La note macro de Nicolas Blanc, Responsable de l’Allocation chez Ellipsis AM.

Le report de six mois accordé au UK pour quitter l’UE ouvre la deuxième saison de cette étrange saga. Tous les personnages sont en place et l’histoire permet à ce stade d’imaginer toutes les issues (hard-, soft-, no-, …), aucune ne s’imposant réellement. A l’issue du Brexit lui-même s’ajoutent des intrigues connexes portant sur la politique anglaise en général et sur le parti Tory en particulier.

Pour ce qui est du scénario, Il est difficile d’imaginer aujourd’hui ce qui va faire bouger les lignes. Un accord entre Mme May et M. Corbyn sur une union douanière serait possible numériquement mais il serait surprenant que ce dernier vienne soutenir un premier ministre du bord opposé, son objectif restant de faire tomber le gouvernement.

Si ces discussions échouent, Mme May a indiqué qu’elle organiserait des votes aux Communes pour faire émerger une solution. Avec la multiplicité des choix et la nécessité de sélectionner un vainqueur, le système de vote sera déterminant sur le résultat final. On peut s’attendre, au regard de la polarisation qu’a créée le Brexit, que la stratégie du blocage reste favorite par rapport à toute forme de décision – exécution ou annulation – ce qui explique qu’il y a eu toujours plus de «contre», quelle que soit la question posée. En outre, cette stratégie apparait désormais sans risque puisque le parlement est déterminé à forcer l’exécutif à demander un nouveau délai en cas de risque de hard Brexit et que, quelque soient les déclarations menaçantes qu’elle peut faire, l’UE préfèrera l’accorder (elle vient d’ailleurs de le faire sans aucun plan crédible de Mme May).

Sur le plan proprement politique, l’éviction à court-terme du premier ministre demanderait des manoeuvres assez brutales, car elle est formellement protégée jusqu’en décembre. Des élections générales sont une éventualité sérieuse (particulièrement si les élections européennes doivent avoir lieu en mai), mais pourraient ne pas clarifier la situation. La nomination de Boris Johnson pourrait, en réaction, affermir la fronde europhile aux Communes. Seul un deuxième référendum pourrait régler définitivement la question mais il faudrait pour cela prendre très vite la décision de l’organiser, ce qui est prématuré. Cela deviendrait en revanche une option plus crédible si le UK devait demander une nouvelle extension fin octobre.

La BCE tourne au ralenti

Après avoir donné une tonalité clairement dovish à sa réunion de mars, la BCE va devoir distiller très progressivement les annonces de ses mesures concrètes car elles sont en définitive assez limitées. Cette fois-ci, M. Draghi s’est contenté d’indiquer que la BCE réfléchissait à des mesures permettant de limiter l’effet des taux négatifs sur la profitabilité bancaire et a confirmé la mise en place des TLTRO-III en septembre, qui viendront remplacer le programme arrivant à maturité. La guidance de la prochaine hausse des taux reste à fin décembre.

Tel qu’il est annoncé, cet arsenal de mesures ne représente pas une impulsion supplémentaire significative, la BCE souhaitant probablement mesurer d’abord l’évolution de la conjoncture. En cas de ralentissement confirmé, la délicate question de la reprise du QE se posera.

Le déficit italien déjà révisé à la hausse

Le gouvernement italien a récemment admis que la croissance cette année sera nettement inférieure à ses hypothèses, ce qui devrait amener le déficit budgétaire à 2,4%. Le marché n’a que très peu réagi, car il s’agit d’un dépassement «passif» (à la différence de ce qui avait motivé le conflit avec la Commission à l’automne). Le crédit accordé au souverain dépend plus aujourd’hui de la cohésion européenne que de ses fondamentaux propres.