Rétrospective 2019 et perspectives 2020

Après une nouvelle année agitée sur les marchés financiers en 2019, quels sont les défis et opportunités que pourrait présenter l’année 2020? Plusieurs gérants expérimentés de fonds collectifs chez M&G, issus de l'ensemble des classes d'actifs, se sont réunis pour discuter de ces questions.

La croissance en Europe a été modeste en 2019. Quelles sont les perspectives pour l’année prochaine?

Tristan Hanson, Gérant, Fonds diversifiés – Le marché est devenu beaucoup plus optimiste au cours des derniers mois. Je pense toujours qu’il existe des domaines offrant de la valeur: les valeurs cycliques et les banques sont des segments de marché pour lesquels il persiste un profond pessimisme, en particulier le secteur bancaire. Si les banques centrales maintiennent les taux bas, ou les réduisent encore davantage, alors cela constitue un vent contraire pour les banques commerciales. Vous ne pouvez pas y échapper. Mais les banques offrent un rendement des dividendes de l’ordre de 6%, et elles sont mieux capitalisées que dans le passé. Alors je dirais que c’est un domaine qui pourrait clairement bénéficier de tout redressement cyclique inattendu.

Mais plus largement, ce qu’il s’est passé cette année sur les marchés mondiaux représente un défi pour les performances futures. En effet, les investisseurs ont anticipé en 2019 ces performances futures, tant sur le marché obligataire et que sur celui des actions. Les actions européennes ont ainsi progressé d’environ 20% cette année alors que les bénéfices ont déçu, de sorte que l’argument de la valorisation s’est plutôt affaibli que renforcé pour les actifs européens. Les attentes du consensus ont surpris à la baisse sur les 18 derniers mois, et les investisseurs tablent désormais sur un ralentissement significatif. Donc, comme il y a eu des mesures de relance, le pessimisme des investisseurs pourrait contribuer à créer une surprise positive. Cependant, je crois que nous avons besoin d’anticipations moins ambitieuses à l’avenir.

Comment êtes-vous positionné par rapport au Brexit?

Jim Leaviss, Responsable de la gestion obligataire Wholesale – Le marché intégrait en début d’année un risque de Brexit dur – qui pourrait bien sûr encore se produire – mais la livre sterling était devenue l’une des devises les moins chères. Sur la base des indices de parité de pouvoir d’achat, la devise britannique ressortait probablement 20 à 25% moins chère que certaines des monnaies d’autres grands partenaires commerciaux. La livre sterling représente environ 5% du marché mondial des obligations. Et en tant qu’investisseur obligataire, j’ai récemment augmenté mon exposition à la livre sterling au-dessus de cette proportion car je pense que c’est un actif bon marché, même après prise en compte des risques.

Comment voyez-vous l’évolution du conflit sino-américain, en particulier compte tenu des élections présidentielles qui se profilent?

Jim – Trump n’a pas réussi à obtenir la croissance promise aux ouvriers qui avaient cru qu’il serait leur sauveur en imposant des barrières commerciales. Tous les «petits» États qui avaient élu Trump subissent une baisse de leur PIB depuis son arrivée au pouvoir.

Alors la question est la suivante: essaie-t-il d’obtenir un accord commercial avec la Chine qui s’appliquerait assez rapidement l’année prochaine? Le but serait alors de générer une certaine croissance économique au bénéfice des personnes qui feront la différence entre un deuxième mandat ou pas. Ou envenime-t-il la guerre commerciale? Il existe donc quelques risques en ce moment. Cependant, je n’anticipe pas de risques significatifs, ni à la baisse, ni à la hausse. Je sous-pondère actuellement les obligations d’entreprises car je trouve les valorisations du crédit exagérées. Et je suis légèrement sous-pondéré en duration car je pense que les valorisations des taux d’intérêt ne sont pas très attractives. Je ne pense pas qu’il y aura beaucoup de relance budgétaire au cours de la prochaine année. En bref, une année médiocre pour la croissance un peu partout, mais certaines des statistiques économiques récentes montrent que nous pourrions avoir passé le pire.

Les investisseurs américains devraient-ils s’inquiéter de la perspective d’une victoire démocrate?

Jim – Oui car leurs politiques sont largement anticapitalistes: impôt sur la fortune ; hausses des taxes sur les gains en capital; interdiction dans le domaine de l’énergie d’initiatives telles que la fracturation hydraulique qui ont pourtant été de grands moteurs de la croissance dans certaines régions des États-Unis. Les dépenses gouvernementales selon les partis ont dans l’ensemble été à l’opposé de ce que vous auriez imaginé : en matière budgétaire, les Démocrates se sont généralement avérés conservateurs et les Républicains plus dispendieux. Cependant, Elizabeth Warren semble faire exception et avoir un penchant pour la dépense budgétaire. De toute évidence, il y aurait des oppositions à sa politique tant à l’intérieur qu’en dehors de son propre parti. Mais c’est bien la direction qui est prise, ce qui conduirait à mille milliards de dollars de nouvelles émissions obligataires, et j’ai du mal à croire que le marché ne réagirait pas assez violemment.

