Le gérant de R-Co Conviction Credit Euro, le fonds flexible obligataire de Rothschild & Co se positionne.
Par Emmanuel Petit, Responsable de l’équipe obligataire et Philippe Lomné, Gérant obligataire
Le marché européen du crédit a été durement touché depuis le début de l’année, pénalisé par la hausse des taux d’intérêt et l’élargissement des spreads(1). Les obligations Investment Grade(2) ont chuté de -5,36% et celles à haut rendement(3) de -4,66% sur le trimestre, soit la plus forte baisse de ces deux marchés depuis mars 2020. La tendance haussière des taux d’intérêt qui s’est initiée en début d’année s’est accélérée en mars des deux côtés de l’Atlantique, notamment en Europe où les taux ont augmenté de 50 points de base (pdb) pour atteindre 2,74% sur un horizon de 10 ans. Le Bund à 10 ans s’est inscrit en hausse de 41 pdb à 0,55%.
Aux États-Unis, la Fed a annoncé son premier relèvement des taux de 25 pdb et détaillé les conditions de réduction de son bilan. Par ailleurs, les prévisions d’un net durcissement monétaire ont accentué l’aplatissement de la courbe des taux. Les taux à 10 et 2 ans ont augmenté de 51 et 86 pdb, respectivement, pour clôturer la période au même niveau de 2,34%. Le marché du crédit en euro subit des pressions depuis le début de l’année, dont des sorties de capitaux massives au cours des quatre dernières semaines. Le nombre d’émissions sur le marché primaire est ressorti nettement inférieur à la moyenne et la liquidité a été faible sur le marché secondaire, les investisseurs s’étant généralement tenus à l’écart de ces marchés.
L’inflation annuelle de la Zone euro a été de 5,9% en février, elle a bondi à 7,5% en mars au point d’être actuellement plus de trois fois supérieure à l’objectif de 2%. Cette forte accélération a été principalement imputable à la hausse des prix de l’énergie et des produits alimentaires induite par la guerre entre la Russie et l’Ukraine : les prix de l’énergie ont augmenté de 32% en février à 44% en mars. L’inflation sous-jacente (hors produits alimentaires et énergie) a augmenté à 3,2% en mars contre 2,8% le mois précédent. Si la BCE a annoncé en mars qu’elle mettrait un terme à son programme d’assouplissement quantitatif au 3ème trimestre 2022 compte tenu de pressions inflationnistes élevées, elle est désormais confrontée aux problèmes de la guerre, qui tire notamment à la hausse les prix de l’énergie et des produits alimentaires.
Ainsi, elle doit gérer des niveaux élevés d’inflation tout en tenant compte du ralentissement de la dynamique économique sans nuire à la croissance.
Faits marquants du 1er trimestre 2022
Tandis que la performance du fonds en janvier et février est ressortie en ligne avec celle de son indice de référence, le fonds l’a surperformé de 50 pdb en mars grâce à son positionnement sur la courbe et à l’incidence des taux. Sur le plan des notations, l’intégralité de l’alpha(4) provient des paniers BB et d’obligations à haut rendement/non notées, les signatures BB ayant été un moteur de la performance positive (+65 pdb).
Les meilleures performances ont été le fait de EP infrastructure 2024 (+5 pdb), RBI 2023 et RBI Tier 2 2023 (+3 pdb pour toutes les deux) et l’obligation hybride d’EDF (+ 3pdb). Quant à elles, les moins bonnes performances ont concerné Technip Energies 2028 (-5 pdb), Finnair 2025 (-4 pdb), Euronet 2026 (-3 pdb) et Prosus 30 (-3 pdb).
Nous avons récemment acheté EP Infrastructure 2024 (BBB), Raffeisen Tier 2 30 call 25 (Baa2, 6,55%), Easyjet 28 (BBB-, 4,2%) et Prosus 26 (BBB, 3,5%). Sur le marché primaire, nous avons investi dans 2 obligations AT1 de Deutsche Bank et Rabobank, respectivement.
