Le mois de mai a offert de solides performances et un regain d'appétit pour le risque, mais derrière cet optimisme se cache une réalité de plus en plus complexe. Bien que les espoirs d'un accord américano-iranien aient allégé la pression sur les marchés de l'énergie, les investisseurs et les décideurs politiques doivent désormais faire face à la perspective que des prix de l'énergie plus élevés et des conditions d'approvisionnement plus tendues pourraient s'avérer plus durables que prévu.
Le mois de mai a également a tenu plus de promesses que beaucoup n’en espéraient. Pour la grande majorité des investisseurs, les valeurs nettes d’inventaire ont progressé sur ce dernier mois , insufflant une vague discrète de confiance à l’approche de l’été. Cela s’est également reflété dans notre indice privilégié du sentiment de marché, le VIX, qui a clôturé le mois avec un niveau de 15, signalant un retour de la confiance et une disposition des investisseurs à prendre davantage de risques et à réduire leurs liquidités.
Le fil conducteur macroéconomique dominant tout au long du mois de mai a été le va-et-vient des négociations entre les États-Unis et l’Iran, un accord semblant se rapprocher de plus en plus nettement à mesure que le mois touchait à sa fin. L’accord sur la table est un mémorandum d’entente de 60 jours visant à prolonger le cessez-le-feu et à rouvrir le détroit d’Ormuz (SoH) à la navigation sans restriction, qui attend la signature du président Trump à la fin du mois.
Pour les investisseurs et les banques centrales, c’est une nouvelle mitigée. La réouverture du détroit d’Ormuz constitue une soupape de sécurité bienvenue pour des marchés énergétiques qui ont absorbé un choc d’offre sévère. Selon les estimations, le marché pétrolier mondial accuse un déficit d’environ 7,5 millions de barils par jour depuis le 1er mars, pesant sur la croissance tout en exerçant une pression haussière indésirable sur l’inflation mondiale. 2
Toutefois, les détails du texte laissent une note amère. Alors que les spéculations initiales évoquaient un accord de 6 mois, ce qui est actuellement sur la table n’est que de 60 jours. Le secrétaire au Trésor américain Bessent a été clair sur la position de l’Administration : tout accord à long terme exige que l’Iran ouvre le détroit d’Ormuz sans péage, abandonne son uranium enrichi et mette fin à son programme nucléaire. 1 Les optimistes feront valoir que les négociations sont plus proches d’atteindre ces objectifs que beaucoup ne le pensent, et que 60 jours suffisent. Cependant, le point de vue plus prudent est que cette fenêtre est presque trop courte pour conclure un accord à long terme, rétablir la production régionale à pleine capacité et reconstituer les stocks. Le déminage du détroit, la remise en service des puits fermés et la réparation des dommages structurels sont autant de processus qui prendront très probablement un temps considérable.
Les marchés pétroliers partagent cette préoccupation. Bien que la classe d’actifs ait été la grande sous-performante de mai — le Brent ayant chuté aux alentours de 90 dollars le baril, soit une baisse de près de 20% — la structure générale des prix reflète toujours un marché de l’offre tendu. Le consensus médian des prévisions pour le Brent en fin d’année se situe à 84,50 dollars le baril, soit environ 1 dollar en dessous de la courbe à terme, et bien que la courbe du pétrole reste en déport, le Brent ne devrait pas descendre sous 70 dollars avant 2031 (voir Graphique de la Semaine I).
Cela laisse les banques centrales et les gouvernements face à une question de plus en plus inconfortable. Les prix de l’énergie doivent-ils encore être considérés comme transitoires, ou des niveaux élevés constituent-ils une caractéristique plus persistante du paysage macroéconomique? Et si cette dernière hypothèse s’avère exacte, quel est le mix de politiques approprié pour atteindre les objectifs d’inflation et de croissance dans un monde où ces chocs d’approvisionnement énergétique sont devenus plus structurels ?
