On se souviendra de 2020 comme de l’année du «grand confinement»: des mesures indispensables, mais aux conséquences désastreuses pour l’économie mondiale.

Par Dr. Andrea Siviero, Investment Strategist

 

À l’occasion du jubilé consacrant ses 40 premières années de règne, en novembre 1992, la Reine Elisabeth II a prononcé un discours dans lequel elle déclarait que cette année avait été pour elle une «annus horribilis»: année horrible, pour ceux d’entre nous qui ne parlent pas latin. Il ne fait aucun doute que c’était bien le cas pour sa Majesté, si l’on considère les séparations, les contrats de livres et la mauvaise presse qui tourmentaient alors la Maison Windsor. Aujourd’hui, un peu plus de 28 ans plus tard, nous nous accorderons avec la grande majorité de nos lecteurs pour dire que la même expression est on ne peut plus appropriée pour 2020.

L’année qui vient de s’écouler restera gravée dans les mémoires comme celle durant laquelle le virus Sars-CoV-2 a infecté plus de 50 millions de personnes, coûté plus d’un million de vies et causé des dégâts considérables dans le monde entier. On s’en souviendra également comme de l’année du «grand confinement»: des mesures indispensables, mais aux conséquences désastreuses pour l’économie mondiale.

Jamais la société mondialisée d’aujourd’hui n’avait connu une telle crise, conjuguant à la fois urgence sanitaire et choc économique négatif dans le monde entier, tant sur le front de l’offre que de la demande.

Ce choc a résulté en premier lieu des mesures adoptées pour protéger des vies, endiguer la pandémie et empêcher la saturation, voire l’effondrement des systèmes de santé publique dans le monde. La fermeture des usines dans tous les pays a rompu les chaînes d’approvisionnement, tandis que les suppressions d’emploi et les mesures pour contenir la pandémie ont lourdement pesé sur la demande globale, en particulier dans le secteur des services.

L’élément positif est que la classe politique a réagi très vite et de manière sans précédent face à la pire crise économique de l’Histoire depuis la Grande Dépression de 1929. Ainsi, ce sont non seulement plus de 12.000 milliards de dollars de mesures budgétaires qui ont été déployées à travers le monde, mais aussi des dispositifs de politique monétaire extrêmement accommodants, avec des réductions de taux d’intérêt, des programmes d’achats d’actifs et des injections de liquidités. Tous ces moyens ont joué un rôle fondamental pour éviter que la crise actuelle ne tourne en dépression économique.

Une situation en perpétuelle évolution

Nous sommes à présent toujours dans une situation difficile, qui ne cesse d’évoluer. Malgré le rebond prononcé de l’économie mondiale au troisième trimestre, grâce à l’assouplissement des mesures de confinement et au soutien rapide des politiques, la reprise n’a été que partielle et irrégulière. Alors qu’aujourd’hui l’économie se confronte à la seconde vague de la pandémie, on s’attend à une nouvelle contraction de la croissance au quatrième trimestre. Le secteur des services, en particulier l’hôtellerie, la restauration et les loisirs, a été le plus touché par la crise et par les mesures d’endiguement et de distanciation sociale. À l’exception de la Chine, parvenue à maîtriser la propagation du COVID-19, l’ensemble des pays du monde (tant émergents que développés) devraient enregistrer une croissance annuelle très inférieure à celle de 2019.

La seconde vague de COVID-19 à l’œuvre a particulièrement fragilisé les économies européenne et américaine. Il est évident que la pérennité de la reprise économique dépendra de la possibilité de contrôler et de stopper la propagation du virus. Il est donc important de mettre au point et administrer dans le monde entier des vaccins efficaces, fiables et accessibles. L’annonce, en fin d’année dernière, du développement et du premier lancement de vaccins efficaces contre le COVID-19 a laissé espérer une amélioration progressive de la situation courant 2021. Toutefois, la route sera longue et pavée d’incertitude jusqu’à la commercialisation et à la distribution massive de vaccins à l’échelle mondiale, et nous ne sommes pas à l’abri de nouveaux cycles d’accélération des contaminations, suivis d’autres restrictions, avant d’atteindre enfin l’immunité collective. D’autre part, il est d’une importance capitale que la classe politique mette en place des mesures de soutien suffisantes sur le long terme, afin d’atténuer les conséquences économiques de la crise et de tenir jusqu’au déploiement massif de la vaccination.