Perspectives
Dans un contexte de hausse des taux d’intérêt et de rapide évolution du cycle du crédit, nous sommes d’avis que le fonds R-co Conviction Credit Euro, un fonds à gestion active et à forte conviction, est idéalement positionné:
Un positionnement défensif sur le crédit via des signatures BBB/BBB-. Dans la mesure où le marché Investment Grade (IG) offre actuellement des rendements attractifs et sa valeur relative la plus élevée par rapport au haut rendement, le gérant du fonds privilégie les investissements dans les obligations IG. – Cette décision permettra d’améliorer progressivement la qualité des actifs de nos portefeuilles car le cycle du crédit devrait évoluer très rapidement. Le portefeuille investit à hauteur de 83 % dans l’IG, principalement des signatures BBB (60,7%), et présente un bêta(5) supérieur à celui de son indice de référence.
Nous privilégions les obligations à duration plus courte et moyenne. Le fonds adopte un positionnement plus défensif que son indice de référence et surpondère les obligations aux durations plus courtes, favorisant les échéances de 3 à 7 ans en tant que protection contre la hausse des taux. Sa duration en années est actuellement de 3,8.
Une gestion continue et active de la sensibilité pour protéger le portefeuille contre la hausse des taux d’intérêt. Sa sensibilité s’élève à 3,74 (contre 5,2 pour l’indice) et elle a été systématiquement inférieure à celle de l’indice. Cette décision a permis historiquement au fonds de faire preuve de plus de résistance que l’indice lors des périodes de pentification de la courbe des taux.
Une exposition à la dette financière et à la dette financière subordonnée qui pourrait bénéficier de la hausse des taux d’intérêt. Le fonds est investi à hauteur de 51,8% dans la dette financière et la dette financière subordonnée. La pentification de la courbe a entraîné une inflexion des marges nettes d’intérêt qui influe négativement sur la moitié du chiffre d’affaires du secteur bancaire européen en moyenne.
Un portefeuille efficacement diversifié composé de 192 positions et au rendement actuariel de 3%
(1) Spread : Le spread désigne l’écart de rendement entre une obligation et un emprunt de maturité équivalente considéré comme « sans risque ».
(2) Investment Grade : Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
(3) High Yield : Les obligations “High Yield” (ou à haut rendement) sont émises par des entreprises ou États présentant un risque crédit élevé. Leur notation financière est inférieure à BBB selon l’échelle de Standard & Poor’s. Les chiffres cités ont trait aux années ou aux mois écoulés et les performances passées ne sont pas un indicateur fiable des performances futures. Les performances sont calculées en € et nettes de frais de gestion.
(4) Alpha : Mesure de la surperformance d’un portefeuille, d’une action ou d’un titre par rapport à sa performance théorique. L’alpha dénote donc la capacité d’un gestionnaire à créer de la valeur en étant capable de détecter les titres ou les actions qui rapportent plus qu’ils ne devraient, compte tenu de leur risque, et ce pour une période donnée.
(5) Bêta : Mesure du risque de volatilité d’une action par rapport au marché dans son ensemble. Le coefficient bêta du marché est 1,00. Tout titre ayant un bêta supérieur à 1 est considéré cille étant plus volatil que le marché, et donc plus risqué.
Pour plus d’information sur le fonds: email
Le niveau de risque de cet OPCVM est de 6 (volatilité comprise entre 15% et 25%) et reflète principalement une politique de gestion discrétionnaire sur les marchés actions et produits de taux. Les données historiques utilisées pour le calcul de cet indicateur synthétique pourraient ne pas constituer une indication fiable du profil de risque futur de l’OPCVM. La catégorie de risque associée à l’OPCVM n’est pas garantie et pourra évoluer dans le temps à la hausse comme à la baisse. La catégorie la plus faible ne signifie pas sans risque. L’OPCVM n’est pas garanti en capital. Pour de plus amples informations sur le profil de risque et ses principaux contributeurs, merci de vous référer au prospectus.
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