Le coupon fait son grand retour! Et les investisseurs obligataires reviennent en force. Mais la situation actuelle caractérisée par des coupons en hausse après plusieurs années de coupons extrêmement bas renferme certains pièges. Volker Schmidt explique ce à quoi les investisseurs doivent faire attention.
Par Dr. Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager
Les obligations en euros avec une notation de qualité – par exemple les obligations d’État allemandes – ont un coupon de 2 % à nouveau. Les Pfandbriefe allemands et les obligations d’entreprises très bien notées atteignent 3 %. Les entreprises notées BBB offrent même 4% et plus. « On pourrait aussi dire que ‘le bonheur de l’investisseur est le malheur du débiteur' », commente Volker Schmidt, Senior Portfolio Manager chez ETHENEA Independent Investors S.A.. « Il y a encore quelques années, c’était l’inverse: une bonne période pour les débiteurs et une mauvaise pour les investisseurs, avec des excès de rendements négatifs. »
Aujourd’hui, de nombreux investisseurs qui avaient déserté le marché en période de rendements négatifs veulent y revenir. « Les obligations nouvellement émises seront à nouveau assorties d’un coupon appréciable – après le tournant en 2022, le retour de l’inflation et la contre-attaque désespérée des banques centrales sous la forme de hausses record des taux d’intérêt en très peu de temps », explique l’expert d’ETHENEA. « Mais tous les débiteurs peuvent-ils supporter cette charge accrue? Et qu’en est-il des obligations qui se négocient bien en dessous de 100 pour cent, mais qui ne portent qu’un mini-coupon – sont-elles toutes exposées à un risque de défaut ? »
Le cours de l’obligation ne permet pas de tirer des conclusions fiables sur la solvabilité de l’émetteur
La première hausse des taux d’intérêt de la banque centrale américaine en mars 2022 a marqué le début de la phase cruciale des hausses de taux d’intérêt – à l’époque, l’inflation américaine était déjà supérieure à 7%. A partir de là, les taux d’intérêt de la banque centrale ont augmenté à un rythme record en 2022. La montagne d’obligations à rendement négatif, qui s’élevait encore à 8 billions de dollars au début de l’année 2022 et à 18 billions de dollars au plus fort de l’année 2021, a ainsi été entièrement résorbée.
« Les hausses de taux d’intérêt se sont également reflétées dans les pertes de prix record des obligations en 2022. L’indice Bloomberg Euro Aggregate au sens large, qui représente toutes les obligations de qualité (investment grade) libellées en euros, a perdu plus de 17 pour cent en 2022. Le rendement moyen de toutes les obligations comprises dans l’indice est passé de 0,2 pour cent à 3,42 pour cent sur la même période », explique Schmidt. « Mais cela signifie aussi que de nombreuses obligations émises en 2021 se négocient désormais à des cours nettement inférieurs à 100 pour cent ». Il cite l’exemple de l’obligation d’État allemande arrivant à échéance en août 2031 avec un coupon de zéro pour cent, qui cotait fin 2022 à près de 80 pour cent. « Cette obligation a évidemment la même probabilité de défaut que n’importe quelle autre obligation du même émetteur, et les obligations récemment émises avec un coupon raisonnable se négocient à 100 pour cent. Par conséquent, le prix d’une obligation n’est pas un signal clair de sa solvabilité », explique le gérant. « Mais bien sûr, un cours nettement inférieur à 100 pour cent peut indiquer une baisse de la solvabilité: L’obligation de Wirecard en est un exemple ».
Les coupons sont-ils la solution? Ci-après un exemple explicatif
En principe, le meilleur indicateur pour calculer le bénéfice attendu d’une obligation est le rendement. Celui-ci calcule la rentabilité annuelle attendue d’un investissement obligataire et reflète donc les revenus futurs des coupons ainsi que les gains ou les pertes de prix entre le cours actuel du marché et le taux de remboursement de 100 pour cent. « Un investissement dans une obligation avec un coupon élevé ou un coupon faible est donc tout aussi prometteur, tant qu’ils ont le même rendement, la même durée résiduelle et le même risque de crédit », explique Volker Schmidt.
La situation est toutefois légèrement différente lorsque l’on tient compte du risque de défaut de l’obligation. C’est ce qu’illustre l’observation de deux obligations fictives du même émetteur avec une durée résiduelle de deux ans : l’une des obligations se négocie à 90% et ne verse pas de coupon, l’autre se négocie à 100% et verse un coupon de 5%. Les obligations ont donc chacune un rendement d’environ cinq pour cent. Si l’investisseur investit 1’000 euros dans les deux obligations et que les deux obligations arrivent à échéance, il a déjà reçu un paiement d’intérêts (coupon annuel) ou même trois paiements d’intérêts (coupon semestriel) pour l’obligation avec coupon, mais aucun versement pour l’obligation sans coupon. Ainsi, plus le nombre de coupons déjà versés est élevé, plus l’investisseur obligataire est gagnant. D’un autre côté, en achetant l’obligation sans coupon, il a une créance nominale plus élevée, car avec les 1.000 euros et un cours de 90 pour cent, il a acheté des obligations d’une valeur nominale d’environ 1.111 euros. Plus la créance nominale est élevée, plus elle a de valeur, plus le taux de remboursement est élevé.
« Des coupons élevés ne sont donc pas nécessairement plus intéressants que des obligations avec des coupons faibles, mais des prix bas. Pour l’investisseur, il ne devrait pas être important de savoir si son rendement consiste en coupons ou en gains de valeur », résume l’expert d’ETHENEA Volker Schmidt. « Actuellement, les niveaux de rendement ayant déjà atteints plus de trois pour cent offrent une certaine protection, mais en principe, de nouvelles baisses de prix ne peuvent être exclues en anticipation d’une future hausse des taux d’intérêt de la banque centrale. Il est rassurant de constater qu’il y a à nouveau des coupons à gagner, tout en sachant que les coupons ne sont pas l’unique solution ».
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