«Simply Put», la chronique hebdomadaire de l'équipe Multi Asset Group de Lombard Odier Investment Managers
Par Florian Ielpo, Head of Macro
En résumé:
- La période d’inflation à deux chiffres dont nous sortons est bel-et-bien bien révolue : la désinflation est en route.
- Cependant, en décomposant le cycle de l’inflation en cycles de fréquences différentes, certaines pressions inflationnistes restent vives.
- Celles-ci puisent leurs racines dans la demande, non plus dans les couts, ce qui pourrait amener nos banquiers centraux à ne baisser leurs taux qu’avec prudence.
Le spectre de l’inflation resurgit progressivement en ce début d’année, notamment outre Atlantique. Il ne s’agit pas d’une poussée d’inflation digne de celle observée entre 2021 et 2022, mais force est de constater que la désinflation tant en attendue risque de ne pas s’effectuer en une ligne droite. La première vague d’inflation plongeait ses racines dans la réouverture d’un monde dopé au déficit public, et elle a su atteindre des niveaux que nous n’avions plus vu de puis la fin des années 1970. Récemment, les rapports américains sur l’inflation ont recommencé à surprendre les attentes des économistes à la hausse, en ligne avec le message de notre indicateur de nowcasting d’inflation que l’on trouve plus dans cette chronique. Pourtant si l’inflation montre de la volatilité, il ne nous semble pas que l’heure ne soit à scruter la «quantité» d’inflation (son niveau) mais bien plus la «qualité» de celle-ci, c’est-à-dire son origine. La première vague d’inflation reflétait un «choc d’offre négatif», accompagné d’une forte augmentation des couts de production. Quelle pourrait bien être la source d’une seconde vague temporaire d’inflation? Cette semaine, Simply Put explore les différentes fréquences de l’inflation afin de tenter de répondre à cette énigme – on sous-estime toujours l’intérêt d’une bonne vieille décomposition tendance/cycle.
Hodrick et Prescott forever
La décomposition tendance/cycle constitue l’une des techniques statistiques oubliée des années 1990. A cette époque, la science économique tentait d’organiser ses idées et d’explorer l’histoire avec des techniques statistiques nouvelles et étudiées pour ses besoin – la décomposition des séries économiques entre tendances et cycles. Hodrick et Prescott présentaient ainsi une méthode statistique pour décomposer une série temporelle en une composante «de tendance», structurelle par nature, des fluctuations qui entourent cette tendance – «le cycle». Utile pour étudier l’histoire des fluctuations économiques, les techniques de ce genre utilisent un paramètre de lissage pour opérer cette décomposition, paramètre qui a fait couler beaucoup d’encre dans la littérature académique. Selon l’intensité de ce lissage, l’économiste peut ainsi extraire des séries économiques de cycles qui sont plus ou moins courts, exhibant des périodes plus ou moins longues. Appliqué aux séries d’indices des prix à la consommation, ce choix d’une multitude de fréquences de cycle peut nous aider à répondre à la question que nous nous posons ici: quel type de facteur anime la désinflation et quid des autres facteurs animant l’inflation dans son ensemble?
La désinflation par les coûts
La figure 1 présente une décomposition de l’inflation aux Etats-Unis, en zone Euro ainsi qu’en Chine au travers de trois composantes: une composante de très long terme (fort lissage), une composante de moyen terme (lissage moyen) et enfin une composante de plus court terme (faible lissage). On le lit sur le graphique, la composante de court terme («ST») a été particulièrement positive au cours des premiers chocs pétrolier, en 2008 (quand le pétrole caracolait au-dessus de 100$) ainsi qu’en 2022. Cette composante semble être donc plutôt liée à des chocs d’inflation par les couts – essentiellement le cout des matières premières. Cette composante est très présente dans l’inflation chinoise, preuve additionnelle de son rapport aux couts. La composante de moyen terme semble quant à elle avoir été plus forte essentiellement aux Etats-Unis et notamment au cours des grands chocs d’inflation par la demande – à la fin des années 1970 ainsi qu’entre 2022 et 2023. Enfin on lit aussi sur le graphique la tendance «longue» de cette même inflation, qui reflète des facteurs plus structurels tels que la démographie, la productivité et la régionalisation qui sévit de par le monde depuis 2018.
Round 2
La figure 2 présente un résumé du message porté par la dernière observation de cette décomposition: si l’inflation est retombée récemment c’est essentiellement du fait de la composante qui semble liée aux couts. La composante liée à la demande ne se replie qu’en Chine, et non en Europe ou aux Etats-Unis. La tendance de long terme telle que mesurée par cette décomposition de Hodrick et Prescott pointe quant à elle toujours vers une inflation qui reste au-dessus de 3%. Ainsi, si «round 2» de l’inflation il y a, celui-ci devrait davantage refléter des facteurs de demande que des facteurs d’offre, ce qui pourrait amener nos banquiers centraux à continuer à nuancer leur propos – et à repousser leurs baisses de taux.
Pour dire les choses simplement, l’inflation pourrait bien rester en dessus des cibles des banques centrales pour quelques trimestres encore, aussi longtemps que la demande continuera à la soutenir.
Macro/Nowcasting Corner
Cette section rassemble l’évolution la plus récente de nos indicateurs de nowcasting pour la croissance mondiale, les surprises en matière d’inflation mondiale et les surprises en matière de politique monétaire mondiale. Ces indicateurs permettent de suivre les évolutions macroéconomiques les plus récentes qui font bouger les marchés.
Nos indicateurs de nowcasting indiquent actuellement:
- L’amélioration de la situation en termes de croissance se poursuit dans les trois zones suivies par nos indicateurs, franchissant le seuil fatidique des 45% séparant ralentissement et croissance au potentiel.
- Notre indicateur d’inflation est resté stable cette semaine, continuant de faire état d’une désinflation de moins en moins prononcée.
- Fed et PBOC sont en zone dovish alors que la BCE reste dans une zone neutre.
Source: Bloomberg, LOIM
Note de lecture: L’indicateur de nowcasting de LOIM rassemble des indicateurs économiques de manière ponctuelle afin de mesurer la probabilité d’un risque macroéconomique donné – croissance, surprises d’inflation et surprises de politique monétaire. Le Nowcaster varie entre 0% (faible croissance, faibles surprises d’inflation et politique monétaire dovish) et 100% (forte croissance, fortes surprises d’inflation et politique monétaire hawkish).
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