L'environnement de taux bas qui a caractérisé la dernière décennie a conduit de nombreux investisseurs à chercher un substitut aux titres à revenu fixe. Beaucoup ont trouvé une solution dans le prêt direct, qui leur a permis d'obtenir des rendements plus élevés tout en étant moins volatils que les titres publics.
La récente vague de hausses de taux a toutefois ramené les titres à revenu fixe sur le devant de la scène. Alors que les rendements obligataires devraient rester plus élevés que par le passé, certains investisseurs pourraient être tentés de se demander si le prêt direct est une proposition encore convaincante. Pourtant, même si l’écart entre le prêt direct et les autres rendements obligataires se réduit, il y a plusieurs raisons pour lesquelles le prêt direct plus intéressant que les investissements traditionnels à revenu fixe.
Risque de duration
Les investisseurs en obligations ne savent que trop bien que les prix des obligations et les taux d’intérêt sont négativement corrélés.
Étant donné que le prêt direct utilise des taux « flottants », les coupons de trésorerie augmentent au fur et à mesure que les taux d’intérêt grimpent, alors que les prix des prêts sous-jacents sont restés stables. Ainsi, même si les rendements obligataires ont augmenté au cours des derniers mois, le taux flottant du prêt direct a permis d’offrir des rendements supérieurs tout en maintenant une faible volatilité. Les taux flottants offrent donc plusieurs avantages par rapport à d’autres catégories d’actifs:
- Ces coupons ont tendance à être réinitialisés tous les trois mois, ce qui réduit le risque de taux d’intérêt.
- En cas de baisse des taux d’intérêt, les revenus générés par le prêt direct sont protégés par des planchers qui limitent la baisse des coupons.
- En résumé, le prêt direct peut offrir une protection contre les risques de baisse, tout en offrant des opportunités de hausse attrayantes tout au long des cycles de politique monétaire.
Dans le contexte actuel d’inflation élevée, de taux d’intérêt élevés et de récessions potentielles pour de nombreuses économies, les coupons plus élevés constituent un amortisseur contre les augmentations potentielles du taux de défaut en cas de récession. De plus, dans un environnement inflationniste, les taux flottants protègent contre la dévaluation du principal en compensant le prêteur par des paiements d’intérêts plus élevés.
Risque de crédit
Le prêt direct a l’avantage de se concentrer sur les prêts de premier rang. Les prêteurs de premier rang ont tendance à être remboursés avant les autres détenteurs de créances, ce qui limite les pertes potentielles dues aux faillites. En outre, les syndicats de prêteurs directs ne comprennent généralement qu’un petit nombre de prêteurs, ce qui facilite les négociations d’arrangement.
Contrairement aux obligations à haut rendement et aux obligations de qualité, les contrats de prêt direct comprennent généralement des clauses de maintien financier, qui sont généralement testées tous les trimestres sur la base des performances financières de l’emprunteur. Ces clauses protègent les prêteurs en imposant certaines limites, telles que l’effet de levier maximum, l’EBITDA minimum ou les niveaux minimums de couverture des charges fixes. Les clauses restrictives aident les prêteurs à détecter les premiers signes de difficultés financières et à y remédier avant qu’elles n’entraînent des problèmes plus graves.
Enfin, une part importante des emprunteurs dans l’espace de prêt direct est soutenue par une ou plusieurs sociétés de capital-investissement. En cas de difficultés financières, le sponsor privé peut injecter des fonds propres pour aider l’emprunteur à rester à flot, réduisant ainsi le risque de crédit. Historiquement, le fait d’être « soutenu par un sponsor » a aidé les prêteurs directs à générer des rendements relativement stables pour leurs investisseurs.
Rendement ajusté : duration et risque crédit
Le graphique suivant explore l’avantage comparatif des prêts directs par rapport aux obligations à haut rendement et aux obligations de qualité en décomposant les primes de risque en quatre éléments.
