Naviguer avec succès sur les marchés du bitcoin et des cryptoactifs
Points clés de la semaine
- Performance : les cryptoactifs ont sous-performé alors que les marchés financiers traditionnels ont rebondi. Bitcoin (-3%) et l’Ethereum (-4%) restent à la traîne par rapport au Nasdaq 100 (+1 %) – un renversement de tendance par rapport à la semaine précédente. Cette faiblesse a été amplifiée par les piratages de portefeuilles Coldcard (environ 1’400 BTC dérobés), bien que bitcoin reste en tête tant par rapport au Nasdaq qu’aux semi-conducteurs depuis que l’indice SOX a atteint son plus haut le 22 juin. Les produits Bitwise n’ont pas été affectés par cet incident.
- Sentiment : notre indice de sentiment sur les cryptoactifs a légèrement reculé et indique désormais un niveau de sentiment neutre. Ceci correspond à la faiblesse des flux nets vers les ETP crypto et à un contexte macroéconomique de resserrement des conditions financières. Ce dernier favorise, pour l’instant, la poursuite de la consolidation sur les marchés des cryptomonnaies.
- Graphique de la semaine : Les cours du pétrole, le yen japonais et le yuan chinois indiquent tous que les rendements des bons du Trésor américain se situent à un seuil critique — toute nouvelle dépréciation du yen ou hausse des cours du pétrole pourrait propulser les rendements vers de nouveaux records. Une perturbation importante sur les marchés des bons du Trésor pourrait forcer la Fed à intervenir et à fournir des liquidités, ce qui constituerait probablement un facteur favorable majeur pour bitcoin et les autres cryptoactifs.
Graphique de la semaine
Performance
Bitcoin et les autres cryptoactifs ont reculé dans un contexte de rebond important des marchés financiers traditionnels, en particulier des actions liées à l’IA. Plus précisément, bitcoin et Ethereum ont reculé respectivement de -3% et -4%, tandis que le Nasdaq 100 a progressé d’environ +1%. Cela marque un renversement clair de tendance entre les cryptoactifs et les valeurs technologiques par rapport à la semaine précédente. Cela dit, les principaux cryptoactifs comme bitcoin restent en hausse par rapport au Nasdaq et à l’indice des semi-conducteurs (SOX) depuis que ce dernier a atteint son plus haut le 22 juin, comme souligné dans le rapport de la semaine dernière.
Par ailleurs, l’une des principales raisons de la sous-performance du bitcoin réside dans les piratages de portefeuilles Coldcard. Des montants importants de BTC ont été détournés, provenant principalement des portefeuilles des premiers adeptes du bitcoin. Au moment de la rédaction de ce rapport, tôt lundi matin, environ 1’400 BTC avaient été détournés de portefeuilles Coldcard. Le dispositif Coldcard était considéré comme « la référence absolue » parmi les portefeuilles bitcoins destinés au stockage à froid, ce qui explique pourquoi l’ensemble de la communauté bitcoin a été choqué par cet incident. On ignore encore qui est l’auteur de ce piratage.
Il est important de souligner que les produits Bitwise n’ont pas été affectés par cet incident. Les bitcoins détenus dans nos ETP sont conservés par des dépositaires agrégés et en utilisant une sécurité multisignature. Les portefeuilles individuels sont également assurés. De plus, nous faisons appel à un administrateur indépendant qui valide également les transactions sortantes. Pour en savoir plus sur nos fonctionnalités de sécurité supplémentaires, cliquez ici.
Par ailleurs, la réunion du FOMC, qui a laissé inchangé le taux cible des fonds fédéraux, a constitué une source majeure de volatilité. Cependant, un nombre record de voix dissidentes laisse entendre que la pression à la hausse sur les taux d’intérêt directeurs s’intensifie au sein du comité. En effet, à la suite de la dernière réunion du FOMC, les rendements des obligations du Trésor américain à long terme ont continué à grimper pour atteindre de nouveaux sommets depuis plusieurs décennies. Les contrats à terme sur les fonds fédéraux anticipent déjà une probabilité de 67% d’une hausse des taux en septembre. Cela implique que la politique monétaire – et, plus largement, les conditions financières – continuent de se resserrer.
