Charlie Awdry et May Ling Wee, gérants de portefeuilles d'actions chinoises, discutent des progrès des réformes économiques, financières et sociales en Chine sous le président Xi Jinping, et de leurs conséquences pour les marchés et les investisseurs.

Charlie Awdry

May Ling Wee

Il y a cinq ans, le Président chinois Xi Jinping a présenté un programme de réforme introduisant un nouveau modèle économique dans lequel les forces du marché jouent un rôle décisif dans l’économie. Les analystes occidentaux l’ont accueilli avec enthousiasme, espérant que la main invisible de l’économiste capitaliste Adam Smith pourrait influencer des marchés comme les prix de l’énergie et les taux d’intérêt.

Toutefois, la réévaluation puis la dépréciation du yuan chinois suivie du repli chaotique des marchés boursiers en Chine continentale en 2015 ont poussé l’État à intervenir. Que s’est-il passé depuis 2015, époque à laquelle de nombreux investisseurs se sentaient déçus et abandonnés par la Chine?

Une vaste réforme politique

Depuis l’arrivée au pouvoir de Xi Jinping en 2012, le paysage politique a été complètement transformé. Sa réforme la plus étendue et la plus percutante concerne probablement les mesures de lutte contre la corruption. L’assainissement du parti communiste a concerné tous les échelons des milieux politique, civil et militaire, de la base aux plus hauts rangs. Cette politique a constitué un élément essentiel de la réforme du parti, lui conférant ainsi une plus grande légitimité aux yeux de la population et permettant à Xi Jinping d’éliminer l’opposition et de centraliser les décisions politiques.

Dans un discours prononcé en début d’année à l’académie militaire de West Point aux États-Unis, l’ancien premier ministre australien et spécialiste de la Chine Kevin Rudd a déclaré que Xi Jinping était le plus puissant dirigeant chinois depuis Mao, « dominant le système politique mais exerçant une influence à tous les niveaux ». Cette année, le parti a décidé de supprimer la limite de deux mandats pour le poste de président et M. Rudd a suggéré que Xi Jinping pourrait rester président jusqu’à 2030, voire au-delà. Plutôt que d’être réformé, on pourrait dire que l’environnement politique a évolué, toute contestation étant écrasée et le pays présentant désormais un important risque lié au rôle d’homme clé occupé par Xi Jinping, comparable à celui de Vladimir Poutine en Russie.

Au niveau des entreprises, ces efforts de centralisation du pouvoir se sont traduits par une reconnaissance plus formelle du rôle des secrétaires du parti communiste au sein des entreprises d’État. En tant qu’investisseurs de longue date en Chine, nous considérons qu’il s’agit plus d’une officialisation du statu quo plutôt que d’une aggravation de la situation mais d’autres voient ces décisions d’un œil moins favorable. Les investisseurs étrangers appliquent déjà une forte décote aux valorisations des entreprises d’État, donc le principal risque qui pèse sur certaines actions chinoises serait un scénario dans lequel l’État exigerait une importante participation dans les sociétés Internet prisées du secteur privé comme Baidu, Alibaba et Tencent.

Une réforme des entreprises plus percutante

La version chinoise d’une réforme industrielle axée sur l’offre a donné lieu à des réductions de capacités ordonnées par le gouvernement central dans les industries lourdes pour améliorer l’efficacité et les normes environnementales. Le bureau chinois de l’environnement applique désormais une approche musclée, ordonnant la fermeture des producteurs de papier, d’acier, d’aluminium et de ciment qui ne possèdent pas les licences environnementales requises. Par conséquent, les niveaux d’utilisation des capacités industrielles ont augmenté, contribuant à améliorer les prix de vente et favorisant les flux de trésorerie des entreprises industrielles chinoises qui bénéficiaient déjà d’une hausse.

Ces flux de trésorerie ont été utilisés pour réduire l’endettement et, parallèlement, on constate un changement d’état d’esprit parmi les dirigeants de certaines entreprises d’État. Du fait de la raréfaction des possibilités de dépenses de fonctionnement admissibles pour les sociétés, des entreprises comme la société d’extraction de charbon et de production d’électricité China Shenhua Energy ont versé de généreux dividendes spéciaux (environ 8 milliards USD en 2017) et les grandes compagnies pétrolières nationales comme Sinopec et CNOOC (China National Offshore Oil Corporation) ont relevé leurs ratios de dividendes à mesure de la hausse des flux de trésorerie disponible. Il convient de noter que les cours des actions de ces entreprises d’État cotées à Hong Kong ont à peine augmenté pour refléter cette hausse du rendement du capital, contrairement aux valorisations de titres des secteurs de la consommation plus populaires.

La réforme financière est loin d’être terminée

La réforme du secteur financier a été plutôt inégale. Toutefois, on constate aujourd’hui une plus grande implication de l’État qui a notamment racheté la société agrandie en difficulté Anbang Insurance. Le mouvement de désendettement ne fait que commencer car l’attention s’est portée en priorité sur la réduction des risques et la protection contre les chocs de liquidité. Xi Jinping semble aujourd’hui déterminé à favoriser le désendettement, comme l’illustre les mesures de lutte contre les prêts hors bilan et la création d’un super-organisme de régulation financière.

La réforme so​ciale au programme

Le fossé entre le milieu rural et le milieu urbain en Chine est évident et le pays affiche de considérables inégalités salariales. Les récentes mesures de réforme sociale tentent d’introduire des règles plus équitables dans l’accès aux services sociaux de base comme l’éducation et la santé, et nous commençons à observer davantage de souplesse dans les droits d’utilisation des terres et la négociabilité. Ces efforts visant à lutter contre les inégalités de revenus sont une priorité pour Xi Jinping qui cherche à améliorer les conditions de vie dans son pays plutôt qu’à simplement accélérer la croissance.

Les observateurs de la Chine s’accordent à dire que le Président Xi est le plus puissant dirigeant depuis Mao, il est donc certain que le programme de réforme de la Chine vient de lui. Les investisseurs peuvent décider s’ils sont d’accord ou non. Mais même en faisant preuve d’un scepticisme raisonnable et justifié, nous pensons que les sociétés cotées présentent des opportunités car le véritable changement en cours favorise la hausse du rendement des capitaux et les cours ne reflètent pas encore cette tendance.


Glossaire
Ratio de distribution des dividendes: pourcentage des bénéfices distribués aux actionnaires sous forme de dividendes au cours d’une année.
Réappréciation: lorsque les investisseurs sont prêts à payer un prix plus élevé pour les actions, généralement en prévision d’une hausse des bénéfices futurs.
Hors bilan: actifs ou engagements qui n’apparaissent pas dans le bilan de la société mais qui peuvent être importants pour évaluer la santé financière d’une entreprise.
Rendement du capital: une mesure de rentabilité qui indique l’efficacité de la transformation du capital en bénéfices.

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