Randeep Somel, Gérant associé, Actions – Elizabeth Warren demeure une exception pour moi, dans le sens où elle représente l’aile populiste de son parti et a une très bonne chance d’être la candidate démocrate. Il me semble que parmi les membres seniors du parti Démocrate, certains considèrent que si elle obtient l’investiture, les Démocrates ne gagneront pas, car elle est perçue comme trop radicale. Son programme en matière d’assurance-maladie pour tous («Medicare for all») et le niveau de taxation requis pour y parvenir suscitent un large scepticisme. Si l’un des membres les plus radicaux, dont Elizabeth Warren fait partie, venait à obtenir l’investiture, alors cela pourrait être remis en cause par les autres candidats démocrates. Dans ce scénario, je pense que Michael Bloomberg pourrait bien se présenter sans étiquette.

Les entreprises américaines sont toujours très rentables par rapport à n’importe quelle autre région du monde. Elles possèdent un réel leadership, en particulier les sociétés technologiques. Et elles ont fait l’acquisition d’autres sociétés grâce à leurs cours de bourse élevés par rapport à d’autres pays qui ont vu leurs marchés actions baisser.

Les rendements obligataires ont atteint des points bas historiques. Combien de temps cette tendance peut-elle encore durer?

Tristan – En gestion diversifiée, notre point de départ pour comparer les classes d’actifs est d’examiner les rendements réels offerts par les différents actifs. Ce qui est clair, c’est que les banques centrales fixent en effet les anticipations de taux d’intérêt. Ainsi, vous pouvez acheter une obligation allemande à rendement négatif. Et cela pourrait s’avérer un meilleur choix que de laisser vos liquidités dans une banque européenne. C’est le cas si le taux de dépôt est encore plus négatif. Selon moi, il s’agit de la question essentielle pour les marchés financiers cette année. Quand les banques centrales baissent toujours plus les taux d’intérêt, les investisseurs révisent à la baisse leur rendement d’équilibre, tant pour la trésorerie que pour le marché obligataire, ce qui conduit à une réévaluation des autres actifs. En conséquence, cela signifie que le rendement exigé sur tous les autres actifs chute, sinon cela impliquerait une prime de risque en augmentation. C’est pourquoi nous avons assisté à une progression corrélée des prix des actifs à l’échelle mondiale. S’agissant des marchés d’actions, les bénéfices n’ont pourtant pas vraiment augmenté cette année et la croissance du PIB est restée modeste.

Claudia Calich, Gérante de fonds, obligations – La dette des marchés émergents est l’un des rares domaines offrant encore des rendements positifs. Cependant, le concept de rendements réels très faibles à l’échelle mondiale commence aussi à se propager dans certains de ces pays.

Un certain nombre de pays émergents – l’Argentine, l’Équateur ou le Liban – sont tombés en crise économique cette année. Est-ce typique des marchés émergents ou s’agit-il d’autre chose?

Claudia – Je dirais que ces trois crises sont attribuables à des erreurs politiques, mais dans certains cas, cela est dû à une accumulation d’errements pendant de nombreuses années. Le Liban souffre depuis longtemps de difficultés d’endettement. Les problèmes de l’Argentine sont apparus plus récemment. Ce qui a été intéressant, c’est que des pays beaucoup moins endettés comme le Chili et la Colombie ont également subi une vague de mécontentement liée au niveau de vie, au niveau de la croissance et à la répartition des revenus.

Mais la contagion provenant d’Argentine, d’Équateur et du Liban a été relativement modeste, et les performances ont été finalement assez bonnes. Les marchés émergents constituent une classe d’actifs beaucoup plus vaste aujourd’hui qu’il y a 15 ou 20 ans. Donc à moins d’être massivement surpondéré sur ces trois pays, vous aurez pu obtenir une performance positive.

Il existe un certain nombre de pays dont l’économie dépend fortement du pétrole et de matières premières carbonées, tels que la Russie, l’Indonésie et l’Arabie Saoudite. À quel moment une baisse – voire un effondrement complet – de ces matières premières commenceront à avoir une incidence sur le risque souverain?

Claudia – De nombreux facteurs jouent un rôle dans la détermination du risque souverain et nous examinons chaque pays individuellement. Toutefois, les risques que vous évoquez doivent clairement être regardés de près, surtout pour les pays qui dépendent d’une seule matière première et qui auront beaucoup de mal à se diversifier. Même si cela est possible, il y a de fortes chances que cela prenne beaucoup de temps. Par exemple, certains des grands pays producteurs de pétrole cherchent à se diversifier dans les services financiers ou à devenir des hubs régionaux. Mais ce n’est pas facile.

Une autre question importante est de savoir si la monnaie du pays est arrimée ou non au dollar. Avoir une monnaie flottante procure beaucoup de flexibilité, mais certains des pays producteurs de pétrole n’en disposent pas. C’est un énorme avantage du point de vue des obligations et du risque de crédit. Par exemple, en Russie, qui est un pays dépendant du pétrole, lorsque le prix du baril avait atteint 37 dollars en 2015, le rouble s’était déprécié beaucoup plus que le pétrole. En conséquence, les performances (exprimées en rouble) de nombreuses entreprises russes étaient ressorties bien meilleures qu’auparavant. Pour certains pays, ce n’est pas significatif à l’échelle macroéconomique, mais ça le devient au niveau sectoriel ou des entreprises. Par exemple, il y a quelques années en Indonésie, certaines sociétés avaient été contraintes de faire défaut suite à l’effondrement du prix du charbon.

Toutes ces économies présentent de nombreuses composantes distinctes. Certaines parviendront à gérer un prix très bas du pétrole, quand d’autres n’y arriveront pas. Et cela sans même parler du risque géopolitique comme en Iran.

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