ODDO BHF Artificial Intelligence

Le 21 Septembre dernier, Cisco a annoncé l’acquisition de l’éditeur de logiciels américain Splunk pour 28 Milliards de dollars. Il s’agit de la 8 ème Offre Publique d’Achat (« OPA ») portant sur une société détenue dans notre fonds depuis sa création et de la seconde depuis le début de l’année, après le rachat de Seagen par Pfizer en Mars. Nous souhaitons consacrer ce Fund Insight à la signification et aux implications d’une OPA de cette envergure dans la Tech Mondiale.

Par Brice Prunas et Maxence Radjabi, Gérants Actions Thématiques Monde

Cisco offre une prime de 31% aux actionnaires de Splunk en cash

Le 21 septembre dernier, Cisco annonçait l’acquisition de l’éditeur de logiciels nord-américain Splunk pour 28 Milliards de Dollars, soit une prime de 31% sur le cours de clôture de la veille. Cette opération, payée 100% cash, valorise Splunk à un multiple EV/Free Cash-Flow 2024e de 25,7x ou encore un EV/Chiffre d’Affaires de 6,2x.

Il s’agit d’une belle sortie pour les actionnaires de Splunk (dont notre fonds ODDO BHF ARTIFICIAL INTELLIGENCE fait partie). En effet, si Splunk avait entamé récemment un beau redressement de ses marges et de ses flux de trésorerie sous la férule de son nouveau PDG (Gary Steele, ex-PDG de Proofpoint), la société continuait de perdre des parts de marché, à la fois au profit de certains acteurs du marché de l’observabilité (Elastic, DataDog ou Dynatrace pour n’en citer que quelques-uns) mais aussi de la cybersécurité (comme Crowdstrike par exemple, qui grignote les positions concurrentielles de Splunk dans le SIEM, lequel représente 75% du CA total de Splunk). Enfin, la politique de prix élevés de Splunk était critiquée par nombre de ses clients.

Les 5 enseignements que nous tirons de cette opération

Son montant de 28 Mds$ confère à cette opération de M&A une envergure significative dans la Tech US. Au-delà de cette somme, pour le moins notable, cette transaction nous inspire les observations suivantes, qui confirment de manière tangible les tendances que nous anticipions:

a)Croissance exponentielle des données provoquée par l’IA (en général) et par l’IA Générative (plus particulièrement): Splunk est un acteur du marché de l’observabilité, via ses services en matière de «log analytics» (c’est à dire le suivi des connections aux serveurs, aux programmes informatiques et aux bases de données), d’«application monitoring» (soit la surveillance de l’utilisation des logiciels applicatifs) ou d’«Infrastructure» (qui a trait à l’architecture des systèmes informatiques). L’intérêt de Cisco pour Splunk se comprend donc mieux comme celui pour un segment du marché des logiciels en croissance structurelle, car adossée à celle des volumes de données. En effet, ceux-ci sont en phase de très forte progression, voire de véritable explosion, avec pour catalyseur l’essor de l’IA (et de l’IA Générative). Nous anticipons une poursuite de cette expansion dans les entreprises pendant les 5 à 10 prochaines années.

b)Convergence entre Cyber-sécurité et Observabilité: Cisco est dans les 5 leaders mondiaux du marché de la cyber-sécurité (en concurrence frontale avec Fortinet notamment dans le segment des pare-feux, ou «firewalls») tandis que Splunk fait partie des cinq grands acteurs mondiaux du marché de l’observabilité. Le rapprochement Cisco-Splunk nous renforce dans notre conviction en la convergence entre ces deux métiers de la cyber-sécurité et de l’observabilité. En effet, elle était déjà perceptible dans la stratégie d’autres acteurs, comme Crowdstrike par exemple.

c)Convergence Hardware/Networking et Software: l’ère actuelle d’explosion des volumes de données et de l’intelligence artificielle est aussi le catalyseur d’une convergence entre les Matériels («Hardware»), les Réseaux («Networking») et les Logiciels («Software»). Ce deal Cisco-Splunk en est une parfaite illustration, Cisco tirant son origine historique du Hardware, Splunk du Software, sachant que les deux acteurs sont parties prenantes du Networking. Une telle convergence était déjà parfaitement observable chez des acteurs aussi différents que Nvidia, Fortinet, Nutanix ou SAP.

d)Consolidation à venir dans un secteur des logiciels encore fragmenté en Amérique du Nord : après un nombre record d’introductions en Bourse d’éditeurs nord-américains de logiciels pendant les années d’avant Covid, le secteur se trouve aujourd’hui très fragmenté, chaque génération de nouveaux éditeurs apportant sa contribution en matière d’innovation. A l’instar du rapprochement Cisco-Splunk, nous sommes convaincus que ce secteur est aujourd’hui mûr pour une consolidation puisque:

1. les valorisations sont redevenues raisonnables: le secteur traite aujourd’hui en bourse sur un multiple d’EV/chiffre d’affaires de 6x, soit un niveau aligné sur la moyenne des cinq dernières années et très inférieur au pic de 2021 (près de 18x)
2. le secteur est particulièrement fragmenté: il est facile de recenser entre 50 et 100 éditeurs cotés en Bourse aux Etats-Unis
3. les fonds de Private Equity devraient se manifester: par exemple, des fonds comme Thoma Bravo, Vista, Permira ou Silver Lake semblent juger attractives les valorisations boursières actuelles des éditeurs cotés
4. certains grands acteurs de la Tech (ex. Cisco, justement) doivent accélérer leur modernisation: le deal Cisco-Splunk est une manifestation tangible que les grands groupes technologiques estiment également que les valorisations actuelles sont attractives.

e)L’existence d’un «sweet spot» pour le M&A dans le secteur Logiciels: pour des raisons financières évidentes, nous pensons que le «sweet spot» (c’est-à-dire les caractéristiques idéales) d’une opération de fusion-acquisition entre éditeurs de logiciels cotés en Bourse est atteint lorsqu’au moins deux des conditions suivantes sont réunies:

1. une Valeur d’Entreprise («EV», soit la capitalisation boursière + les dettes nettes) entre 2 et 7 Milliards de dollars

2. un multiple de valorisation EV/Chiffre d’Affaires («pre-deal», c’est-à-dire avant application de la prime d’acquisition) qui ne dépasse pas 5x. Si l’opération de rapprochement Cisco-Splunk remplit bien la seconde condition, ce n’est pas le cas de la première. C’est pour cette raison qu’on peut qualifier cette transaction de «deal» d’envergure dans la Tech Mondiale.

Pourquoi investir dans ODDO BHF Artificial Intelligence

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