Quelle comparaison établir entre la crise du coronavirus et la crise financière mondiale?

Avant de passer à nos anticipations pour cette année, j’aimerais comparer la situation actuelle avec la crise financière mondiale de 2008/2009.

Il y a une dizaine d’années, lors de la crise financière mondiale, nous avons fait l’expérience d’une crise systémique. Celle-ci avait été déclenchée par un choc endogène (ou interne), causé par une déréglementation financière, conjuguée à une longue période de politique monétaire accommodante, un boom du crédit et un endettement élevé, en lien avec les conséquences d’importants déséquilibres internationaux et de leur accroissement. Après s’être établie à 3 % en 2008, la croissance de l’économie mondiale s’est contractée à -0,6 % en 2009, la récession se limitant globalement aux États-Unis, à l’Europe et aux pays développés. D’une manière générale, les crises financières ont des conséquences à long terme sur l’économie et entraînent des retards de croissance durables. Après une crise financière, les économies ont besoin de temps, mais également de mesures politiques adéquates pour consolider leur situation financière et réduire l’endettement créé par un boom du crédit. Mais à l’issue de la crise financière mondiale, la politique budgétaire n’a pas été suffisamment généreuse, se souciant du niveau élevé de la dette publique et privée; et la BCE, inquiète d’un rebond temporaire de l’inflation, a même relevé ses taux d’intérêt.

Néanmoins, la situation est tout autre aujourd’hui.

La crise que nous traversons en ce moment a été causée par un choc exogène (externe), comparable à une catastrophe naturelle, ou une guerre.

Pour l’instant, la politique économique déployée en réaction a été extrêmement favorable, et dans la mesure où le secteur financier a été (jusqu’à présent) relativement peu touché mais qu’il a aussi largement profité des mesures de soutien monétaire, nous pouvons partir du principe que les conséquences de la crise actuelle seront certes plus lourdes, mais également de plus courte durée que celles de la crise financière mondiale. Ainsi, en octobre 2020, le FMI a publié une prévision de croissance de l’économie mondiale de -4,4 % pour 2020, suivi d’un rebond de +5,2 % pour 2021.

À quoi peut-on donc s’attendre en 2021?

Notre scénario de base anticipe une reprise économique progressive, soutenue par les avancées dans la mise au point de vaccins efficaces contre le COVID-19 et par la prolongation des mesures de soutien économique. Toutefois, cette reprise devrait être inégale et non synchronisée d’une région et d’un pays à l’autre. Selon nous, les pays qui s’en sortiront le mieux seront ceux qui, d’une part, auront le mieux ramené sous contrôle la pandémie, et qui, d’autre part, seront le plus à même de surmonter ses dégâts sur l’économie. Cela dépendra dans une large mesure de la possibilité de mettre en place suffisamment d’aides publiques et de la flexibilité des économies. Il est cependant probable que les conséquences de la crise se fassent encore fortement ressentir à moyen terme. L’épargne de précaution augmentera certainement, tandis que les dépenses de consommation devraient rester modestes encore quelque temps, en particulier dans le secteur des services et les autres activités affectées par les mesures de distanciation sociale. L’incertitude persistante et les difficultés financières auront des répercussions sur les investissements des entreprises, tandis que le marché du travail mettra également du temps à se redresser. Par conséquent, le rebond prévu de la conjoncture mondiale en 2021 (entre +4,5% et 5,5%) pourrait être suivi d’une trajectoire de croissance modérée.

De nombreux aspects devraient jouer un rôle important selon nous en 2021.

