Après un début d’année porteur pour les marchés obligataires, l’environnement s’est progressivement complexifié. Le crédit bénéficiait pourtant d’un contexte initialement favorable : une croissance mondiale résistante, une désinflation graduelle et des banques centrales perçues comme susceptibles d’assouplir leur politique monétaire. Cette combinaison soutenait la confiance des investisseurs, entretenait l’appétit pour le portage et permettait d’envisager une stabilité relative des primes de risque.
Depuis, le paysage a changé. Le conflit au Moyen-Orient a ravivé les craintes inflationnistes à travers la remontée des prix de l’énergie. Cet événement a entraîné un ajustement des anticipations de politique monétaire et une correction sensible des taux.
Pour autant, le marché du crédit n’a pas basculé dans un régime de stress généralisé. La normalisation progressive des prix de l’énergie, la poursuite des investissements liés à l’intelligence artificielle et le soutien des dépenses publiques continuent à soutenir l’activité économique. Dans ce contexte, le réajustement observé sur les marchés obligataires depuis le début de l’année a recréé des opportunités attractives, tant sur les taux que sur le crédit.
Des taux redevenus attractifs sur les maturités courtes
Le trimestre a été marqué par la première hausse de taux de la Banque centrale européenne (BCE) depuis 2023. Son taux directeur a été relevé de 25 points de base à 2,25 %1, dans un contexte de remontée temporaire de l’inflation liée aux tensions au Moyen-Orient. L’inflation en Zone euro est passée de 3,0 % en avril à 3,2 % en mai avant de ralentir à 2,8 % en juin, tandis que l’inflation sous-jacente a poursuivi sa décrue, passant de 2,6% à 2,4%1. Cette évolution confirme une trajectoire plus lente de retour à la cible qu’attendue en début d’année.
Cette hausse de taux nous paraît davantage relever d’un signal de crédibilité envoyé par la BCE que du début d’un cycle durable de resserrement monétaire. L’institution a certainement souhaité rappeler sa vigilance face au risque inflationniste, mais l’environnement économique diffère sensiblement de celui de 2022. À l’époque, le choc énergétique intervenait dans une économie en surchauffe. Aujourd’hui, la croissance reste plus modérée et le marché du travail apparaît moins tendu. Le reflux rapide du prix du pétrole constitue également un facteur essentiel. L’incertitude portait principalement sur la durée du choc et sur la vitesse de normalisation des prix de l’énergie. Or, le baril est revenu vers ses niveaux pré-conflit, ce qui réduit le risque d’une transmission durable aux anticipations d’inflation. Le marché n’a toutefois pas encore totalement réintégré cette normalisation dans ses anticipations de politique monétaire.
Aujourd’hui le marché obligataire évolue dans un environnement structurellement différent de celui des années précédentes. Les besoins de financement augmentent simultanément dans plusieurs secteurs : intelligence artificielle, infrastructures énergétiques, défense, relocalisation industrielle et dépenses publiques. Cette demande accrue de capitaux contribue à maintenir les rendements réels à des niveaux élevés.
Dans ce contexte, les taux courts offrent selon nous une meilleure visibilité que les taux longs. Ces derniers n’offrant que peu de valeur et restant exposés aux incertitudes budgétaires alors que les courbes sont dans l’ensemble assez plates. Aux États-Unis, la bascule est plus nette encore qu’en Europe. Le marché est passé en quelques mois d’un scénario intégrant plusieurs baisses de taux à un scénario où des hausses sont désormais déjà intégrées. L’arrivée de Kevin Warsh à la tête de la Banque Fédérale en mai a marqué une rupture de ton: il a mis fin à la forward guidance, réduisant le communiqué de plus de 300 mots à environ 130, tout en rappelant l’engagement sans ambiguïté à ramener l’inflation vers sa cible de 2%2. Dans ce contexte, une remontée des taux directeurs nous semble plutôt justifiée au regard du niveau de croissance, de l’ampleur des dépenses d’investissement des hyperscalers et de la très bonne tenue des marchés actions.
Les financières portent la performance dans un marché du crédit plus sélectif
Spécialisation : Emprunts d’États &
Inflation
Les rendements restent élevés d’un point de vue historique. À fin mai, l’Investment Grade3 européen offrait un rendement proche de 3,5%1, tandis que le High Yield4 dépassait 6%1, des niveaux qui continuent d’attirer les investisseurs en quête de revenus réguliers. Les primes de risque demeurent toutefois proches de leurs plus bas niveaux des dernières années, ce qui renforce l’importance de la sélection des émetteurs et de la gestion active des portefeuilles.
