À une époque où les taux sont bas et à la croisée des chemins, les obligations HY restent une option intéressante. Des idées fausses sur le niveau de risque du HY sont encore plus ancrées depuis la pandémie. Les défauts se sont concentrés sur les obligations les moins bien notées, à savoir le CCC. Les défauts à 12 mois pour les obligations notées BB et B n'ont été que de 0,14% et 1,65% à la fin septembre, contre 42,9% pour le CCC. Des divergences ont également eu lieu lors des précédentes récessions.

De nombreuses entreprises ont une liquidité suffisante et des bénéfices résiliants. Leur problème vient de leur endettement. Les décisions des banques centrales ont contenu les risques de défaut. Contrairement à la croyance populaire, le ratio de Sharpe du HY est assez élevé, en grande partie parce qu’une composante importante de la performance provient du coupon. Le segment a rarement, voire jamais, connu 2 années consécutives de performances négatives. Lors des périodes précédentes d’élargissement substantiel des spreads, dans les 12 à 24 mois suivants le marché a fortement rebondi.

Le segment du HY n’est pas homogène. En plus d’être diversifié, il offre une diversification par rapport aux autres classes d’actifs, avec une corrélation généralement faible avec les autres secteurs obligataires et une moindre sensibilité au risque de taux. Dans les conditions actuelles, nous nous concentrons sur les obligations les mieux notées du segment (BB & B).

Les obligations HY asiatiques se distinguent comme une diversification attractive

Le marché asiatique du HY est en pleine expansion. La taille du HY en Asie a quadruplé au cours de la dernière décennie pour atteindre plus de 250 milliards. Il représente désormais 25% du marché obligataire asiatique total en USD.

Structure du marché HY asiatique
Source : BoA

Parallèlement à l’essor de la Chine, les émetteurs chinois sont devenus des acteurs incontournables, atteignant 50% du marché HY asiatique contre 12% il y a seulement 10 ans. Les émetteurs immobiliers représentent une part importante du marché. Ces sociétés ont fortement emprunté ces dernières années. Le marché offre tout de même une grande diversité de secteurs avec des fondamentaux sains. Les solides bénéfices des dernières années ont abouti à de meilleures métriques de crédit. Malgré la crise de la Covid-19, le service des intérêts reste stable et la liquidité suffisante.

Ces fondamentaux plus solides ont contribué à une baisse des défauts du HY asiatique par rapport aux autres marchés.

En outre, le taux de recouvrement en Asie a toujours été parmi les plus élevés, même s’il varie sensiblement selon les secteurs et les pays. Les émetteurs asiatiques se comparent également favorablement aux autres marchés en termes de «covenants». Enfin, le HY asiatique offre un surcroit de rendement par rapport aux émetteurs non-asiatiques. En d’autres termes, les investisseurs n’ont pas besoin de prendre un risque de crédit supplémentaire pour obtenir des rendements potentiels plus élevés.

Les émetteurs immobiliers chinois sont régulièrement cités comme une source potentielle de stress car ils représentent la moitié du HY asiatique. Pour les chasseurs de rendement, c’est l’un des segments les plus attractifs de l’univers HY. Le secteur peut être idiosyncratique. Le resserrement des politiques ces dernières années, comme les mesures de désendettement menées par le gouvernement, les limitations d’achat de logements et les restrictions d’emprunt, ont rendu la situation difficile, mais principalement pour les petits acteurs, ce qui a entraîné des défauts. Les principaux émetteurs ont émis sur le marché offshore mais ils ont désormais également accès au marché obligataire domestique en yuan, où le coût de financement est plus faible. Cela atténuera les graves problèmes de défaut dans ce secteur. Enfin, dans le cadre des mesures de relance liés à la Covid en Chine, les restrictions du marché immobilier ont été assouplies dans certaines villes et provinces, autorisant des acomptes plus faibles et l’achat de résidences secondaires. Néanmoins, la politique gouvernementale globale demeure prudente pour éviter la spéculation et le surendettement. L’ordonnance du président Trump interdisant les investissements américains dans les entreprises publiques chinoises ayant des liens militaires devrait avoir un impact minimal sur le marché obligataire.

 

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