La mise au point de vaccins contre le COVID-19

Comme nous l’avons dit, le déploiement réussi de vaccins efficaces et sûrs contre le Covid-19 sera déterminant pour mettre un terme à l’incertitude entourant la reprise économique et pour soutenir les marchés financiers. Malgré les toutes dernières nouvelles positives, d’autres aléas sont à prévoir à court terme avant l’administration systématique de vaccins efficaces dans l’ensemble du monde. Les marchés ont salué avec enthousiasme les annonces de découverte d’un vaccin d’une efficacité de plus de 90% dans la prévention des pathologies symptomatiques. Les actifs risqués ont atteint de nouveaux sommets, tandis que les investissements considérés comme sûrs se sont inscrits en repli. De plus, une rotation géographique et sectorielle s’est opérée entre les valeurs qui ont bien résisté à la crise et celles qui en ont pâti, ces dernières devant théoriquement bénéficier de la normalisation de la situation sanitaire et du redressement des économies. Cette tendance pourrait durer quelque temps, car les écarts de valorisation sont encore très importants.

Mais une fois la situation normalisée, la surperformance sera de nouveau déterminée par la dynamique de la croissance économique et les perspectives de bénéfices des différents secteurs.

La Présidence de Joe Biden

Bien que le thème dominant de cette année ait été le coronavirus, au quatrième trimestre 2020, tous les regards se sont tournés sur l’élection du nouveau Président américain. Après la victoire de Joe Biden, 46ème Président des États-Unis, la grande question concerne les conséquences de ce changement de gouvernement pour les marchés financiers.

En novembre, les Démocrates ont conservé le contrôle de la Chambre des représentants et, par une surprenante tournure des événements, ont remporté les deux sièges du Sénat lors du second tour des élections en Géorgie ce mois-ci, ce qui leur donne la marge de contrôle la plus étroite au Sénat. Les Démocrates contrôlant désormais à la fois la Chambre et le Sénat, l’administration Biden aura une plus grande marge de manœuvre pour mettre en œuvre son programme politique. Ce “blue sweep” – à savoir les Démocrates occupant la présidence et les deux chambres du Congrès – est initialement considéré comme positif pour les marchés, car il est probable que les Démocrates apporteront à l’économie américaine un stimulus fiscal plus important. Toutefois, les marchés devront trouver un équilibre entre les effets positifs de la relance et le risque que l’administration Biden soit plus susceptible de faire adopter certains des points les plus controversés de son programme de campagne, tels que l’annulation des réductions d’impôts sur les sociétés ou l’imposition de lois antitrust plus strictes.

En politique étrangère, Joe Biden devrait adopter une posture moins controversée et plus conciliante que celle de Donald Trump.

Son gouvernement reviendra probablement sur quelques décisions de son prédécesseur, notamment le retrait de l’OMS et de l’Accord de Paris sur le climat. De plus, le message des États-Unis se veut résolument davantage en faveur du multilatéralisme. Une amélioration est à prévoir dans les relations avec les principaux partenaires commerciaux (UE, Canada et Mexique, par exemple), qui s’étaient tendues dernièrement. Dans les relations avec la Chine, les changements devraient être assez peu nombreux dans l’immédiat, mais nous pensons que l’approche du nouveau gouvernement sera plus fiable et plus organisée, de telle sorte qu’un nouvel embrasement du conflit commercial devrait être évité.

Mesures de soutien économique

Les mesures de soutien monétaire et budgétaire joueront également un rôle clé pour la croissance en 2021. Compte tenu des conditions actuelles, caractérisées par une économie affaiblie et une inflation constamment inférieure aux objectifs des banques centrales, la politique monétaire devrait rester durablement accommodante. Les banques centrales devraient par ailleurs adopter d’autres mesures non conventionnelles afin de respecter leurs mandats en matière de stabilité des prix et d’emploi. Malgré l’importance (et le creusement continuel) des déficits publics, en particulier dans les pays développés, les responsables politiques ont pour l’instant réussi à éviter l’erreur d’une austérité budgétaire prématurée. Au même titre que le déploiement de vaccins efficaces et fiables, le maintien d’une coordination étroite entre politique monétaire et budgétaire pourrait se révéler décisif pour sortir l’économie mondiale de la récession et épargner aux économies avancées occidentales de connaître un sort « à la Japonaise » ¹. Il sera intéressant de voir si et comment les banques centrales, dans le contexte du niveau très élevé de la dette publique et privée, parviendront à retirer leurs mesures de soutien et à durcir leur politique monétaire une fois que l’économie se sera durablement redressée.

