Dans un rapport de près de 100 pages, ERI Scientific Beta (EDHEC Risk Institute) a analysé les 10 critiques les plus couramment entendues à l’encontre des approches smart beta.
Notre site s’est régulièrement fait l’écho du succès croissant rencontré par ce nouveau type de produit. Et bien entendu, le succès appelle également les critiques. Ces dernières sont d’autant plus nombreuses que les stratégies smart beta trouvent leurs détracteurs tant dans le camp de l’investissement passif que de l’investissement actif. Les uns accusant ces stratégies de ne pas être assez passives, les autres les accusant de ne pas être assez actives. Les arguments invoqués reposent sur des modélisations financières que nous tentons ici de démystifier.
1. L’approche smart beta génère de l’alpha
Rajouter des facteurs, le principe même des stratégies smart beta, fait automatiquement baisser l’alpha (qui lui ne dépend que d’un seul facteur, le marché). Une approche smart beta multifactorielle ne vise donc aucunement à maximiser l’alpha, bien au contraire. Dès lors il serait assez incohérent de chercher de l’alpha dans un produit qui n’est pas construit pour en produire. Les auteurs de l’étude estiment que ce serait contreproductif, voire dangereux.
2. N’importe quelle pondération donnera de meilleurs résultats que celle basée sur la capitalisation boursière
La pondération par capitalisation n’est en effet pas la plus performante mais cela ne signifie pas que n’importe quelle alternative lui sera supérieure. Dès lors, le choix des facteurs dont découleront les pondérations du portefeuille a toute son importance.
3. La performance des stratégies smart beta ne vient que d’une surexposition à l’effet value et aux small caps
Le facteur small caps est une évidence dès que l’on s’éloigne d’une pondération par capitalisation. Même si le facteur value donne de bons résultats, les modèles multifactoriels reposent sur d’autres facteurs également, qui expliquent aussi une partie de la performance.
4. La surperformance du smart beta provient des rebalancements du portefeuille
Alors que les indices classiques (passifs) ne sont rebalancés qu’à certains moments éloignés les uns des autres, les indices smart beta sont rebalancés plus souvent et cela expliquerait leur surperformance. En réalité, aucune simulation ni aucune recherche académique ne permet de valider cette hypothèse. Par ailleurs, une performance générée par les rebalancements profite de l’évolution du prix des actifs, alors que les stratégies smart beta rebalancent le portefeuille sur base de l’évolution de facteurs.
5. Les stratégies smart beta nécessitent de détenir des actifs peu liquides
Ses détracteurs affirment que la surperformance des stratégies smart beta provient d’une prime d’illiquidité. Des recherches empiriques menées par les équipes de ERI montrent cependant que la surperformance provient majoritairement d’autres facteurs que de l’illiquidité. Par ailleurs, l’introduction de contraintes permet d’implémenter les stratégies sur des actifs plus liquides sans diminution significative de la surperformance.
6. Les stratégies smart beta imposent une rotation de portefeuille élevée
Comme vu au point 4, les rebalancements sont plus fréquents que pour un indice passif, néanmoins le nombre de rebalancements peut être limité sans que cela affecte la surperformance de la stratégie. Les chercheurs de ERI conseillent aux investisseurs de demander des informations sur la dynamique des rebalancements afin de vérifier si elle leur semble appropriée.
7. Le succès croissant des produits smart beta va tarir leurs sources de surperformance
Rappelons une fois encore que ces approches sont basées sur des facteurs donc, si l’un ou l’autre devait connaitre un succès disproportionné auprès des investisseurs et les amener à se ruer sur le même type de titres, la parade réside dans la diversification. Non pas des titres répondant favorablement à un même facteur, mais une diversification des facteurs eux-mêmes au sein d’un portefeuille multifactoriel. Le risque sera alors que certains investisseurs soient attirés par de nouveaux facteurs de risque plus exotiques, « à la mode » mais sans réelle crédibilité, ce qui hypothéquera leur performance à plus long terme.
8. Un indice factoriel doit présenter une forte exposition au facteur retenu pour surperformer
Cette conception de l’investissement amènerait à des portefeuilles trop concentrés sur quelques titres afin d’y retrouver le facteur choisi avec un score élevé. Ce serait clairement une erreur en terme de construction de portefeuille, qui devrait plutôt être exposé à un ensemble diversifié de facteurs. Une concentration trop forte amène à un niveau de risque pour lequel l’investisseur n’est plus rémunéré.
9. Un bon indice factoriel nécessite une approche (très) sophistiquée
Evidemment, le vendeur d’indice smart beta aime à mettre en avant son savoir-faire et la quantité croissante de données à disposition permet de chercher à identifier de nouveaux modèles multifactoriels de plus en plus complexes. Cependant, cette dérive dans la complexification amène rarement de la surperformance à long terme, d’après l’étude d’ERI.
10. Un bon indice factoriel se doit d’isoler le facteur retenu
Obtenir une bonne exposition à un facteur en éliminant toute exposition à d’autres facteurs relève, dans la pratique, du fantasme. Tenter de s’approcher d’un tel idéal poserait d’énormes problèmes d’implémentation et n’apporterait aucune valeur ajoutée à l’investisseur.
Télécharger le rapport complet (pdf, 96 pages, en anglais)