Il convient également de noter que le ministère japonais des Finances et le Trésor américain ont procédé à des interventions sur les marchés des changes, afin de soutenir le yen. Selon nous, l’une des raisons principales de ces interventions est d’empêcher les rendements des obligations d’État américaines à long terme de grimper davantage: les rendements des bons du Trésor américains à 10 et 30 ans se situent tous deux à des seuils critiques susceptibles de provoquer un krach boursier majeur. En limitant la dépréciation du yen, le Japon subit moins de pression pour vendre des obligations d’État américaines afin de financer la hausse de ses importations de pétrole. La faiblesse du yen contribue autant à l’augmentation du cout énergétique du Japon, que la hausse du prix du pétrole.
Nous pensons également que les déclarations récentes de l’administration américaine concernant le conflit en cours en Iran, sont motivées par la volonté de plafonner les cours du pétrole – et, par conséquent, d’empêcher les rendements des bons du Trésor américain de continuer à augmenter.
En effet, les cours du pétrole, le yen japonais et le yuan chinois indiquent tous que les rendements des bons du Trésor américain se situent à un seuil critique, et toute nouvelle dépréciation du yen et/ou hausse du cours du pétrole pourrait entraîner de nouveaux records pour les rendements des bons du Trésor américain (Graphique de la semaine).
Une perturbation importante sur les marchés des bons du Trésor américain pourrait pousser la Fed à intervenir, afin d’améliorer la liquidité sur les marchés financiers. Toute forme d’intervention de politique monétaire pourrait constituer un facteur favorable pour les principaux cryptoactifs.
Par ailleurs, un renversement important du taux de change du yen pourrait marquer la fin du «carry trade» mondial. Dans ce cadre, les investisseurs japonais, ayant recherché des rendements plus élevés sur les marchés étrangers, rapatrient leurs capitaux depuis l’étranger. Cela pourrait entraîner, dans l’intervalle, un resserrement supplémentaire des conditions financières.
L’incertitude de l’environnement macroéconomique actuel provoquerait une consolidation des marchés crypto, soutenue par des flux nets plutôt atones vers les ETP. Il est fort probable qu’il faille davantage de « souffrances » sur les marchés financiers traditionnels – c’est-à-dire sur les marchés actions et obligataires – pour qu’un catalyseur positif, tel qu’un nouvel assouplissement de la politique monétaire, refasse surface.
Selon nous, ce moment est plus proche que ne le prévoient la plupart des analystes. Des failles manifestes apparaissent déjà sur les marchés financiers traditionnels.
Parmi les 10 principales cryptomonnaies, l’Ethereum, le TRON et le XRP ont affiché les meilleures performances relatives. Ethereum a également surperformé bitcoin la semaine dernière.
Sentiment
Notre «indice de sentiment des cryptoactifs» interne[1] a légèrement reculé et indique désormais un niveau de sentiment neutre. 9 indicateurs sur 15 restent au-dessus de leur tendance à court terme.
Le taux de base du bitcoin sur 3 mois continue d’indiquer une amélioration de l’appétit pour le risque, tandis que le renversement des flux d’ETP laisse entrevoir une nouvelle détérioration.
L’indice Crypto Fear & Greed est resté dans la zone de «peur».
La dispersion des performances est restée élevée, bien que bitcoin ait surperformé lors du dernier retournement à la baisse.
Lorsque la dispersion augmente, cela peut indiquer que le marché semble être guidé par un ensemble plus diversifié de narratifs qui, selon notre analyse, a historiquement été associé à des périodes d’hausse d’appétit pour le risque lors des cycles de marché précédents.
