Muzinich n'a aucune exposition à SVB, qui était fortement exposée au secteur technologique, à Silvergate, qui était fortement exposée aux crypto-monnaies, et à Signature Bank, qui était fortement exposée à l'immobilier et aux dépôts liés aux crypto-monnaies, ni à aucune des banques régionales.

Principaux points à retenir

  • Trois banques régionales américaines ont été reprises/mises en liquidation par le régulateur américain, ce qui fait craindre un risque systémique.
  • Muzinich n’a aucune exposition à SVB, qui était fortement exposée au secteur technologique, à Silvergate, qui était fortement exposée aux crypto-monnaies, et à Signature Bank, qui était fortement exposée à l’immobilier et aux dépôts liés aux crypto-monnaies, ni à aucune des banques régionales.
  • Notre seule exposition aux banques américaines concerne des noms très bien diversifiés et de meilleure qualité,
  • La situation est très différente de celle de 2008 – nous ne pensons pas qu’il s’agisse d’un problème lié à des préoccupations fondamentales, mais plutôt d’un décalage entre l’actif et le passif.
  • Le gouvernement américain a mis en œuvre une réponse politique forte pour protéger les déposants, s’assurer qu’ils ont été indemnisés et faire en sorte que les banques n’aient plus besoin de réaliser des pertes sur leurs portefeuilles d’obligations à long terme.
  • Nous pensons que le risque de contamination en Europe est limité, étant donné que la réglementation bancaire européenne tend à être plus stricte pour les banques de petite taille.

Muzinich est-elle exposée à l’une des banques régionales?

Muzinich n’est exposé à aucune banque régionale.

Nous n’avons aucune exposition à Silicon Valley Bank (SVB), Silvergate ou Signature Bank dans aucun de nos fonds, ni dans nos fonds de dette privée, directement ou indirectement. Nos portefeuilles n’ont aucune exposition aux banques régionales américaines et notre exposition aux banques américaines est diversifiée parmi les plus grandes institutions.

Notre exposition aux banques de l’UE et/ou des marchés émergents se concentre sur des banques bien diversifiées, « championnes nationales », qui détiennent une part de marché significative en matière d’offres de comptes courants et/ou qui ont démontré leur capacité à maintenir une base de dépôts diversifiée et stable.

Nos portefeuilles, qui sont bien diversifiés, peuvent être indirectement affectés par les fluctuations du marché, mais nous sommes confiants dans la qualité du profil de crédit de nos émetteurs et dans leur capacité à faire face à cette volatilité.

Pourquoi cette situation est-elle importante?

Il est important de noter que ces faillites ne sont pas dues à des défauts de portefeuilles de crédit. Elles résultent d’un décalage entre la liquidité de l’actif, investi dans les portefeuilles obligataires des banques, et du passif très concentré sur des dépôts de startups de la tech, d’entreprises de cryptomonnaies et d’entreprises du secteur de l’immobilier. La hausse des taux s’est traduite par des pertes non réalisées du côté de l’actif car le risque de taux n’était pas couvert. Les pertes se sont cristallisées
lorsque les banques ont été contraintes de vendre des actifs pour financer les sorties de dépôts.

Comment le marché a-t-il réagi?

La réaction initiale du marché a été négative, avec un certain élargissement des spreads de crédit, en particulier dans les banques de taille moyenne et les sociétés financières. Les rendements des obligations d’État sont nettement en baisse, ce qui atténue l’impact des spreads de crédit sur les performances totales. On observe un certain « flight to quality », les crédits de moindre qualité tels que les CCC subissant le plus gros de la correction du marché.

Comment le gouvernement américain a-t-il réagi?

Le 12 mars, afin de prévenir tout risque systémique pour les banques régionales, la Réserve Fédérale, le Trésor américain et la FDIC ont pris deux décisions politiques fortes. Le gouvernement a activé l' »exception relative au risque systémique » ( systemic risk exception») et a de facto garanti à tous les déposants non assurés l’accès à leurs dépôts dans les banques SVB et Signature. Les coûts non couverts par les actifs des banques seront financés par le fonds d’assurance des dépôts de la Federal Deposit Insurance Corporation (FDIC).