Qu’est-ce que cela signifie pour les marchés? En cas de déploiement réussi de vaccins à l’efficacité démontrée contre le coronavirus, nous prévoyons un environnement relativement propice à une reprise mondiale synchronisée au second semestre.

Ces vaccins, conjugués à une politique économique expansionniste et à l’assouplissement des restrictions liées au COVID-19, devraient favoriser un regain de l’appétit pour le risque des investisseurs et une ascension des marchés actions, mais également des autres actifs risqués, y compris les obligations d’entreprises et les titres à haut rendement. Ce scénario serait également favorable aux pays émergents, dont les économies devraient bénéficier de la reprise d’entrées de capitaux. Par ailleurs, après les niveaux très faibles atteints pendant la crise du coronavirus, les rendements des emprunts d’État devraient se redresser. Au regard du niveau anémique de l’inflation, de l’incertitude entourant les perspectives économiques et de l’importance de la dette, les banques centrales devraient pourtant se montrer (très) prudentes et retarder le moment de relever leurs taux, évitant ainsi une hausse des rendements susceptible de freiner prématurément la reprise. Par conséquent, nous ne prévoyons qu’une pentification modérée des courbes de taux dans les pays développés.

Ce scénario est néanmoins exposé à de nombreux risques. Le premier et le plus évident est celui d’une accélération des contaminations dans le monde. Celle-ci entraînerait un accroissement des hospitalisations et pourrait obliger les gouvernements des régions les plus touchées à adopter de nouvelles mesures de confinement plus strictes et plus longues, ralentissant et mettant en péril la reprise économique.

Des conséquences négatives sur l’économie mondiale et les marchés seraient également à prévoir en cas de retrait prématuré des politiques de soutien, notamment en cas de resserrement de la politique budgétaire avant que la reprise n’ait eu lieu dans les grandes économies. Un durcissement précoce des politiques monétaires aurait lui-aussi des effets très négatifs sur les économies mondiales et les marchés financiers particulièrement vulnérables dans un contexte de creusement de la dette.

Enfin, les marchés continueront d’évoluer au gré des risques géopolitiques en 2021. Bien qu’un apaisement des relations internationales soit probable avec le nouveau gouvernement américain, il reste certains sujets qui sont source de préoccupation. Il s’agit notamment de l’hostilité grandissante envers la Chine, des conséquences de l’accord commercial du Brexit sur les relations futures entre le Royaume-Uni et l’UE, de l’instabilité au Proche-Orient et en Asie du Sud-Est (y compris en Corée du Nord), ainsi que des tensions potentielles entre États-membres de l’UE dans le cadre de la politique de concurrence et de l’utilisation des ressources prévues dans le plan de relance européen.

Pour résumer encore une fois de façon simple et concise : les conditions nécessaires à la reprise économique mondiale (inflation faible et relance monétaire et budgétaire ultra-expansionnistes) soutiennent les actifs risqués et l’ensemble des marchés. Ce scénario positif peut toutefois être compromis en cas d’erreurs politiques, d’incidents géopolitiques, de mauvaises nouvelles sur le front de la pandémie (par exemple, inefficacité des vaccins ou découverte d’effets secondaires importants et inattendus) ou de rebond économique décevant donnant lieu à des faillites d’entreprises. Pour autant, nous partons du principe que le scénario positif devrait se maintenir pendant environ le premier semestre 2021. S’il s’avère qu’un des risques évoqués plus haut se matérialise, nous pourrons alors ajuster notre scénario. Quoi qu’il en soit, 2021 devrait être une année plus favorable, tant pour l’humanité que pour l’économie mondiale. Seul le temps nous dira si les marchés peuvent aussi escompter une «annus mirabilis» (année merveilleuse).

 

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1. Les économistes parlent de croissance «à la Japonaise» pour dépeindre une faiblesse chronique de la croissance et de l’inflation, voire une déflation, semblables aux conditions dans lesquelles le Japon se débat depuis l’éclatement d’une bulle immobilière au début des années 90. Source : Bloomberg Businessweek.