La surperformance des altcoins par rapport au bitcoin a quelque peu diminué, touchant désormais 40 % des altcoins que nous suivons dans l’indice. Ethereum a légèrement sous-performé bitcoin la semaine dernière, ce qui indique une détérioration du sentiment, mais aussi une plus grande dispersion.
Le sentiment sur les marchés financiers traditionnels, tel que mesuré par notre indicateur interne « Cross Asset Risk Appetite » (CARA), s’est redressé de 0,50 à 0,58 au cours de la semaine dernière. Ceci témoigne d’une hausse d’appétit pour le risque.
Le positionnement net des opérateurs sur les contrats à terme CME Bitcoin, montre la différence entre les positions longues et courtes sur ces contrats. Ce chiffre a encore reculé, passant de -14,8% à -17,5% de l’intérêt ouvert, ce qui démontre que le positionnement globalement est négatif: une perspective prudente, les couvertures à la baisse demeurant d’actualité. Cela dit, si ces positions courtes devaient commencer à se dénouer, cela pourrait s’avérer bénéfique pour bitcoin.
Un sentiment neutre, un indicateur «Fear and Greed» baissier et une faible dispersion démontrent que l’appétit pour le risque reste modéré. L’absence de flux nets sur les ETP vient également soutenir l’hypothèse d’une consolidation continue à court terme.
Flux de fonds
Les ETP crypto ont enregistré environ -83,5 millions USD de sorties nettes la semaine dernière, pour l’ensemble des cryptoactifs, après +194,9 millions USD d’entrées nettes la semaine précédente.
Les ETP Bitcoin ont enregistré des sorties nettes de -40,7 millions USD, dont -69,0 millions USD liés aux ETF américains.
L’ETF Bitwise Bitcoin (BITB) aux États-Unis a enregistré des entrées nettes de +3,0 millions USD. En Europe, l’ETP Bitwise Physical Bitcoin (BTCE) a enregistré des sorties nettes équivalentes à -0,3 million USD, tandis que l’ETP Bitwise Core Bitcoin (BTC1) a enregistré des entrées nettes d’environ +0,3 million USD.
Le Grayscale Bitcoin Trust (GBTC) a enregistré des sorties nettes de -52,6 millions USD, tandis que l’iShares Bitcoin Trust (IBIT) a enregistré des entrées nettes d’environ +86,9 millions USD.
Par ailleurs, les ETP Ethereum ont enregistré des sorties nettes de -11,2 millions USD, dont environ -13,7 millions USD pour l’ensemble des ETF américains.
Le Grayscale Ethereum Trust (ETHE) a enregistré des sorties nettes de -11,3 millions USD, tandis que l’iShares Ethereum Trust (ETHA) a enregistré des entrées nettes de +36,6 millions USD.
L’ETF Bitwise Ethereum (ETHW) aux États-Unis a enregistré des sorties nettes de -2,5 millions USD. En Europe, l’ETP Bitwise Physical Ethereum (ZETH) n’a enregistré aucun flux net la semaine dernière (+/- 0 million de dollars), tandis que l’ETP Bitwise Ethereum Staking (ET32) n’a lui non plus enregistré ni afflux ni sorties nettes.
Les ETP sur altcoins, hors Ethereum, ont enregistré des sorties nettes de -33,2 millions USD.
Les ETP crypto thématiques et sur panier ont enregistré des entrées nettes de +1,6 million USD au total. L’ETP Bitwise MSCI Digital Assets Select 20 (DA20) n’a enregistré ni entrées ni sorties nettes.
Dans l’ensemble, les flux ETP crypto ont connu un retournement à la baisse après trois semaines consécutives d’entrées nettes. Bien que les ETP aient enregistré des sorties nettes, il convient de noter que l’IBIT et l’ETHA ont tous deux enregistré des entrées nettes dans un contexte de hausse d’appétit pour le risque à l’échelle mondiale. Par ailleurs, les ETP cryptos thématiques et sur panier ont constitué la seule lueur d’espoir parmi tous les types d’ETP crypto.
