Quid de l’évolution des fondamentaux des entreprises?

Comme la saison des résultats du troisième trimestre touche à sa fin, il est intéressant d’analyser comment se sont comportées les entreprises des secteurs cycliques et celles qui ont été fortement touchées par la COVID 19. Nous nous sommes particulièrement intéressés à l'évaluation de l'impact sur les flux de trésorerie et à la manière dont ces entreprises appréhendent leurs perspectives sur un plan financier.

Par Bastian Gries, CFA, Responsable Investment Grade & Euro Aggregate

Dans l’ensemble, les résultats sont meilleurs qu’anticipés par les analystes : 60% des entreprises ont dépassé les prévisions de chiffre d’affaires et 68% ont généré un EBITDA supérieur aux attentes¹. C’est particulièrement vrai pour des secteurs comme celui des biens de consommation cycliques (par exemple, l’automobile), que l’on pensait être gravement touchés par la pandémie. Ces sociétés ont finalement surpassé les attentes non seulement en termes de chiffre d’affaire (81%) mais aussi en termes de résultat (82%). Ces performances sont significatives même si les anticipations étaient peu élevées. Phénomène identique pour les secteurs de l’industrie et des matériaux de base dont le pourcentage de sociétés ayant dépassé les attentes en termes de résultats s’élève, respectivement, à 85% et 75%. Plus important encore, les bénéfices pour les exercices 2020 et 2021 ont été révisés à la hausse au cours des quatre dernières semaines, tant sur les marchés développés que sur les marchés émergents², par conséquent, un troisième trimestre finalement positif pour la confiance des investisseurs et le sentiment de marché.

De plus, les craintes initiales d’une forte augmentation des taux de défaut mondiaux et d’une explosion du nombre de «Fallen Angels» (sociétés dont la notation est abaissée de la catégorie «Investment Grade» à la catégorie «High Yield») ne se sont finalement pas matérialisées. Au printemps, les agences de notation avaient publié des prévisions de taux de défaut de 11,3% à l’horizon d’un an³, induisant une prime de risque supplémentaire substantielle sur les obligations d’entreprises. Toutefois, la forte réponse monétaire et budgétaire à la pandémie, les politiques financières
plus prudentes des entreprises et une forte reprise de la croissance économique au cours du troisième trimestre ont permis de créer un environnement plus favorable. Le soutien de la banque centrale et la diminution des primes de crédit ont alors permis à la plupart des entreprises de se refinancer.

Moody’s a ensuite considérablement réduit ses prévisions de taux de défaut au niveau mondial, passant de 11,3% à 8,1% à horizon de 12 mois (mars 2021). D’ailleurs, les prévisions actuelles sur 12 mois (octobre 2021) ont encore été abaissées, à 6,3%⁴. Ces changements ont été un des moteurs de la diminution des primes de crédit. Dans ce contexte, les investisseurs ont d’ailleurs tendance à se concentrer sur l’évolution de ces chiffres plutôt que sur le chiffre absolu⁵.

L’augmentation du nombre de «Fallen Angels» aurait dû aussi affecter les marchés du crédit

Un déluge d’émissions dégradées de la catégorie «Investment Grade» à «High Yield» aurait clairement pesé sur le sentiment de marché Les premières estimations de l’ordre de 120 Mds ne se sont pas matérialisées. Les montants concernés se limitent pour le moment à 47 Mds et les estimations ont été réduites de manière significative à un niveau de l’ordre de 60 milliards.

De manière générale, si on analyse la dynamique des rehaussements de notations par rapport au nombre de dégradations, il semble, pour l’instant, que la tendance se soit stabilisée. Après une vague significative de dégradations au cours des premier, deuxième et troisième trimestres 2020 on constate, au quatrième trimestre aux États-Unis, un nombre de notations en amélioration supérieur aux dégradations. Ce n’est pas encore tout à fait le cas en Europe mais la tendance s’améliore également .

Même si les prévisions de croissance économique pour le quatrième trimestre se sont nettement détériorées ces dernières semaines en raison des nouvelles mesures de confinement instaurées en Europe, nous prévoyons que la reprise économique se poursuivra en 2021.

À la lumière des progrès manifestes dans la mise au point de vaccins, nous prévoyons une amélioration significative du sentiment macroéconomique au cours du premier semestre 2021 bien que l’incertitude risque de rester élevée à court terme.

À la suite des nouvelles positives concernant le développement de vaccins, les industries cycliques et les secteurs qui ont fortement souffert de la Covid 19 ont surperformé au cours des deux dernières semaines. Toutefois, comme les émetteurs des secteurs tels que le pétrole et le gaz, les obligations subordonnées de sociétés financières ou l’immobilier continuent de traiter sur des niveaux de primes de risque importantes par rapport aux indices, nous prévoyons que la surperformance se poursuivra à moyen terme. Par conséquent, nous sommes confiants d’augmenter notre exposition sur ces sociétés dont le profil de crédit est fondamentalement sain.

Ce point de vue est également soutenu par l’annonce récente de la BCE d’une intensification des mesures de crise qui devrait être officialisée lors de sa prochaine réunion en décembre, ce qui devrait également renforcer le sentiment positif des investisseurs.