La réponse prend déjà forme, avec deux ajustements clairement en cours depuis début mars. Le premier est la nécessité d’un niveau neutre plus élevé des taux directeurs à l’échelle mondiale. Pour la Banque du Japon (BoJ), qui est en milieu de cycle de resserrement, peu de choses ont fondamentalement changé, même si le choc énergétique pourrait pousser le comité à agir plus rapidement. Pour la Banque centrale européenne (BCE), qui a normalisé sa politique en premier parmi les grandes banques centrales, il y a du chemin à parcourir. Le marché des swaps de taux au jour le jour anticipe deux hausses de 25 points de base (pb) cette année, avec une probabilité de 93% que la première intervienne en juin. 4 L’économiste en chef de la BCE, Philip Lane, a validé cette anticipation des marchés cette semaine, indiquant qu’il n’y avait pas lieu de corriger les marchés qui envisagent une hausse des taux le mois prochain. 5
Le Comité de politique monétaire (MPC) du Royaume-Uni et le Comité fédéral de l’open market (FOMC) américain font face à des ajustements moins urgents mais tout aussi réels, ayant pris du retard sur la BCE, laissant les taux directeurs modestement au-dessus du niveau neutre; les marchés anticipent une hausse de 25 pb du MPC en 2026 pour atteindre la neutralité, tandis que le FOMC devra également resserrer sa politique de 25 pb pour atteindre la neutralité d’ici le premier trimestre 2027.
Le second ajustement en cours concerne la partie longue des courbes des obligations d’État, prise en étau entre deux forces puissantes: des anticipations d’inflation structurellement plus élevées qui poussent les rendements à la hausse, et la quasi-certitude d’une augmentation des dépenses budgétaires, alors que les gouvernements interviennent pour protéger les ménages et les entreprises des pressions sur le coût de la vie, même si les prix élevés de l’énergie freinent la croissance et érodent les recettes fiscales.
En assemblant les pièces du puzzle, l’évolution des prix sur le marché des obligations d’État paraît rationnelle. Les courbes américaine, allemande et britannique se sont toutes aplaties à la hausse, reflétant le double ajustement à des taux neutres plus élevés et à des pressions budgétaires croissantes. Le Japon fait figure d’exception, avec une courbe qui se pentifie à la hausse, les «bond vigilantes» envoyant un signal clair à la BoJ de ne pas traîner les pieds dans le processus d’ajustement de sa politique.
Dans la perspective du reste de l’année 2026, le déséquilibre entre l’offre et la demande sur les marchés énergétiques et l’évolution du cours du pétrole devraient jouer un rôle dominant dans la formation des rendements obligataires souverains (voir Graphique de la Semaine II). Les investisseurs peuvent également trouver quelque réconfort dans le fait que — contrairement à 2022 — les banques centrales n’ont pas été prises de court avec des taux ultra-accommodants. Cependant, les bilans des États pourraient cette fois faire l’objet d’un examen plus attentif, car la marge de manœuvre pour augmenter les dépenses ou creuser les déficits budgétaires tout en maintenant l’endettement sur une trajectoire soutenable à moyen terme est nettement plus réduite.
Graphique de la Semaine I: Des prix de l’énergie structurellement plus élevés — le Brent au-dessus de 70 dollars jusqu’en 2031?
Graphique de la Semaine II : La trajectoire future du bon du Trésor américain à 10 ans dépend-elle du pétrole?
1. Bloomberg, “Trump Says ‘Final Determination’ on Iran Truce Is Coming Soon,” May 29, 2026
2. Goldman Sachs Research, “Oil Tracker: Visible Stock Draws Accelerate on Lower Exports; Weakening China Imports and
Demand,” May 20, 2026
3. Bloomberg, as of May 29, 2026
4. Bloomberg, as of May 29. 2026
5. Bloomberg, « ECB Set to Lift Its Inflation Outlook in June, Lane Tells Nikkei, » May 26, 2026
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