Données «on-chain»
Bitcoin poursuit sa consolidation, terminant la semaine à près de 63’000 USD. Malgré la volatilité sur les marchés obligataires, énergétiques et boursiers, bitcoin reste relativement peu affecté et continue de s’échanger dans une fourchette étroite.
Pour quantifier le degré de compression des cours, nous évaluons la fourchette en dollars dans laquelle bitcoin s’est négocié au cours des 30, 60 et 90 derniers jours, avant de classer chaque observation sur la base d’un centile historique. Les périodes de forte compression des cours ont souvent précédé des hausses de volatilité réalisée. La consolidation peut provoquer l’apathie des investisseurs et l’épuisement des vendeurs, laissant finalement place à une période d’expansion. Il est toutefois important de noter que la direction de toute expansion de la volatilité reste incertaine.
Les fenêtres de 30 et 60 jours sont exceptionnellement comprimées, tandis que celle de 90 jours est modérément comprimée. Vu sous cet angle, la probabilité d’une hausse de la volatilité réalisée semble élevée.
L’apathie des investisseurs est reflétée dans les principaux secteurs du marché, où les volumes restent très faibles. Les volumes au comptant et à terme sur sept jours se situent tous deux près du 1er centile sur l’année écoulée. Le volume sur la chaîne affiche le résultat relatif le plus élevé, à 45,6e centile, bien qu’une partie de cette hausse puisse s’expliquer par des transferts de cryptomonnaies effectués en réponse à la récente faille de sécurité de Coldcard, notamment vers de nouveaux portefeuilles ou des plateformes d’échange.
Dans l’ensemble, l’activité continue de démontrer un manque important d’engagement des investisseurs concernant les actifs numériques. Les faibles volumes créent également un marché moins liquide, ce qui permet à des chocs relativement modestes d’avoir un impact disproportionné sur les prix et renforce encore les anticipations d’une volatilité accrue.
En ce qui concerne plus particulièrement le marché «on-chain», les flux restent extrêmement faibles malgré l’augmentation du volume des transactions. Cela se reflète dans le «Sell-Side Risk Ratio», qui mesure la somme des gains et pertes réalisés par rapport au «Realised Cap» (qui mesure le montant du capital investi dans l’actif).
À l’heure actuelle, ce ratio a chuté à des niveaux historiquement bas, seuls 9 % des jours de cotation ayant enregistré une valeur inférieure. Cela indique que les investisseurs restent peu engagés et que la liquidité au sein de la fourchette de négociation actuelle est exceptionnellement limitée. Historiquement, lorsque la liquidité devient aussi restreinte, les prix doivent rebondir d’une manière importante pour débloquer l’offre latente et encourager un regain de mouvements de capitaux.
Puisque plusieurs indicateurs signalent une volatilité accrue, nous préférons évaluer les trajectoires principales de prix.
À la baisse, le prix réalisé est à 52’800 USD ce qui représente le coût d’acquisition moyen du marché. La moyenne mobile sur 200 semaines est à 63’500 USD. Ces deux montants ont historiquement délimité les zones où se forment les creux cycliques lors de marchés baissiers profonds. La valorisation finale devrait se situer dans cette fourchette.
À l’heure actuelle, le cours semble être soutenu autour de la moyenne mobile sur 200 semaines, ce qui constituerait une évolution positive si elle se confirmait. Toutefois, une perte décisive de ce niveau attirerait une fois de plus l’attention sur le prix réalisé, en le marquant comme prochaine référence baissière majeure.
À la hausse, le coût d’acquisition des détenteurs à court terme, à 68’900 USD (qui correspond au prix d’acquisition moyen des nouveaux investisseurs) et la moyenne réelle du marché, à 76’100 USD (qui correspond au prix d’acquisition moyen des investisseurs actifs), marquent d’importants niveaux d’équilibre locaux et macroéconomiques. Franchir ces seuils a historiquement été associée à un regain de dynamique et à un retour à un climat de prise de risque.