Dans ce contexte, la performance a été principalement portée par le secteur financier, qui continue d’afficher une bonne dynamique grâce à des fondamentaux solides. Malgré cette résilience, nous poursuivons une approche prudente en réduisant progressivement le risque du portefeuille. Nous privilégions désormais des situations spécifiques propres à certains émetteurs plutôt que des opportunités reposant sur l’évolution générale du marché, les niveaux de valorisation actuels n’offrant qu’une marge de sécurité limitée en cas de regain de volatilité.
Notre positionnement: rechercher le portage sans sacrifier la qualité
Notre positionnement repose sur quatre convictions principales.
Premièrement, nous avons décidé de surpondérer la sensibilité à travers l’avant de la courbe. Le réajustement des taux courts a recréé de la valeur et offre un point d’entrée attractif dans un environnement où la visibilité demeure limitée sur les maturités longues.
Deuxièmement, nous maintenons notre exposition au crédit européen. Les fondamentaux restent solides, les rendements demeurent attractifs et la résilience observée depuis le début de l’année conforte notre analyse. Dans ce contexte, nous avons renforcé notre exposition aux émetteurs notés BBB sur la partie intermédiaire de la courbe (3 à 7 ans), tout en réduisant notre positionnement sur les obligations notées A de maturité plus longue (7 à 10 ans) 5.
Troisièmement, nous privilégions les subordonnées assurancielles aux subordonnées bancaires. Les RT16 offrent selon nous un meilleur équilibre entre rémunération et qualité de crédit, tout en bénéficiant de la solidité du secteur financier.
Enfin, nous renforçons notre sélectivité sur le High Yield. Le segment continue d’offrir un portage attractif, mais l’augmentation des dégradations de notation et la montée du risque idiosyncratique justifient une approche prudente. Nous privilégions les signatures de meilleure qualité, capables de résister à un environnement de financement durablement plus exigeant.
Les hyperscalers, un thème clé pour les prochains mois
L’un des thèmes majeurs pour les prochains mois restera celui des hyperscalers. Les principaux acteurs technologiques poursuivent des programmes d’investissement sans précédent afin de développer les centres de données, les infrastructures numériques et les capacités de calcul nécessaires à l’intelligence artificielle. Les dépenses d’investissement des cinq principaux hyperscalers américains atteignent désormais près de 700 milliards de dollars en 2026, soit plus de 170 milliards supplémentaires par rapport aux estimations du début d’année7.
Cette dynamique continue de soutenir les besoins de financement du secteur technologique et l’activité du marché obligataire. Les volumes d’émissions des entreprises technologiques américaines sont ainsi passés de 56 milliards de dollars en 2023 à 120 milliards en 2025 et déjà 150 milliards sur les cinq premiers mois de 20261.
Pour autant, les investisseurs ne récompensent plus automatiquement la hausse des dépenses d’investissement. Le marché devient plus sélectif et cherche désormais à identifier les entreprises capables de démontrer un retour économique tangible sur ces investissements. Dans ce contexte, la qualité des bilans, la génération de flux de trésorerie et la capacité à transformer ces investissements en croissance durable devraient devenir des facteurs de différenciation de plus en plus importants entre les acteurs du secteur.
(1) Source : Bloomberg, juillet 2026.
(2) Conférence de presse du président Warsh,17 juin 2026.
(3) Titre de créance émis par des entreprises ou États dont la notation est comprise entre AAA et BBB- selon l’échelle de Standard & Poor’s.
(4) Les obligations à haut rendement sont émises par des entreprises ou des gouvernements présentant un risque de crédit élevé. Elles sont notées en dessous de BBB- par Standard & Poor’s.
(5) Source: Rothschild & Co Asset Management, 30/06/2026.
(6) Les subordonnées assurancielles RT1 (Restricted Tier 1) sont des titres hybrides perpétuels émis par les assureurs, comptabilisés en fonds propres réglementaires de premier rang, dont la rémunération est discrétionnaire et qui disposent de mécanismes d’absorption des pertes destinés à renforcer la solvabilité de l’émetteur.
(7) CreditSitghts, Tech: Raising Hyperscaler Capex 2026 Estimates, février 2026.
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