoutons à cela les inquiétudes importantes concernant les incidences d’un resserrement de la liquidité sur l’ensemble des marchés.

En tant qu’analystes des matières premières, nous nous concentrons sur les fondamentaux. Tout d’abord, si l’on observe les bilans en 2022 et les perspectives de bilan pour 2023, les marchés restent soumis à de fortes contraintes. Les stocks sont proches de plus bas historiques dans l’agriculture et ils sont très faibles sur les marchés du pétrole et des produits pétroliers, qui restent déficitaires, même en supposant un ralentissement de la demande. Au final, nous pensons que les problèmes liés à la Covid en Chine sont transitoires.

En ce qui concerne les moteurs structurels sous-jacents réels, la hausse des cours ne donne pas lieu à une réaction importante de l’offre, et c’est en définitive ce qui explique la longévité de ce cycle. L’une des raisons principales tient au fait que l’investissement dans le secteur des matières premières a mauvaise presse aux yeux des investisseurs en raison de ses caractéristiques ESG négatives.»

Pourquoi les entreprises redoutent-elles autant d’accroître leur offre dans un environnement marqué par une inflation des prix aussi importante?

James Luke répond: «Pour résumer, l’environnement des rendements est très incertain. Les investissements dans les matières premières, notamment dans le secteur de l’énergie et des métaux, sont réalisés sur des cycles très longs de 15 à 20 ans. La plupart des observateurs et des responsables gouvernementaux affirment que la transition vers les énergies propres va entraîner un effondrement de la demande de pétrole d’ici cinq ans. Dans ce contexte, pourquoi investir plusieurs milliards de dollars dans des actifs qui pourraient tout aussi bien être échoués à moins de la moitié de leur durée de vie?

Bien que des quantités considérables de métaux de base soient nécessaires pour permettre la transition énergétique, leur production est, dans l’ensemble, à forte intensité de carbone et les sources d’approvisionnement «propres» sont limitées. Ce paradoxe non résolu explique en grande partie pourquoi l’investissement en capital reste faible malgré la hausse des cours.»

2022.06.29.Energy capex
Source: Bloomberg – March 2022. For illustrative purposes only and not a recommendation to buy/sell. 605089

Comment les sanctions contre la Russie ont-elles un impact sur l’offre?

James Luke déclare: «Nous n’avons pas encore pris la mesure de l’impact des sanctions affectant l’offre russe sur le marché mondial. Nous pensons que l’embargo mis en place par l’Europe commencera pleinement à la fin de l’année, en dehors de concessions faites pour des consommateurs comme la Hongrie. L’offre mondiale de pétrole risque de s’en retrouver considérablement réduite. Il est peu probable que la Russie parvienne à réorienter ne serait-ce que la moitié de cette offre vers l’Extrême-Orient.»

En quoi la baisse de la demande chinoise a-t-elle affecté les marchés des matières premières?

James Luke déclare: «la demande chinoise est effectivement extrêmement faible, mais je dirais que nous avons déjà absorbé un repli important du marché immobilier en Chine. Nous absorbons à l’heure actuelle un choc important de la demande de pétrole, et pourtant les stocks de pétrole restent faibles de manière générale. Les stocks de métaux restent globalement faibles, en particulier à Shanghai, ce qui est très troublant.

La question est de savoir si les tensions liées à la Covid-19 vont marquer durablement le marché chinois, ou bien simplement ralentir la demande à court terme. D’une manière ou d’une autre, l’Etat chinois finira par surmonter ses difficultés, et le résultat devrait être au final de nouvelles mesures de relance de l’économie.

Aujourd’hui, le rôle de la Chine sur les marchés des matières premières est très différent par rapport à l’époque où elle commençait tout juste à émerger en tant que consommatrice des «super-cycles» de 2002 à 2005. C’est à ce moment qu’elle est soudainement passée du statut d’exportatrice nette de la quasi-totalité des matières premières dans les années 1990 à celui d’importatrice massive de métaux, et qu’elle a progressivement augmenté ses importations de pétrole. Naturellement, le cycle de la construction est intervenu bien plus tard. Quiconque s’attend à ce que les importations chinoises de métaux s’envolent comme elles l’ont fait par le passé, risque de subir une cruelle déconvenue.

Même s’il est peu probable que la Chine franchisse un autre point d’inflexion comme nous l’avons vu dans les années 2000 pour les marchés des métaux, elle pourrait bien connaître un point d’inflexion d’amplitude similaire sur les marchés agricoles. Les raisons de ce phénomène sont évidentes: on observe, d’une part, des tendances très défavorables en matière de production intérieure et, de l’autre, une hausse de la consommation par habitant. Nous pensons que le gouvernement est déterminé à constituer des stocks de matières premières, notamment agricoles, car il est préoccupé par l’environnement extérieur.»

2022.06.29.Accelerating demand for agriculture
Source: USDA, Schroders – January 2022. For illustrative purposes only and not a recommendation to buy/sell. 605089

Comment les facteurs de démondialisation et de décarbonation favorisent-ils un super-cycle des matières premières?

James Luke déclare: «La démondialisation risque d’accentuer les tensions sur les circuits et les chaînes d’approvisionnement de l’ensemble des matières premières, ce qui signifie qu’il sera sans doute plus difficile pour certaines entreprises de lancer de nouveaux projets dans différentes régions du monde. En effet, l’une des conséquences de la crise russo-ukrainienne a été de faire prendre conscience aux gouvernements qu’ils étaient devenus trop dépendants de certaines régions.

La décarbonation alimente directement le concept de «greenflation», la forte hausse des cours des matériaux utilisés pour créer des technologies renouvelables. D’un point de vue ESG, la décarbonation dans le secteur des matières premières pose également quelques défis — à moins de disposer de la source d’énergie la plus verte, ou d’un accès à des ressources hydroélectriques pour la fusion d’aluminium — pour obtenir des financements bancaires pour ce type de projet.

En général, la décarbonation nous met face à un dilemme. A mesure que la demande pour les métaux nécessaires à la construction des véhicules électriques ou des éoliennes explose, la production de ces matériaux est de plus en plus difficile en raison de la hausse des coûts des quotas d’émissions de carbone.»

Si la Réserve fédérale américaine venait à déclencher une récession, en quoi cela affecterait le scénario d’un super-cycle des matières premières?

James Luke déclare: «Une récession mondiale aurait de toute évidence un impact sur les calculs de la demande. On observerait une aggravation de la destruction de la demande, notamment de la demande de produits pétroliers. La demande globale de métaux serait inférieure aux prévisions précédentes.

Toutefois, il faut tenir compte des baisses très importantes de la demande de pétrole cette année qui vont créer des excédents sur le marché. Dans un contexte de récession mondiale, on risque probablement de constater des bilans plus déséquilibrés, des prévisions de stocks sans doute dans la fourchette haute des estimations, mais faut-il pour autant remettre en cause la thèse d’ensemble? Absolument pas.»

2022.06.29.Commodities investments
Source: Datastream Refinitiv and Schroders. Data from March 1973 to December 2021, except TIPS from March 1997. Low/high inflation is defined as annual inflation below or above 3% on average over a 12-month period. Rising/falling is defined as the change in the inflation rate over 12 months (infit+0 – infit-12). For illustrative purposes only and not a recommendation to buy/sell. 605089

 


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