Le graphique suivant explore l’avantage comparatif des prêts directs par rapport aux obligations à haut rendement et aux obligations de qualité en décomposant les primes de risque en quatre éléments.
Le taux sans risque est défini comme le Libor USD à 3 mois.
Le risque de terme, qui dépend de la durée du titre. Lorsque les courbes de rendement sont inversées (comme c’est le cas actuellement), la composante « terme » devient négative et tire les rendements obligataires vers le bas, car les investisseurs doivent assumer la duration.
Les taux de pertes historiques sont un bon indicateur du risque de crédit. Dans ce cas, le prêt direct présente un risque de crédit beaucoup plus faible que les obligations à haut rendement grâce aux caractéristiques détaillées ci-dessus.
Enfin, le reste du rendement est considéré comme un rendement excédentaire et vient en tête.
Ce graphique montre clairement pourquoi le prêt direct reste relativement attractif puisqu’il offre un rendement excédentaire près de deux fois supérieur à celui des obligations à haut rendement et plus de quatre fois supérieur à celui des obligations de qualité.
Ainsi, si l’on considère la durée et le risque de crédit côte à côte, par rapport à d’autres titres à revenu fixe, le prêt direct offre des rendements attrayants sans ajouter de risque de durée ou de risque de crédit important et indésirable.
Conclusion
La dette privée peut offrir plusieurs avantages aux investisseurs, notamment
La diversification: La dette privée peut offrir aux investisseurs une option de diversification en dehors des investissements traditionnels tels que les actions et les obligations. Elle peut donner accès à un large éventail d’opportunités d’investissement qui ne sont pas disponibles sur les marchés publics.
Revenu régulier: La dette privée peut offrir un flux de revenus réguliers avec des paiements réguliers d’intérêts et de capital. Cela peut être particulièrement intéressant pour les investisseurs qui recherchent un revenu stable dans un contexte de faibles taux d’intérêt.
Volatilité réduite: Les investissements en dette privée sont généralement moins volatils que les investissements sur les marchés publics, ce qui peut contribuer à réduire le risque global du portefeuille.
Rendements attrayants: La dette privée peut offrir des rendements attrayants par rapport aux investissements traditionnels à revenu fixe. Les rendements peuvent être plus élevés en raison de la prime d’illiquidité associée aux investissements en dette privée.
Flexibilité: Les investissements en dette privée peuvent être structurés de différentes manières, ce qui permet aux investisseurs d’adapter leurs investissements à leurs besoins spécifiques et à leur tolérance au risque.
Corrélation plus faible: Les investissements en dette privée ont généralement une corrélation plus faible avec les classes d’actifs traditionnelles, ce qui peut contribuer à diversifier davantage un portefeuille et à réduire le risque global.
Contrôle: Les investissements en dette privée peuvent permettre aux investisseurs de mieux contrôler le processus d’investissement, notamment en négociant les conditions et les engagements avec les emprunteurs. Cela peut contribuer à atténuer les risques et à améliorer les rendements.
Cependant, il est important de noter que les investissements en dette privée comportent également leurs propres risques, tels que l’illiquidité, le risque de crédit et le risque de défaillance, entre autres. Les investisseurs doivent examiner attentivement ces risques avant de prendre une décision d’investissement.
Dans ce contexte, Muzinich lance le fonds Pan-European Private Debt III. Les caractéristiques de ce fonds sont les suivantes:
Le positionnement est très clair comme le montre le prochain graphique. Muzinich investit dans un univers relativement peu exploité par les grandes maisons comme KKR Capital ou Bain Capital.
L’environnement de hausse de taux de la part des banques centrales convient à ce genre d’investissement. L’objectif d’IRR pour ce fonds est de 9%-10%.
Evidemment ce type d’investissement s’adresse à des clients qui peuvent supporter un certaine illiquidité.
Source : StepStone Group, Muzinich