La Fed et le Trésor américain ont annoncé un nouveau mécanisme, le Bank Term Funding program (BTFP). Dans le cadre de ce programme, les banques, les associations d’épargne, les coopératives de crédit et les autres institutions éligibles auront accès à des liquidités supplémentaires pour répondre aux besoins potentiels des déposants grâce à des prêts d’une durée maximale d’un an en échange de collatéral éligible (bons du Trésor américain, titres de créance de l’Agence et titres adossés à des créances hypothécaires, ainsi que d’autres actifs éligibles). Ces actifs collatéralisés seront évalués au pair. Ce mécanisme devrait empêcher les banques de vendre ces actifs à bas prix, ce qui amplifierait le risque systémique.

La Fed a également mis en place un mécanisme de prise en pension à un an, qui permet aux banques d’échanger des titres de leurs portefeuilles de liquidités contre du cash, au pair – ce qui élimine le risque de pertes supplémentaires liées au mark-to-marker dans les banques régionales.

Nous considérons que ces mesures sont puissantes et qu’elles protègent les déposants. Elles ne renflouent pas le système bancaire américain (les détenteurs d’actions et d’obligations de premier rang ne sont pas protégés), mais protègent les déposants au-delà de la garantie existante et assurent un soutien de liquidité aux banques régionales américaines. Bien que le marché ait réagi négativement aux nouvelles du week-end, nous pensons que cela est dû à une aversion au risque croissante et logique et au temps nécessaire pour digérer ces mesures de soutien.

Cette situation présente-t-elle des similitudes avec le début de la grande crise financière de 2008?

Nous considérons que cette situation est très différente de la séquence d’événements qui a conduit à la grande crise financière.

En 2008, il y avait des inquiétudes fondamentales sur le crédit parce que les investisseurs n’étaient pas en mesure d’évaluer la valeur des prêts hypothécaires. La situation actuelle est très différente – il s’agit essentiellement d’une question d’adéquation entre l’actif et le passif. En 2008, le système financier a été confronté à la difficulté d’évaluer les actifs hypothécaires très leveragés. Cette fois-ci, il s’agit essentiellement d’un mismatch de taux d’intérêt, et nous ne sommes pas confrontés à un problème de
détermination des prix.

La rapidité avec laquelle la Fed et le Trésor sont intervenus démontre également qu’ils sont conscients de la situation, qu’ils ont la capacité et la volonté de faire face à la situation des liquidités.

Existe-t-il un risque de contamination du système bancaire européen?

À ce stade, nous pensons que le risque est limité car il existe un certain nombre de différences entre les systèmes bancaires européen et américain. En Europe, le ratio de couverture des liquidités s’applique à toutes les institutions bancaires, alors qu’il ne s’applique qu’aux grandes banques américaines (plus de 250 milliards de dollars d’actifs). Par conséquent, le risque de voir un décalage de liquidité similaire évoluer sous le radar du régulateur est beaucoup plus faible.

L’Europe compte très peu d’institutions financières exposées de manière significative au Venture Capital ou aux start-ups de la tech.

Entre-temps, les régulateurs européens ont surveillé l’impact potentiel des entreprises de cryptomonnaie sur le secteur bancaire et, jusqu’à présent, n’ont pas jugé bon d’imposer des exigences supplémentaires au secteur. Le risque de taux d’intérêt est généralement couvert en Europe, alors qu’aux États-Unis, ce n’est pas une pratique courante pour les institutions de taille moyenne. Enfin, au niveau du secteur bancaire de la zone euro, l’excédent de liquidités injecté par la banque centrale est toujours supérieur à 4 000 milliards d’euros (au 1er mars, source : BCE).

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