Sans réunion de la Réserve fédérale (Fed) avant les 16 et 17 septembre, les investisseurs vont décortiquer chaque mot de Jerome Powell ce vendredi pour tenter d’y déceler des indices quant à la possibilité de voir la Fed rejoindre le reste des grands argentiers dans leur cycle de baisse des taux de politique monétaire.
Par Kevin Thozet, membre du comité d’investissement
Entre un rapport de l’emploi en deçà des attentes et une inflation plus forte qu’anticipée, le président de la Fed fait face à des signaux contradictoires. Une position clairement inconfortable pour ce qui sera (probablement) son ultime apparition au symposium du Wyoming en tant que président de la Fed; d’autant plus compte tenu des attaques répétées du président Trump et de son entourage.
Le thème de Jackson Hole cette année est: «Le marché du travail en transition: démographie, productivité et politique macroéconomique». Effectivement les chiffres de l’emploi suscitent de nombreuses interrogations. D’un côté, ils ont fait l’objet de significatives révisions (surprenant) à la baisse, mais de l’autre, le nombre d’heures travaillées est reparti à la hausse et la croissance des salaires est restée sur sa solide trajectoire. Les implications à long terme entre les évolutions démographiques et les espoirs liés à la productivité — qu’elles soient liées à l’intelligence artificielle, au vieillissement de la population, au ralentissement de la croissance de la population active ou aux changements dans le cadre du capital humain — sont clées, mais à plus court terme les politiques de Trump perturbent déjà l’analyse de cette transition du marché du travail. Les restrictions migratoires limitent la quantité de main-d’œuvre disponible, les effets du DOGE se ressentent sur l’emploi public et l’incertitude conduit les entreprises à limiter tant leurs ardeurs d’embauches que de licenciements.
Essayant de prédire la prochaine décision de Powell, certains se rappelleront son discours de 2020 à ce même symposium, où il avait expliqué qu’un marché de l’emploi tendu ne constituait pas, à lui seul, une condition suffisante pour relever les taux. Et que la Fed pouvait tolérer une inflation modérément plus élevée.
En cinq ans le paysage a changé.
Entre la pression exercée par Trump et les attentes des marchés, Powell devrait céder et laisser entendre que le cycle de baisse des taux va repartir. Mais cette orientation est largement anticipée, les opérateurs de marché s’attendent à davantage de baisses de taux que ce qui est actuellement signalé par le «dot plot».
Les marchés des taux à court terme[1] anticipent largement au moins deux baisses des taux directeurs cette année, reflétant les attentes de ralentissement de l’économie américaine et de l’inflation aux Etats-Unis. Nous estimons que cette anticipation est excessive au regard de la résilience de l’économie américaine, de l’incertitude politique et de la persistance des pressions inflationnistes. Par conséquent, nous maintenons une position négative sur les taux courts américains.
À l’inverse, sur les marchés taux longs (bons du Trésor à 10 ans) la distribution des anticipations est plus équilibrée, le rendement du 10 ans américain étant largement attendu dans une fourchette de +/- 50 points de base autour de son niveau actuel; ce qui suggère un environnement de croissance et d’inflation plus modéré. Toutefois, la loi de finance étatsunienne expansionniste induit davantage d’émissions obligataires et soutien à la croissance économique. Le risque d’un regain d’inflation et d’anticipations d’inflation plus volatiles est bien réel (du fait de la hausse des droits de douane, de l’affaiblissement du dollar américain ou de la contraction de l’offre de main-d’œuvre). Et la poussée vers une Fed plus politisée qui s’accentue. Ces éléments devraient inciter les marchés à exiger une prime plus importante et donc des rendements obligataires plus élevés.
[1] Options SOFR de maturité décembre 2025
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