Contrats à terme, options et contrats perpétuels
Au cours de la semaine écoulée, l’intérêt ouvert sur les contrats à terme perpétuels BTC a légèrement diminué d’environ -2’720 BTC. L’intérêt ouvert sur les contrats à terme CME a augmenté d’environ +4’900 BTC par rapport à la semaine précédente. Cette combinaison indique que l’effet de levier offshore a été réduit, tandis que les plateformes davantage orientées vers les investisseurs institutionnels ont connu une légère reconstitution de leurs positions.
Les taux de financement perpétuels, mesurés sur une moyenne mobile de 7 jours, ont terminé la semaine en hausse, à environ +6,9 % en taux annualisé. Cela démontre que les positions sur les contrats à terme sont orientées à la hausse, les investisseurs étant de plus en plus disposés à payer pour s’exposer à des prix croissants.
Dans le même temps, le taux de base à 3 mois annualisé sur BTC est resté globalement inchangé par rapport à la semaine précédente et reste toutefois élevé par rapport aux conditions observées depuis le début de l’année. L’augmentation progressive indique que l’activité spéculative commence à revenir sur les marchés à terme, malgré des volumes faibles.
Sur les marchés d’options, l’intérêt ouvert en BTC sur Deribit a reculé d’environ 129’000 BTC pour s’établir à 387’000 BTC. Une part importante de cette baisse peut être attribuée à l’échéance des contrats en fin de mois, cette évolution étant globalement cohérente avec le recul observé à la fin du mois précédent.
Le ratio «put/call» de l’intérêt ouvert sur Deribit, a fortement augmenté, passant de 0,43 à 0,54, ce qui indique une demande croissante de protection contre la baisse. Cette divergence n’a pas été observée pour les autres actifs numériques majeurs, dont les ratios «put/call» sont restés globalement inchangés. Cette évolution pourrait être liée à la faille de sécurité de Coldcard, certains investisseurs inquiets se positionnant en appréhendant un nouvel affaiblissement du marché.
En revanche, le ratio équivalent sur les options IBIT a baissé, passant de 0,70 à 0,67 en fin de semaine. En distinguant les plateformes spécialisées dans les cryptos, des plateformes institutionnelles, nous pouvons déduire que cette crainte s’est concentrée chez les investisseurs crypto natifs, plutôt que chez les acteurs institutionnels.
Le skew 25-delta a augmenté sur l’ensemble de la structure des échéances, prolongeant la tendance haussière lancée vers le 21 juillet. Cela indique que la protection contre la baisse est devenue plus coûteuse sur toutes les échéances, reflétant des anticipations de prix à terme de plus en plus prudentes parmi les investisseurs en options.
Le GEX total, sur la base d’une moyenne mobile sur 7 jours, a reculé pour s’établir à environ -1,6 milliard USD. Concrètement, un gamma négatif peut amplifier les fluctuations de prix dans les deux sens, car les courtiers pourraient être contraints de vendre en cas de baisse ou d’acheter en cas de hausse. La plus forte concentration de gamma positif se situe à 62’000 USD, tandis que la plus forte concentration négative se trouve à 60’000 USD. Cela indique que le niveau de 62’000 USD pourrait exercer une influence stabilisatrice, tandis qu’une cassure décisive sous les 60’000 USD pourrait amplifier la volatilité à la baisse.
[1] L’indice de sentiment des cryptoactifs est un indicateur composite constitué de 15 sous-indicateurs différents couvrant le sentiment, les données on-chain, les produits dérivés, l’évolution des flux ainsi que le sentiment sur les marchés financiers traditionnels. Un z-score glissant sur 90 jours est utilisé pour normaliser et agréger ces sous-indicateurs.
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